华恒生物经营看点在哪？

拥有合成生物领域核心能力，迈向平台型企业。

1.公司具备合成生物两大核心能力：微生物代谢路径调控+工程化能力

公司与中科院天工所、上海生命科学研究院、微生物研究所等建立了长期合作关系。目前 已依托合作机构等提供的初代菌种，运用成熟的产业化经验，实现了丙氨酸、L-缬氨酸、 D-泛酸钙、α-熊果苷、肌醇等精细化工品的合成生物法工业化生产，并建立了完善的“工 业菌种-发酵与提取-产品应用”的技术研发链，未来将继续延伸生物基苹果酸、丁二酸、1,3- 丙二醇（PDO）、精氨酸、高丝族氨基酸等产品线布局，迈向合成生物平台型企业。 微生物代谢路径调控和菌种构建及培育方面，以公司发酵法 L-丙氨酸初代菌株（XZ-A26， 属大肠埃希氏菌）构建过程为例：将 L-丙氨酸脱氢酶基因引入大肠杆菌，L-丙氨酸脱氢酶 能够将丙酮酸转化为 L-丙氨酸，同时消耗一个 NADH（还原型辅酶 I）；为阻止葡萄糖代谢 过程中转化为其他产物，需设计敲除丙酮酸竞争途径基因，包括乳酸脱氢酶基因、丙酮酸 甲酸裂解酶基因、乙醇脱氢酶基因、乙酸激酶基因、富马酸还原酶基因等，同时需敲除 L丙氨酸降解途径基因（丙氨酸消旋酶），后续经过对初代菌种代谢路径等的设计和优化，公 司发酵法 L-丙氨酸技术持续进步。L-丙氨酸系公司上市（2021 年）前最主要的盈利来源， 而上市后 L-缬氨酸的成功放量，成为支撑公司业绩持续增长的重要因素。

工程化能力方面，公司早期依托科技部 863 课题“基因组规模系统代谢育种”和国家发改 委微生物制造高技术产业化专项，构建了以可再生葡萄糖为原料厌氧发酵生产 L-丙氨酸的 微生物细胞工厂，并在世界范围内首次成功实现了产业化，依托长期的技术积累，公司目 前在生物发酵产业化的过程控制、产物分离（如膜分离）技术等方面积累了充足的经验， 具备了构建细胞工厂的能力，同时在酶工程技术领域亦拥有充分的技术积累，公司构建的 酶催化生产β-丙氨酸的绿色合成路线等亦属于行业领先技术。

据公司招股说明书，公司厌氧生物发酵法 L-丙氨酸与行业的酶法技术相比，可降低约 50% 的生产成本。同时，2021 年以来在公司主要原材料葡萄糖/淀粉市场价格维持相对高位的情 况下，公司季度毛利率中枢整体仍呈现改善趋势，已逐渐显示出公司依托合成生物技术平 台不断进行技术迭代升级和持续降本增效的能力。

2.研发驱动成长，打造专业的合成生物技术团队

公司持续保持高研发投入，2017 年以来研发费用率保持在 5%以上，2021 年以来公司申请 和获得的专利数量亦持续增长，而公司持续注重人才引进和研发队伍建设，23H1 末公司研 发人员数量达到 175 人，较 2019 年增长近三倍。

公司拥有以张学礼博士为首席科学家的核心技术团队，团队核心技术人员具有微生物学、 应用化学、生物化工、药学、食品学等交叉学科专业背景。除张学礼博士外，其余核心技 术人员主要由公司内部培养产生，入职时间均在 2 年以上，且在公司担任重要职务，具备 开展生产工艺设计、核心技术研发、质量控制体系建设和经验管理等工作的能力。

公司坚持和发展已有的产学研相结合的技术合作创新模式，公司已与中国工程院郑裕国院 士合作共建华恒绿色生物制造院士工作站，在科技创新和人才培养等方面开展全面合作， 为产业发展储备技术和人才，提升公司的综合技术研究能力，同时未来公司将依托郑裕国 院士团队技术，推动高丝族氨基酸等产品的产业化；公司研究院副院长陈璐博士则在海外 主导及参与过多项以合成生物学技术为主导的国外重大项目，拥有利用微生物体系研究开 发如 3-羟基丙醛、3-羟基丙酸、1,3-丁二醇、己二酸等一系列绿色生物材料分子的经验；公 司丁二酸、植酸和肌醇等产品的技术合作，则与郑华宝博士合作共同推动。

