啤酒行业量价及核心要素分析

2018 年至今量减价增，结构升级、生产效率优化双轮驱动行业利润增长。

结构升级带动下，啤酒行业 2018 年至今吨价、毛销差稳步增长。1）量：消费人口（20-50 岁人口） 数量不断下滑导致需求不足。啤酒产量在 2013 年达到高点后，于 2013-2019 年间快速下行 （CAGR-4.8%）。2020 年受疫情影响，即饮场景减少，当年啤酒产量同比-7.0%至 3411 万千升，后 随着即饮场景的不断修复，啤酒产量于 2023 年恢复至 3556 万千升。2）价：2017 年后啤酒企业平 均吨价触底抬升，且提升速度高于 CPI 增速。主因行业开启产品结构升级进程后，拉升平均吨价， 进而带动行业营收、盈利水平、归母净利润快速提升。综合来看，2018 年至 2023 年，啤酒行业产 量、吨价复合增速分别为-1.4%、+5.7%。申万啤酒企业营收从 468.1 亿元（2018 年）提升至 689.6 亿元（2023 年），CAGR+8.1%。在产品结构不断升级的带动下，主要啤酒企业毛销差从 21.8%（2018 年）提升 5.1pct 至 26.9%（2023 年）。

2018 年至今啤酒行业持续降本增效，与结构升级一同助力行业归母净利率向上突破。随着行业竞争 激烈程度的减小，啤酒企业开始逐步优化产能、降本增效，主要啤酒企业员工数量快速下降，青岛 啤酒/华润啤酒/燕京啤酒/百威亚太员工数量分别从 2018 年时的 3.9/4.0/3.2/3.0 万人下降至 2023 年的 3.1/2.7/2.1/2.5 万人，管理费用率持续下滑，2023 年申万啤酒企业管理费用率同比 2018 年下降 1.2pct 至 5.9%。叠加吨价上行带来的营收提升，成本收入共振，行业归母净利润提升，2023 年申万啤酒企 业归母净利润率同比 2018 年大幅提升 5.9pct 至 10.0%。

复盘历史，产能出清、竞争格局改善、消费升级是驱动啤酒企业吨价快速上行的三大核心要素。 阶段一：2013-2018 年，需求见顶，业内公司陷入价格战。随着人口结构的改变，啤酒行业的需求量 见顶，导致行业供给侧产能过剩，业内公司陷入价格竞争，期间啤酒企业难以正常提价，吨价复合 增速持续低于 CPI，盈利水平不断下降。在这一阶段，不具备规模效应的企业压力困难，开始出清， 行业集中度持续提升。 阶段二：2019 年至今，竞争格局改善，业内公司提价空间打开。2019 年后，在竞争格局显著改善的 基础上，随着行业过剩产能的出清、资本性支出的减少、清理过剩产能时产生的减值损失计提完成， 啤酒企业提价面临的约束减少，因此开始通过直接提价、结构升级等方式加速提升吨价。同时，随 着人均可支配收入快速增长带来的消费升级需求，高端啤酒占比不断提升，进一步推动啤酒企业吨 价向上，行业盈利水平见底回升。由此可见，产能出清、竞争格局改善与消费升级是驱动啤酒行业 结构升级的主要因素。

当前产能出清、竞争格局改善两大驱动啤酒行业结构升级的要素未发生根本性反转。从最新的数据 来看，在优化产能、提升生产效率的背景下，申万啤酒企业近三年“资本性支出-折旧摊销”有所增 加，但依然处于合理水平，远低于 2010-2012 年。啤酒企业 CR5 依然维持在高位，相较 2019 年显著 提升，且在部分区域依然呈垄断格局。因此，我们认为当前产能出清、竞争格局改善两大驱动啤酒 行业结构升级的要素未发生根本性反转，啤酒企业提价基础条件仍然具备。

消费升级动能弱化，但从 2023 年数据来看，啤酒行业结构升级逻辑依然坚挺。从宏观层面来看，2023 年 3 月后 CPI、消费者信心指数持续低迷，显现宏观需求不足，消费升级动能弱化。但啤酒行业依 然延续了结构升级趋势，核心企业 2023 年平均吨价同比上涨 4.0%。我们认为，现阶段相比消费升 级，产能出清、竞争格局改善后的价格回归是啤酒行业吨价提升趋势中更为核心的驱动因素。啤酒 企业吨价仍能在产能出清、竞争格局改善的驱动下延续快速向上的趋势。从速率上来看，吨价增幅 可能会因宏观环境变化而小幅放缓，但大概率仍将大幅跑赢 CPI 指数。

从人口趋势、人均饮用量趋势来看，未来啤酒需求或将持续小幅下降。1）消费者数量上，2013 年 至今啤酒主力消费人群（20-50 岁人口）数量持续下降。根据出生人口数量估算，预计未来数年内我 国 20-50 岁人口数量仍将延续下降趋势。2）人均饮用量上，随着经济的发展，消费者逐渐从多喝酒 转变为喝好酒，我国啤酒核心消费群体的人均饮用量从 2013 年 72.7L/人-年的高点逐年减少至 2023 年的 57.8L/人-年，基本与疫情前的 2019 年持平，预计未来将保持平稳。综合来看，在人均饮用量 趋稳，核心消费者数量日渐减少的趋势下，我们预计未来啤酒需求量或将持续小幅下行。