海思科经营情况如何？

传统专科仿制药企，坚定创新转型之路。

1.十余年保持定力创新，打通研发和商业化

在成立的初始阶段，海思科以“高壁垒特殊制剂”作为研发方向。特殊制剂研发 领域从新型特色肠外营养系列药物延伸到难溶注射剂系列药物，在抗感染用药、肝 病用药等多个领域均有所突破。建设了包括新型肠外营养注射剂系列药物技术开发 平台、新型难溶注射剂工艺技术开发平台、多室袋包装技术开发平台、新型难溶口 服制剂系列药物技术开发平台等四个国内领先的新产品技术开发平台。主导产品分 为三大类、五个品种，分别为肝胆疾病用药多烯磷脂酰胆碱注射液，特色抗感染用 药注射用夫西地酸钠，肠外营养药转化糖注射液系列、注射用脂溶性维生素系列。 根据公司招股书，2010年，上述主导产品销售收入超过公司主营业务收入的80%。

公司上市后开始组建创新药团队，多位创新药科学家加入。公司2012年组建了 以首席科学家邓炳初博士为代表的创新药核心研发团队，标志着公司进入了创新药 研发领域。2014年公司又引入曾担任恒瑞医药药理毒理部部长及临床前开发部总监 的严庞科博士，极大地增强了公司临床前研发实力。在转型初期，公司以“市场导向 下的新药创仿”为核心，针对国外原研公司的专利药进行专利破解、挑战，从成熟靶 点的me-too和me-better药物开发入手进行创新药物的研发。 研发持续加码，创新药逐渐转变为公司的发展重心。从研发费用和研发投入的 变化上可以看出，公司2016年起开始大幅加大创新药的资源倾斜。2017年，公司提 出“仿创相结合，创新药将作为未来核心竞争力构建、重视度将超过仿制药”的研发 战略，将发展重心转移到创新药上来，HSK3486、HSK7653等药物开始进行临床试 验。2018开始，对创新药的研发投入超过仿制药，药物研发从me-better向best-inclass争取，重点围绕麻醉镇痛、呼吸、糖尿病等专科治疗领域，而仿制药则主要着 眼于多腔袋肠外营养、粉吸入剂、缓控释口服制剂等高端产品。 2020年公司首款创新药产品环泊酚获批上市，创新转型已初见成效。根据公司 公告显示（公告编号：2020-156），公司首款自主研发的创新药产品环泊酚获批上 市，标志着公司创新转型取得重大成效。根据公司2020年年报披露，经过8年的调整， 公司在2020年已拥有5款类创新药产品进入临床阶段，其中HSK3486在美国的临床 也进入到III期阶段。

阶段性成果的激励下，公司继续加大对创新药研发的投入，创新能力建设快速 提升。从公司财报披露的历年研发人员数量可以看出，其研发团队从12年开始快速 增加，16-18年经历了短期的调整，18年开始将研发重心转移到到创新药后研发人员 数量大幅增加，从12年的294人到目前已接近1000人。研发费用也显示出同样的趋 势，18年研发投入为3.3亿元，占营业收入比为9.76%，费用化金额为2亿元，研发费 用率接近6%；过去几年投入大幅增加，23年研发投入已达到8.75亿元，占营业收入 比超26%，费用化金额超5亿元，研发费用率达15.4%。

公司已建立起管理科学、组织架构齐全的创新药研发团队。经历十余年的发展， 海思科已形成一套架构完备，分工明确的研发体系，包含化学、生物、药学、临床四 大团队。根据公司2023年报披露，研发中心现有人员800余人，硕士以上占比约40%， 其中新药化学部、生物团队等核心研发部门硕博比例高达63%。

公司已搭建起一套完整的从药物早期发现到商业化的全流程体系。为了提升项 目管理效率和研发成功率，公司搭建起一套贯穿药物发现、检测与分析全流程的核 心技术平台。通过分析化学研究平台、化合物筛选平台、新药评价平台、多肽偶联药 物（PDC）平台、蛋白水解靶向嵌合分子技术（PROTAC）平台，公司得以发现并 筛选相关靶点的新的候选化合物，找出最佳候选药物；通过分析测试平台、晶型盐 型筛选平台、工艺化学研究平台、制剂工艺研究平台等，公司得以对候选药物的理 化性质、结构表征进行分析，并对药物的生产工艺进行开发。

基于完备的研发团队及先进的技术平台，公司创新药管线正逐步丰富。根据公 司历年年报披露，2017年，公司首次有创新药产品推进到临床阶段，包含麻醉产品 HSK3486（环泊酚）以及糖尿病药物HSK7653；2019年，HSK3486正式提交上市申 请，是公司首款进入到NDA阶段的创新药；2020年底，环泊酚正式获批上市，成为 公司首款进入商业化阶段的创新药产品；截至2023年底，公司共有12款1类新药进入 临床及以上阶段，除了环泊酚外，HSK21542、HSK7653以及HSK16149三款产品已 完成NDA申报，还有多款药物处于早期临床阶段。

根据23年财报披露，目前公司在研的制剂项目共46个，其中创新药24个，改良 型新药2个，仿制药20个。2023年新申报13个制剂项目，其中临床8个、生产5个； 取得批件19个，其中生产批件6个、临床批件7个、一致性评价批件6个。

2.创新药发展已见成效，产品进入兑现期

从主营业务构成来看，公司仿制药营收受集采和医保降价影响有所波动，创新 药营收占比在快速提升。根据wind数据显示，公司主营业务中，麻醉产品主要为创 新药产品环泊酚，2021年起该业务营收快速提升，2023年实现营收8.5亿元，占总营 收比已提升至25.3%，且该业务毛利率水平较高，维持在90%左右。而仿制药营收则 受集采和医保降价影响在过去几年有不同程度的波动，如肿瘤止吐业务受多拉司琼 2021年医保降价影响，营收从2020年的10.2亿下滑到2021年的1.5亿元，且仿制药 各业务条线的毛利率也受降价影响呈下滑态势。

从盈利能力来看，随着产品结构改善，公司利润率逐步提升。2019-2021年受仿 制药业务波动影响，公司扣非净利润及扣非净利润率大幅下滑。2022年起，随着环 泊酚的快速放量，公司利润水平快速反弹，2023年实现扣非归母净利润2.42亿元， 扣非归母净利率达到7.2%。我们推测原因主要有：（1）创新药业务毛利率高于仿制 药业务，麻醉产品毛利率在90%左右；（2）创新药业务快速放量后各费用率会有所 下降，尤其是稳态的销售费用率要低于仿制药业务。2023年公司销售和管理费用率 分别为35.78%和9.56%。