公司注重针对核心成员的激励和利益共享，股权方面，公司董事、首席科学家张学礼先生 直接持有公司部分股权，并按约定享有三和投资持股收益分配权；其他核心技术人员刘洋 先生、唐思青先生等亦直接及间接持有公司部分股权。同时公司 2021 年制定了限制性股票 激励计划，人员覆盖公司高级管理人员和核心技术人员等，有助于公司建立健全长效激励 机制，吸引和留住人才，充分调动关键人员的积极性，助力未来经营目标的有效实施。

3.公司产品品类不断丰富，并延伸至大单品领域

经过多年的技术积累，华恒生物由早期相对单一的丙氨酸为主的业务结构，目前产品线已 延伸至其他氨基酸、维生素、生物基化工品和营养品等领域。

（一）精细化工品。1、丙氨酸系列：公司目前 L-丙氨酸产能约 4.3 万吨/年，且产销规模处于全球领先位置，同 时拥有 DL-丙氨酸和β-丙氨酸产能 2500 吨/年和 2000 吨/年，且秦皇岛华恒在建 5000 吨/ 年酶法β-丙氨酸项目，未来β-丙氨酸产能将扩充至 7000 吨/年。 2、动物营养氨基酸：（1）缬氨酸，目前总产能约 4.1 万吨/年（公司 L-缬氨酸生产线多数 为与 L-丙氨酸等产品的柔性生产线，此处以柔性全产缬氨酸计），同时赤峰基地在建 1.25 万吨/年产能，建成后产能规模亦有望跃居全球领先位置；（2）三支链氨基酸，包括亮氨酸 和异亮氨酸等，巴彦淖尔基地在建 1.6 万吨/年项目和交替年产 6 万吨三支链氨基酸、色氨 酸和 1 万吨精制氨基酸项目；（3）精氨酸，赤峰基地在建 1.25 万吨/年产能；

（4）高丝族氨 基酸，2023 年 10 月 25 日，公司公告拟与关联方优泽生物共同投资设立优华生物，实施高 丝族氨基酸产品的中试和产业化。 3、维生素产品：（1）肌醇，秦皇岛 3000 吨/年产能，赤峰在建 1000 吨/年产能；（2）泛酸 钙，合肥 300 吨/年产能，在建 5000 吨/年 D-泛酸钙和 2000 吨/年 D-泛醇产能。 4、其他：（1）苹果酸，秦皇岛在建 5 万吨/年产能；（2）α-熊果苷，合肥 100 吨/年产能。 （二）生物基化工品 1、PDO：赤峰基地在建年产 5 万吨 1,3-丙二醇（PDO）项目。 2、丁二酸：赤峰基地在建年产 5 万吨生物基丁二酸及原料项目，建成后新增 5 万吨/年丁 二酸、42 万吨/年淀粉、16 万吨/年葡萄糖等产能。

4.经营规模持续扩张，品类扩张+新项目增量助力持续成长

近年来伴随产品线扩张和市场拓展，公司经营规模持续增长，据公司 23 年业绩快报，公司 全年实现营收 19.4 亿元，同比+37%，16-23 年 CAGR 约 29%，23 年归母净利润 4.5 亿元， 同比+41%，16-23 年 CAGR 达 34%，；其中 23Q4 营收 5.8 亿元，同比+33%/环比+13%， 归母净利润 1.3 亿元，同比+26%/环比+1%。

基于合成生物产品的技术和成本优势等，公司毛利率和净利率亦保持较高水平，23 年前三 季度公司毛利率、净利率分别约 41.3%和 23.4%，且 2021 年以来整体呈现上升态势。23Q3 末公司固定资产、在建工程金额分别约 9.5 亿元和 6.3 亿元，其中固定资产较 2018 年末增 长约 3.6 倍，在建工程则处于历史新高。

公司自 2021 年 4 月上市以来，依托合成生物产品增量持续兑现，经营业绩持续增长，驱动 股价整体表现较好。我们认为公司在持续的研发投入和资本开支驱动下，未来伴随公司苹 果酸、丁二酸、PDO 等在建产能投产放量及高丝族氨基酸等新品类扩张，我们认为公司盈 利和估值有望再上台阶。