镍产业链体系、需求及展望分析

两条主线搭建镍产业链体系。

1.镍矿：印尼主导下全球镍资源供应扰动加剧

印尼贡献全球近半镍矿

目前全球镍矿按类型主要分为硫化镍矿和红土镍矿（氧化镍矿），其中硫化镍矿约占40%，红土镍矿约占60%。硫化镍矿品位较高， 开发历史长，品位下滑的问题近年来日益凸显。红土镍矿储量丰富，品位相对低，铁镁铝杂质含量较高，通常采用直接冶炼生产电解 镍、镍铁或镍锍。

全球镍矿产量集中于印尼。2022年全球镍矿产量330万吨，其中印尼产量达160万吨，全球占比近49%，菲律宾产量约33万吨，全球 占比约10%。凭借资源储量优势及产业链搭建先发优势，印尼镍产业近几年加速发展，成为全球镍元素供给的主要增长极，逐渐在全 球镍行业占据核心地位。

我国镍矿进口主要来自菲律宾

我国镍矿进口依存度较高，主要来自菲律宾。2020年之前，印尼与菲律宾为我国镍矿进口主要来源国，合计进口量占我国镍矿进口 总量的比重95%。2020年开始，印尼政府对本土资源保护力度逐步加强，同时吸引外资投资本土镍产业链，提高产业附加值的意愿 提升，因此开始实施禁止镍矿出口政策，我国镍矿进口加速向菲律宾倾斜。2023年，我国进口镍矿4481.81万吨，自菲律宾进口占比 约86%。矿石类型来看，主要以红土镍矿为主，进口占比超99%。

全球范围来看，镍矿贸易路线基本可以分为三条：1）印尼自禁矿后本土镍矿多用于当地产能消化，生产镍铁及中间品等产品；2）菲 律宾高品矿主要流向中国；3）澳大利亚、俄罗斯及加拿大等地多产硫化镍矿，主要用于当地产能生产一级镍。

2.中间品-硫酸镍主线：产能瓶颈打通，中间品加速放量

中间品为硫酸镍制备主要路径

红土镍矿/硫化镍矿-湿法冶炼中间品-硫酸镍为镍产业链主线之一，近年来三元电池应用空间打开，硫酸镍需求高速增长，同时上游 中间品冶炼技术变革加速，形成了当前多条技术路径制备硫酸镍并存的格局。

当前硫酸镍的原料包括：湿法中间品MSP/MHP、高冰镍、纯镍（多以镍豆为主）、废料。随着纯镍制备硫酸镍经济性降低，目前 国内硫酸镍制备原料主要以中间品和废料为主，2023年国内硫酸镍产量结构来看，中间品（MHP、MSP、高冰镍）为原料占比近 80%，废料占比约20%。

湿法冶炼工艺对比

红土镍矿-镍中间品-硫酸镍路径：低品位红土镍矿高压酸浸，得到MHP等湿法中间品，最后精炼得到硫酸镍，是目前我国制备硫酸镍主 要采用的工艺。代表企业有瑞木、往友、华友和力勤。 红土镍矿-镍铁-高冰镍-硫酸镍路径：高品位红土镍矿干燥、还原焙烧得到镍铁，硫化后得到高冰镍，最后经过氧浸、精炼后得到硫酸 镍。代表企业有青山、盛屯和华友。 红土镍矿-高冰镍-硫酸镍路径：高品位红土镍矿干燥、熔融、碳硫化、还原焙烧后得到低镍硫，提纯后得到高冰镍，最后经过氧浸、精 炼后得到硫酸镍，代表企业为淡水河谷和中伟。硫化镍矿-高冰镍-硫酸镍：通过火法冶炼得到低镍硫，而后将低镍硫转炉吹练成高镍锍，最后经过精炼生产得到高冰镍。

印尼中间品产能进入加速投放阶段

印尼中间品产能进入加速投放阶段。2021年以后随着终端三元电 池需求逐步提升，原料端供应同步释放，印尼当地湿法中间品项 目布局快速推进。2023年全球中间品总产能（包括高冰镍）约118 万镍吨，其中湿法中间品占比超60%以上。产能集中投放下产能 利用率水平偏低。2023年全球中间品产量约81万吨，产能利用率 约68%。未来2-3年内仍有增量项目陆续释放，印尼中间品产能维 持高增态势。

3.镍铁-不锈钢主线：各环节利润压缩，镍铁过剩持续

镍铁为不锈钢生产主要原料

2008年之后，我国不锈钢需求快速增长，带动镍元素需求量逐步提升。不锈钢的冶炼中，镍金属的来源主要有：镍铁、废不锈钢、纯 镍三种原料。早期钢厂根据不同原料的经济性，采取不同的配比方式来进行生产，以获得最大利润。 2010年之后，不锈钢生产原料随着矿源变化及技术提升逐渐向镍铁集中。矿源方面，红土镍矿应用提升，大量菲律宾、印尼等国红土 镍矿进口我国，红土镍矿生产的NPI以镍含量定价，成本优势较为显著。同时新型的RKEF一体化逐渐兴起，技术保障加速成熟，低成 本原料放量叠加技术推动，为不锈钢产业扩张打开了空间。

NPI产能持续高增，FeNi产量基本持平

镍铁-不锈钢是镍产业链中核心主线。镍铁为镍元素供给占比最大的镍产品，是终端不锈钢的主要原料。镍铁主要分为FeNi和NPI。 NPI又称为镍生铁，镍含量低于15%的镍铁。FeNi又称为水淬镍，是镍含量高于15%的镍铁。相较于NPI来说，FeNi的产能较少， 2023年产量约为42万镍吨，主要集中在新喀里多尼亚、巴西等地。

NPI产能持续高增，FeNi产量基本持平。2023年全球NPI产量为174万镍吨，FeNi产量为42万吨。2019年到2023年，NPI的年均复合 增速为16%，FeNi产量基本持平。经济性角度来看，NPI生产不锈钢具有一定优势。此外，受印尼禁矿政策影响，近年来NPI新增产能 逐步向印尼本地转移，FeNi产能增量有限，当前产能规模较大企业主要包括Vale、Glencore、SMSP、AngloAmerican等。

印尼成为全球NPI产能中心

印尼成为全球NPI产能中心。印尼镍矿出口禁令的影响下，NPI新增产能逐 步向印尼本地转移。中资企业青山集团、德龙镍业为近年来在印尼建设镍 铁产能的领军企业。2019年印尼NPI产量占比39%，2023年已上涨至77%。 WedaBay园区和印尼青山Morowali园区是印尼镍生产的两大核心基地。 2022年以来，印尼镍铁产线加速投产。2023年全年印尼新增镍铁产线33 条。截至2023年年底，印尼青山合计108条RKEF产线，其中Morowali园 区52条RKEF产线；印尼WedaBay园区56条RKEF产线。