光伏设备行业行情如何？

2009 年至今，新能源板块出现过两次主题类行情，并在 2019 年之后演绎为赛道行 情。

光伏设备&电池设备在 2009 年-2010 年有过小级别上涨，电池设备在 2016 年-2017 年有过小级别上涨，二者最终在 2019 年出现了大级别行情。新能源板块 出现大级别行情的重要逻辑在于需求由政策驱动转变为内生增长。本章节我们先讨论光 伏设备行业。 具体来看，2019 年之前的光伏行业的需求先后由欧洲补贴政策（2000 年-2010 年）、 国内补贴政策（2013 年-2017 年）所带动。政策驱动下的光伏装机量容易呈现快涨快跌 的特征（快涨主要源于补贴政策刚落地，或补贴政策即将退坡前企业的抢装并透支需求； 反之快跌则主要源于补贴政策全面退出及需求在补贴退坡之前被透支）。而内生需求驱 动的光伏装机量增速则更加稳健，相关企业在经历市场化的激烈竞争后，实现了降本提 效降价和装机需求增长的正向循环。

从产业发展历程、产业数据、上市公司财报数据来看， 1）2004 年至 2010 年，欧洲光伏市场兴起并蓬勃发展，国内企业在 2008 年之后开 始参与欧洲光伏产业链。标志性事件有，2000 年德国颁布《可再生能源法》开启了光伏 上网电价补贴；2004 年德国再次上调光伏补贴，同年意大利也相继出台光伏鼓励政策。 这段时期欧洲国家带动全球光伏装机容量实现高速增长，实现了 40%以上的年化增速。 同期国内企业也开始参与欧洲光伏产业链，但主要布局中游的电池和组件环节，相比于 上游的硅料，中游产品附加值低。这段时期光伏设备相较万得全 A 指数的超额收益达到 120%。 2）2012 年，欧债危机下海外经济衰退导致补贴退坡，欧洲光伏装机需求萎缩，叠 加欧美对华双反等因素，全球光伏新增装机量有所下滑。

3）2013 年开始，国内宏观经济出现了一轮弱复苏，加上国内支持光伏的产业政策 密集出台，进一步带动需求的回升和行业盈利的反弹。标志性事件有，2013 年 7 月国 八条提出年均新增 10GW 装机；2013 年 8 月明确三类资源区固定上网电价；2013 年 10 月对纳税人销售自产的利用太阳能生产的电力产品，实行增值税即征即退 50%的政 策。2013-2015 年，由于国内光伏上网电价始终保持不变，而同期光伏组件价格下降， 国内光伏装机增速大幅提高。但同期光伏设备相较万得全 A 指数得超额收益仅 60%，且 超额收益的持续时间不足一年。我们认为产生这一现象的原因可能有三。一是，全球光 伏装机量同比增速虽然在 2015 年之后企稳回升，但增速明显弱于 2004 年-2010 年的盛 况。二是，新政之前光伏上市公司已累积大量库存，这导致多晶硅价格在需求回升后的 涨幅有限。三是，光伏企业存在产能爬坡，行业景气上行前期的产能建设对盈利能力构 成侵蚀，光伏企业的 ROE 直到 2014 年底才转正。且此后行业竞争剧烈，行业 ROE 多 年维持在 10%以下。总结来说，这段行情中盈利的贡献较为有限。

4）伴随着光伏能源逐步走向平价，2016 年之后，光伏补贴机制开始逐步退坡。 2018 年“531”新政降补之后，国内光伏新增装机量出现了大幅下滑。

5）2019 年之后，政策扰动退出，行业内生成长性凸显。2018 年 11 月 2 日国家能 源局召开关于太阳能发展“十三五”规划中期评估成果座谈会，提振市场预期；2019 年 4 月推进风电、光伏发电无补贴平价上网项目建设。随着平价上网的实现，行业走向内 生需求驱动增长的模式。产业链降价压力减小，行业竞争格局优化。2018 年 531 新政 之后，硅料、硅片、电池、组件价格都出现了大幅下降，进而刺激了需求快速增长。 这段时期光伏设备相较万得全 A 指数得超额收益达到 200%，且超额收益的持续时 间长达四年。这段行业强劲的重要原因在于盈利支撑。从产业层面来看，第一，2020 年 风光大基地、整县推进等项目促进营收增速回升；《2030 年前碳达峰行动方案》于 2021 年 10 月发布，该文件进一步提振了光伏行业营收增速。第二，全球光伏发电的渗透率 仍在 20%以下，产业具备高增长的潜力。第三，2020 年之后疫情冲击导致多晶硅产能有限，形成供给瓶颈，多晶硅价格大幅上涨。从上市公司财报数据来看，第一，此轮上 涨行情的库存压力相较 2013 年更小，产能已基本出清。第二，需求回升且稳定增长、 供给瓶颈等因素带来光伏设备行业的 ROE 稳定提升，至 2023 年末光伏设备的 ROE 已 创出历史新高。

公募基金对电力设备行业的持仓方面，1）在第一段由政策补贴驱动需求的行情中， 公募基金由 2009Q4 低配 0.92pct 变为 2011Q4 高配 0.79pct，整体提升幅度不大。2） 2016 年之后，公募基金对电力设备行业持续处于超配状态。在第二段由内生需求驱动的 行情中，公募对电力设备的持仓由 2018Q3 超配 1.46pct 变为 2022Q2 超配 9.5pct。