颐海国际发展历程、组织架构、产能规划及收入分析

以海底捞供应商起家，积极谋求新发展。

1. 海底捞分公司起家的复调龙头企业

颐海国际前身系海底捞旗下门店火锅底料供应商。 2005 年，海底捞原有的分店炒料 模式无法满足已有的门店扩张战略，设立分公司以专供门店火锅底料；2012 年，海底 捞门店突破百家，管理成本加大；2013 年，经海底捞战略讨论，公司从海底捞分拆独 立；并于 2016 年港交所上市。此后，颐海国际运营战略持续优化，逐渐减少对海底捞 的依赖。火锅调味料关联方营收占比从 2017 年峰值 78.7%下降至 2023 年的不足 50%， 第三方占比则从 2017 年 21.3%上升至 2023 年的 50%以上。公司的“去海底捞化”战略初 显成效。

2013 年，经战略讨论，公司从海底捞分拆独立；并于 2016 年于港交所上市。此后， 颐海国际运营战略持续优化，逐渐减少对海底捞的依赖。火锅调味料/公司整体关联 方营收占比从 2017 年 62.5%/55.6%下降至 2023 年的 46.4%/，第三方占比则从 2017 年 37.5%/44.4%上升至 2023 年的 53.6%/67.3%。公司的“去海底捞化”战略初显成效。

2. 组织架构持续探索完善，运营效率持续提升

颐海国际实控人与海底捞一致，在内部机制及战略决策方面可与海底捞产生一定的协 同性。根据公司 2023 年年报公告，公司实控人为张勇先生、舒萍女士通过其全资持 有的信托 ZYSP YIHAI Ltd 持有公司 31.39% 的股份，颐海国际董事长施永宏先生及妻子 李海燕女士通过全资子公司 SYH YIHAI Ltd 及 LHY YIHAI Ltd 共同持股。公司与海底捞的 股权结构较为相似，张勇夫妇同时为海底捞实际控制人，通过“离岸家族信托+BVI 公 司”持有公司股份。从股权结构来看，公司股权高度集中，且与海底捞联系紧密，施 永宏夫妇同时也为海底捞的创始人之一。海底捞作为优秀的餐饮公司，对消费者的需 求以及偏好有较为全面的掌握，颐海国际可充分借鉴来自海底捞的经营经验，对市场 发展方向有较为前瞻的把握，从而提升产品品质，提升研发效率。

公司不断深化销售合伙人机制提升运营效率。公司通过销售合伙制、合伙人裂变制、 区域长制度等一系列管理机制开展渠道标准化管理，从而提升运营效率。2017 至 2023 年，公司收入 CAGR 为 24.6%，员工数量（含临时工） CAGR 为 6.6%，人均创收 从 85.8 万元提升至 218.3 万元，CAGR 为 16.8%。 2018 年公司开启产品项目制以及销售合伙人激励制度，完善产品矩阵，促进产品开发 成功率。2018 年公司的业务重点为积极发展多品牌战略，不断扩充产品组合，深耕全 国销售网络。在多品牌的战略思维下，公司引入产品项目制，通过提拔有新品创意及 具备统筹管理能力的员工作为项目负责人，领导项目的实施和发展。同年，公司还启 动了对销售系统的合伙人激励制度，帮助提高产品开发成功率，提升市场渗透率。合 伙人激励机制，取代了此前的销售目标达标率考核方式，把每个销售人员的业绩提成 转变为与其负责业务单元的经营利润挂钩。公司以经销商和终端满意度为出发点，对 一线销售合伙人进行过程指标考核。考核指标包括经销商端库存水平、费用投放执行 效率、终端售点物流满意度以及终端陈列表现等，不仅能够提升渠道销售业绩，而且 有助于保证各项相关指标的健康有序。

2019 年公司推出合伙人裂变制，完善人才培养并提高经营效率。 2019 年，公司在销 售体系原有合伙人机制的基础上引入了合伙人裂变制度。在此制度下，合伙人能够培 养助理，助理将逐渐裂变为徒弟合伙人，并一同分享师傅合伙人的业务单元利润，这 一制度给予了师傅合伙人发展超出旧有区域业务，开拓下沉新渠道的时间和动力，提 升了销售团队中优秀人才持续供应的能力，并激发了销售团队的活力与创造力。公司 还明确了销售体系的淘汰竞争机制，即 PK 制度，并以家族制的方式绑定合伙人团队 的内部利益，淘汰业务能力差的合伙人，激励业务发展突出的合伙人，从而提升合伙 人的自律性并达成绩效指标。该制度解决了公司在渠道管理过程中遇到的人才瓶颈和 管理架构的问题。

