猪周期、存栏量、进口量及上市企业经营情况如何？

能繁母猪存栏回升约 4%，补栏相对理性。

1.猪周期回顾

1995 年 1 月至 2022 年 10 月，我国生猪养殖行业经历了七轮完整周期，最短 36 个月，最长 49 个月，猪价波动周期 3-4 年。其中，最大一波上涨出现在 2018 年 5 月至 2022 年 3 月，是由非瘟疫情导致的，最大涨幅 251.5%。2022 年 3 月， 猪价步入第八轮上行周期，10 月猪价上涨至 26.64 元/公斤。

根据 2009 年发布的《防止生猪价格过度下跌调控预案（暂行）》和 2012 年 发布的《缓解生猪市场价格周期性波动调控预案》，我国生猪生产达到盈亏平衡点 的猪粮比价约为 6:1。根据 2015 年发改委、财政部、农业部、商务部联合对外发 布重新修订的《缓解生猪市场价格周期性波动调控预案》（国家发展改革委 2015 年第 24 号公告），全国平均生猪生产盈亏平衡点对应的猪粮比合理区间为 5.5:1- 5.8:1。 由于盈亏平衡点持续波动，我们将猪粮比划分为，5.5-6.0、5.0-5.5、低于 5.0 以供参考。在过去四轮下行周期，每轮周期的亏损时长、亏损幅度迥异。2008 年 4 月至 2010 年 4 月猪价下行后期爆发口蹄疫，猪粮比低于 5.5 的时长共 17 周； 2016 年 5 月至 2018 年 5 月猪价下行，2018 年 8 月爆发非瘟疫情，猪粮比低于 5.5 的时长仅 7 周。与上述两轮下行周期截然不同的是，2011 年 9 月至 2014 年 4月猪价下行期，未曾出现严重疫情，猪粮比低于 5.5 的时间长达 39 周，猪粮比介 于 5.5-6.0 盈亏平衡附近的时间长达 64 周；2021 年 1 月至 2022 年 3 月猪价下行 期，疫情相对可控，猪粮比低于 5.5 的时间长达 29 周，猪粮比低于 5.0 的时间长 达 18 周。

2.能繁母猪存栏回升约 4%，补栏相对理性

2.1 能繁母猪存栏回升约 4%

2022 年 4 月以来，猪价步入上行周期，5-6 月生猪养殖户逐步进入盈利期，7 月生猪价格创出非瘟疫情前新高，10 月生猪价格达到阶段性高点 26.64 元/公斤。 随着养殖户盈利和现金流不断改善，行业再次进入生猪补栏阶段。根据统计局数 据，今年三季末能繁母猪存栏量 4362 万头，较二季末环比上升 2.0%，较一季末 环比上升 4.2%；根据农业部数据，截至目前能繁母猪存栏量较前期低位回升约 4%。 2022 年三季末，大型上市猪企的能繁母猪存栏量整体呈现平稳或稳中有升的 态势。其中，牧原股份能繁母猪存栏量从 6 月末 247 万头上升至 9 月末 260 万 头，年底计划突破 260 万头，但仍低于 2021 年末水平；温氏股份能繁母猪存栏量 从 6 月末 125 万头上升至 9 月末 130 万头，年底计划达到 140 万头；新希望能繁 母猪存栏量稳定在 85 万头，年底计划保持平稳。此外，三季末，中粮家佳康、傲 农生物、大北农、天康生物、金新农能繁母猪存栏量或母猪存栏量环比均有不同程 度的提升。

由于猪细小病毒疫苗和猪乙型脑炎疫苗仅用于种猪，两款疫苗的批签发数据可 从侧面印证母猪存栏情况。2020 年，全国猪细小病毒疫苗、猪乙型脑炎疫苗的批 签发数据达到峰值，2021 年同比分别下降 14.0%、19.4%，2022 年 1-4 月同比分 别下降 25.0%、69.9%，随着猪价回升和补栏积极性的回升，2022 年 1-11 月同比 分别增长 18.0%、-24%。

2.2 补栏相对理性，倾向于短期收益

本轮周期的不同之处在于，二元母猪、仔猪补栏相对理性。今年 7-10 月，生 猪价格频创非瘟疫情前新高，但二元母猪价格始终围绕 35.27-36.52 元/公斤（对应 1763.5 元/头-1826 元/头）波动，11 月以来，伴随着生猪价格的回落，二元母猪价 格维持在 1800 元/头左右。由于非瘟疫情期间的猪价属于极端情况，我们参照 2016 年生猪价格高位 20-21 元/公斤，对应的二元母猪价格在 42.4-43 元/公斤（对 应 2120 元/头-2150 元/头），目前二元母猪最高价较 2016 年峰值仍有 15%差距。 随着 7 月以来猪价频创新高，仔猪最高攀升至 46.96 元/公斤（对应 704.4 元/ 头），较 2016 年仔猪最高价 52.92 元/公斤（对应 793.8 元/头）仍有 11.3%的差 距。

