为何年后猪价强于预期？

春节后猪价强于预期，供给压力后置或为主因。

从历史经验来看，每年的 2~4 月猪价容易 出现环比下跌，主要系春节结束之后猪肉消费惯性回落导致。同时，23H1 能繁母猪降幅偏 小、且伴随着一定的养殖效率提升，2023 年前三季度新出生仔猪数量亦整体持续环比增长， 均指向 24Q2 前生猪供应压力或仍大。传统猪肉消费淡季+生猪供应或仍偏多，市场普遍预 期春节后或快速下跌、且维持偏弱运行。回顾来看，今年春节结束之后，猪价快速从年前 的 15 元/公斤出头下跌至 2 月 23 日的 13.55 元/公斤左右、但之后猪价便震荡回暖至 3 月 15 日的 14.5 元/公斤左右，出现了反季节性的上涨。年后猪价下跌的深度和时长均不及市 场预期，猪价整体表现强于预期。我们分析，可能主要系压栏及零星二次育肥进场导致供 应压力后延、2023 年冬季腌腊较往年明显减少使得年后消费下滑可能不及往年等因素导致。

压栏、二次育肥零星进场导致供应压力后延。2 月底，由于肥标价差持续扩大、饲料原料价 格有所回落等因素影响，压栏、二次育肥的利润预期转强，养殖端包括部分集团场主动控 制出栏量、压栏了部分生猪，同时二次育肥开始零星进场，进而导致生猪供应短时间收缩， 对猪价形成了一定支撑。涌益咨询监测生猪出栏体重连续 4 周回升，从春节前的 120kg 左 右上调至上周的123kg左右；二次育肥销量占比亦从春节结束时的 0.2%左右提升至3.34%。 我们分析，肥标价差扩大或主要因为：1）受北方猪病、养殖端对后市猪价并不乐观等影响， 今年春节前生猪出栏节奏较为平稳、无明显提前或后置出栏的行为，涌益监测春节前生猪 出栏体重仅约 120 公斤/头左右；2）集团场由于批次化生产需要、出栏体重通常在 110~120kg 左右，散养户出于养殖习惯、叠加对料肉比计算较为不敏感等原因，更偏好养成大肥猪之 后再出栏。非洲猪瘟疫情常态化背景下散养户加速退出，导致行业整体肥猪供应可能有所 收缩。

供应压力后延并非消除，生猪供应偏多基本面不变。我们认为，压栏及二次育肥持续时间 或有限，原因主要包括三方面：1）猪价震荡调整、肥标价差开始收窄，压栏、二次育肥利 润空间开始受挤压。上周生猪均价虽周环比持续提升、上涨约 1.8%，但上周后期猪价已开 始出现震荡回调；同时，据涌益咨询监测数据，上周肥标价差已开始出现收窄趋势，175kg 和 200kg 肥猪与标猪的价差分别收窄了 0.04 和 0.02 元/公斤、收窄至 0.48 和 0.61 元/公斤。 2）此次压栏部分主体为集团场，而集团场出于批次化生产需要，无法长时间压栏、占用圈 舍，2 月底压栏的生猪已超半个月，后续压栏压力或逐步开始释放。3）目前做二次育肥实 际有点为时尚早、属于提前博弈，或风险较大。在猪价尚未出现明显的上涨信号、肥标价 差又开始逐渐收窄的情况下，二次育肥热情或有所消退。这部分生猪后续出栏可能对猪肉 供应形成更大的压力，同时，今年上半年生猪供应或偏多的基本面仍不改。

2023 年猪肉腌腊减少，年后消费下滑幅度或小于往年。2023 年底猪价旺季不旺、即便腌 腊旺季也仅在 12 月中下旬对猪价形成了短时间的小幅拉动，结合第三方调研，我们分析 2023 年的腌腊消费可能明显减少、部分地区及厂家的减少幅度甚至可能在 40%~60%左右。 我们认为，2023年的腌腊消费减少可能是导致 2024年春节后猪肉消费下滑幅度小于往年、 进而在压栏及二次育肥等因素影响下对猪价形成了支撑。结合涌益咨询监测的猪肉鲜销率 数据来看，2022 年和 2023 年的正月初六~二月初四的猪肉鲜销率分别为 85%和 79%，而 今年则持续在 92%以上。我们分析，今年春节后猪肉鲜销率较高、且猪价仍然相对坚挺， 或侧面印证需求端对于猪肉的承接力强于往年，或反映今年春节后的猪肉消费下滑幅度小 于往年。

产能去化仍是主线，继续推荐养殖板块。我们认为，由养殖压栏带来的短期猪价回暖难以 持续、后续猪价或仍偏弱运行，而产能去化的核心仍是资金压力，长时间的亏损下养殖端 资金压力或持续加剧，养殖端增加能繁母猪存栏以博弈后市猪价的行为或会越来越谨慎。 我们预计在政策引导和资金压力下，产能去化仍是未来 1~2 个季度的主旋律。同时，23H2 能繁母猪去化有所加速、能繁母猪生产效率提升幅度或明显收窄，今年下半年生猪供应收 缩或是大概率事件，24H2 猪价或值得期待。考虑到以往猪周期中股价拐点通常领先于猪价， 建议积极布局养殖板块，优选低成本高扩张猪企。