2020 年公司推行区域长制，将过程考核与业绩评价相结合。2020 年公司在原有合伙 人机制的基础上，开始推行区域长制，由各区域长统一协调管理区域内研发、销售、 推广等相关事务。此外，公司还将该机制从销售体系推行到供应体系，工厂长及其核 心团队对工厂的整体产品质量、客诉及产量等直接负责，且其工作的创新、优化及指 标达成度等与薪酬挂钩。区域长制度进一步重组了公司的销售及产品研发团队，将公 司业务条线最重要的产品营销划分为超过 30 个小区域团队，区域长则负责带领团队全 面从供应补充、新品研发、产品营销等方向挖掘业务潜力，激发具备区域特色的产品 机会，提升营销活动的针对性和有效性，补充优化区域供应效率，进而深化各区域渠 道发展。 2021 年至今，公司分渠道管理，销售与研发分开，权责更加明晰。公司发现前期的产 品项目制的激励过于注重短期利益，导致研发架构及考核政策并没有催生出令市场满 意的新品。此外过于频繁的组织变革使得很多员工疲于应对，同时渠道细分工作周期 较长，给经销商伙伴也造成影响，因此并没有带来销售业绩的快速增长。2021 年至 今，公司取消区域长制度，统一由一名销售总监带领四名渠道经理对合伙人开展培 训、指导工作。公司将销售渠道统一划分为流通渠道、线上渠道、商超渠道等，其中 流通渠道又划分南区、北区、中区三个大区，由不同的销售负责。与此前不同的是， 研发方面由总部 CEO 统一管理，取代此前区域长制度下的研发销售一手抓的局面。区 域销售主管专心负责所在区域范围内的销售及对销售合伙人的监督，不再对其业绩进 行鞭策。销售与研发分开，销售渠道内部细化，权责更加明晰。

3. 产能规划支撑长期业务发展，供应链体系持续搭建完善

为支撑公司业务长期发展，公司目前在国内及海外均已规划相应的产能布局。国内方 面：公司布局搭建辐射全国大部分地区的生产基地，目前河北霸州、河南漯河、安徽 马鞍山等生产基地产能陆续投产或处于建设中。

国外方面：公司于 2020 年 5 月购买了位于泰国大城府洛加纳工业园区的土地用于建设 泰国工厂，一期设计产能 1.5 万吨，于 2Q23 投产，二期设计产能 2 万吨，公司预计将 于 2025 年投产，所有项目建设完成后公司的国外产能预计将有 3.5 万吨。目前，公司 已完成东南亚供应链的建设，通过开拓东南亚市场来触达海外其他区域。 五大产业中心实现本地化生产保障供应，十一大物流中心提升产品配送效率。公司提 出“产业中心”的概念，通过与当地政府进行沟通协作，给予供货商资金和技术支持， 鼓励各供货商就近建设生产线，使生产本地化，既能更好保障产品的供应，也能更好 地对原料和产品进行质量把控和全程追溯。目前，公司共有华北、华中、华东、华南 和西南五大产业中心，其中华东产业中心的馥海马鞍山工厂已成功引导供货商完成本 地化生产。此外，为了缩短发货周期并降低经销商起订数量，公司在杭州、福州、佛 山等地建立了 11 个区域物流分仓，使得经销商订货频次更灵活，保证了渠道拓展的健 康和可控，而且有效保证了终端产品的生产日期新鲜，使得产品陈列更有竞争力。受 益公司有效的生产及存货管理，制成品仓储时间就零售产品而言约为 7 日，就售予关 联方的定制产品而言约为 30 日。

4.收入短期承压，毛利率随原材料价格波动

疫情及疫后时期收入增长承压，关联方及第三方节奏差异。2020 年至 2022 年，受疫 情冲击公司业绩增速放缓。2020 年，疫情对餐饮行业带来较大冲击，关联方业务调整， 公司整体业绩增速放缓。2020-2022 年公司营收 CAGR 为 7.1%。2023 年年公司实现营 业收入 61.5 亿元，同比增长 0.01%。其中关联方收入伴随海底捞消费场景复苏明显改 善，第三方业务由于自热火锅需求下降以及方便速食新品上市缓慢增长承压。

火锅底料收入占比降低，中式复调及方便食品占比提升。公司火锅底料业务收入占比 自 2017 年峰值 84.8%逐渐降低至 2023 年的 66.6%，中式复调/方便食品于 2023 年收入 分别达到 6.2/13.9 亿元，收入占比分别为 10.1%/22.6%。

原材料价格波动及公司产品结构调整造成公司毛利率波动。2022 年公司毛利率为 30.2% 为近年来最低水平，相较 2019 年（疫情前）下滑 8.2pct，主要系原材料成本上升，以 及内部产品结构调整所致。此后原材料成本下降，公司毛利率得到改善，2023 年公司 毛利率为 31.6%，同比增长 1.4pct。未来随着公司供应链持续优化，我们预计公司毛利 率存在优化空间。