与此同时，养殖户对二次育肥、压栏等短期盈利模式则表现出较高的积极性。 从 16 省份宰后均重和主要上市猪企育肥猪出栏均重走势图可以看出，自非瘟疫情 引发猪价大涨以来，生猪均重的波幅明显增大，生猪均重峰值也远高于历史峰值。 生猪价格已在今年 10 月 19 日阶段性见顶，但育肥猪出栏均重仍继续攀升。 根据涌益咨询公布数据，今年 11 月 24 日育肥猪出栏均重达到今年峰值 130.44 公 斤，较 10 月 19 日上升 1.0%，较 2018-2021 年同期分别增长 10.1%、-0.1%、 3.0%、2.9%，二次育肥和压栏导致的生猪增重，已不可避免地压制春节前猪价。

3. 生猪疫情处于低位，猪肉进口量回归正常

3.1 封控对猪价影响有限

2020 年 2 月 11 日全国生猪价格达到阶段性高位 38.48 元/公斤，此后大幅回 落至 5 月 16 日低点 26.25 元/公斤，我们认为，猪价大幅波动主要是受到疫情带来 的餐饮消费下滑、猪价季节性回落、非瘟疫情反复等多重因素影响。 由于 2020 年新冠疫情是在武汉全面爆发，1 月 23 日-4 月 8 日武汉落实了长 达两个半月的封控，湖北其他城市也受到较大的外溢影响。湖北属于生猪净出口省 份，封控导致生猪无法外调，湖北相对全国生猪溢价在 2020 年 1 月 20 日达到高 位 3.3%之后快速回落，于 2 月 12 日触及低位-1.6%，再于 3 月 18 日触及最低点2.3%，直到 4 月中旬才逐步恢复正常。除湖北之外，生猪净出口省份、净进口省 份在 2020 年爆发的新冠疫情期间，相对全国生猪溢价并未呈现出较为一致的趋势 性。

3.2 生猪疫情处于低位

涌益咨询披露数据(12.2-12.8)：全国 90 公斤内生猪出栏占比 5.47%，处非 瘟以来低位。

3.3 猪肉进口量回落至正常水平

2014-2020 年，我国猪肉产品（含猪肉、猪杂碎、加工猪肉）进口量从 138.5 万吨震荡上行至 573 万吨，猪肉产品进口量占国内猪肉产量比重从 2.8%攀升至 13.9%。2021 年猪价进入下行通道，但全国猪肉产品进口量仍达到 500 万吨，在 历史上仅次于 2020 年水平。 随着猪价持续低迷，进口量继续下滑，2022 年前 10 月全国猪肉产品进口量 228 万吨，同比下降 48.3%，每月进口量稳定在 20 万吨以上，预计全年进口量 250-300 万吨，与 2016-2019 年进口量基本一致，猪肉进口量回落至正常水平。

4.种猪补栏保持理性，2023 年猪价有望维持相对高位

根据农业部能繁母猪存栏量变化推算，明年 4 月之前，生猪出栏量将呈现逐月 环比下降趋势，猪价有望维持相对高位，但期间会受到二次育肥和压栏扰动；明年 5 月之后猪价下行或慢于预期，主要原因是母猪补栏较理性。i）涌益咨询（12.2- 12.8）全国出栏生猪均重 129.85 公斤，周环比下降 0.6%，同比增长 2.3%，压栏 及二次育肥已扰动春季前猪价；ii）低体重猪出栏占比仅 5.47%，全国猪病发生情 况处历史低位；iii）根据农业部披露的最新数据，2022 年 10 月末，全国能繁母猪 存栏量环比仅小幅上升 0.4%，同比上升 0.7%，11 月或环比继续小幅回升。在生 猪价格维持高位的同时，二元母猪价格仍保持相对低位，涌益咨询（12.2-12.8） 二元母猪价格跌至 1774 元/头，养殖户补栏意愿理性，我们判断，2023 年猪价维 持高位时间或超预期。

5.上市猪企经营状分化

5.1 上市猪企出栏大多快速增长

2022 年 1-11 月多数上市猪企出栏量同比快速增长。出栏量（万头）从高到低 依次为，牧原股份 5517.4、温氏股份 1603.5、新希望 1304.7、正邦科技 795.9、 傲农生物 467.6、天邦食品 393.8、大北农 387.8、中粮家佳康 369.6、唐人神 187、天康生物 182.8、金新农 121.7、东瑞股份 47.3、罗牛山 44.7、正虹科技 15.4；出栏量同比增速从高到低依次为，傲农生物 65%、牧原股份 57%、新希望 46%、东瑞股份 44%、金新农 41%、温氏股份 34%、唐人神 32%、天康生物 26%、罗牛山 25%、中粮家佳康 18%、天邦食品 1%、大北农 1%、正虹科技30%、正邦科技-44%。

5.2 上市猪企盈利能力明显分化

对照 2021 年以来主要上市猪企季度头均净利润，各家上市猪企头均净利明显 分化，其中，牧原股份、东瑞股份体现出较高的盈利能力和稳定性。对照主要上市 猪企历史 ROE，牧原股份、温氏股份、东瑞股份、大北农、天康生物表现良好。