百洋医药发展历程、股权结构及历史业绩复盘

进入平台拓展加速期的 CSO。

1.发展历程&股权结构：从迪巧到 OTC、OTX 到创新药械持续拓展

自 2005 年成立以来，公司主要经历了以下三个发展阶段： ① 2005-15 年：CSO 模式探索期，聚焦两大 OTC 产品。公司成立伊始以迪巧、泌特 两个品牌为品牌运营业务核心产品，为两大优质产品寻求下游客户资源，积累品 牌运营模式经验。公司通过以竞争相对激烈、推广难度相对更大的钙制品品牌打 响 CSO 品牌。 ② 2015-23 年：品牌运营成熟模式业务持续拓展复制，从 OTC 到 OTX 拓展。公司从 上游产品驱动切换为下游需求驱动，根据终端客户需求丰富上游产品矩阵。在 OTC 产品方面，公司拓展海露、功效型护肤品等；在处方药方面，公司持续拓展 与包括武田制药、迈蓝制药、安斯泰来、罗氏、阿斯利康等 MNC 以及上海谊众等 国内药企开展合作，品牌运营产品数量快速拓展。 ③ 2023 年之后：创新药械产品持续孵化落地，平台属性进一步凸显。公司通过母公 司百洋集团孵化的 FIC 创新药械产品逐步落地，成为远期成长性重要支撑。

付刚为公司实控人，2023 年公司发行可转债成功融资 8.6 亿元。根据 2023 年三季报， 百洋集团合计持有公司 74.10%股权，为百洋医药的控股股东，付钢为百洋集团与百洋医药 的实控人。公司于 2023 年 4 月发行可转债，实际募资总额 8.6 亿元，募集资金主要用于品 牌运营中心建设（拟投入 6.52 亿元）以及百洋云化系统升级（拟投入 1.16 亿元）、线上运 营平台项目（1.09 亿元）、补充流动资金（拟投入 3.00 亿元）。

2.历史业绩复盘：业务结构影响较大，核心业务高增持续

整体收入增速受到业务结构变化影响，核心品牌运营业务持续高增。公司 2023 年 Q1- Q3 实现营业收入 55 亿元，同比下降 0.4%；还原两票制业务后计算，公司实现营业收入 63.52 亿元，同比增长 0.98%。2017-2022 年公司营业总收入 CAGR 为 19.4%。公司 2023 年 Q1-Q3 归母净利润为 4.9 亿元，同比增长 43.3%。2017-2022 年公司归母净利润 CAGR 为 17.7%。2023 年公司收入增速放缓主要受到批零业务结构优化影响。公司三大业务板块拆 分来看：①2023Q1-Q3 公司品牌运营业务板块实现营业收入 30.9 亿元，同比增加 16.8%， 占总营收的 56.2%，2017-2022 年品牌运营收入 CAGR 为 18.6%；②2023Q1-Q3 公司批发配 送业务实现营业收入 21.1 亿元，同比下降 18.2%，占总营收的 38.4%。2017-2022 批发配送 收入 CAGR 为 21.9%；③2023Q1-Q3 公司零售业务及其他业务板块实现营业收入 2.9 亿元，同比上升 0.5%，占总营收的 5.3%。2017-2022 年零售及其他业务收入 CAGR 为 9.1%。2023 年批零业务的增速放缓主要和公司逐步将其业务范围逐步聚焦山东、青岛地 区，而剥离北京等地区批零业务等因素有关。

毛利率波动较大，主要受到整体收入结构与品牌运营产品结构两大因素影响。2023 年 Q3 公司毛利率为 29.33%，同比提升 2.51pct，2015-2022 年公司整体毛利率经历了 U 型变 化，拆分来看，①2023H1 公司品牌运营毛利率为 44.1%，毛利额占比 83.6%，2018 年以来 毛利率呈下滑趋势，或主要和核心高毛利率产品迪巧收入占比持续降低有关。②2023H1 公 司批发配送毛利率为 11.1%，毛利额占比 14.4%，2015 年以来毛利率基本稳定在 10%- 11%；③2023H1 公司零售业务及其他业务毛利率为 10.8%，毛利额占比 1.9%，2015 年以 来公司零售业务毛利率持续下滑，或主要和公司零售业务中毛利较低的处方药品种、 DTP 药店占比持续提升有关。

核心品牌运营业务中成本核算方式差异或是导致不同产品毛利率差异较大的主要原因 之一，但成熟产品实际净利率较为可观且稳定。由于两票制的要求，不同产品的营业成本 核算方式也对毛利率有所影响，例如：泌特在核算服务费成本时将产品所有推广支出作为 营业成本，而迪巧的相关支出部分作为销售费用核算，因此表观来看两者的毛利率存在较 大差异。此外，不同产品由于生命周期不同、营销推广投入强度不同，因此导致毛利率差 异较大。公司引进的部分成熟期产品虽然毛利率相对较低，但由于营销投入较小，依然能 够保持可观的净利率水平。根据公司招股书数据，2018-2020 年迪巧系列在剔除不同结算模 式对财务数据影响后，假设迪巧全部采取百洋直销模式，将服务费收入冲减成本，并扣除 其他营业成本与销售费用，得到综合利润率在 30%左右，而泌特采取同样方式得到综合净 利率在 15%-20%左右。