如何看待富春染织未来成长空间？

新品类扩展助力腾飞，色纺龙头成长可期。

1.量的成长：产能扩张品类拓展，打开成长天花板

公司上市后相继推进四大项目建设，包括年产 3 万吨高品质筒子纱建设项目、智能化精密 纺纱项目、年产 6 万吨高品质筒子纱染色建设项目、年产 3 万吨纤维染色建设项目。借助 精密纺纱、纤维染色项目的建设，公司有望持续拓展新品类、切入新赛道；同时产能的扩 张助力公司强化龙头优势，进一步抢占市场份额。 筒子纱产能持续扩张，打破产能瓶颈扩大规模体量。近年来公司产能利用率、产销率处于 饱和状态，自 2020 年来公司开始持续高品质筒子纱生产线建设项目，以有效突破产能瓶 颈、扩大生产规模，据我们预测，伴随公司 3 万吨高品质筒子纱建设项目、年产 6 万吨高 品质筒子纱染色建设项目陆续投产，公司产能有望保持稳健增长，于 2023-24 年分别实现 产能约 11.3/16 万吨。

延伸产业链，强化规模化降成本优势。2022 年 7 月公司发行可转债，募资 10.42 亿元建设 智能化精密纺纱项目（一期），项目建设期为 3 年，项目建成后将实现年产 24 万锭紧密纺 纱线产能。公司传统主业为色纱生产，其所需主要原材料纱线均为外购，因此智能化精密 纺纱项目的投资建设将助力公司向产业链上游延伸，以完善产业链布局，实现规模化降低 生产成本的优势，强化公司核心竞争力。

印染工艺突破产品品类拓宽，打开成长天花板。 1）2021 年公司开始推进年产 3 万吨纤维染色生产线，即采用“先染色后纺纱”的新工艺， 将纤维染成有色纤维，再将两种或两种以上不同颜色的纤维经过混合后，纺制成具有独特 混色效果的纱线。2）2022 年公司投资 7.5 亿元开展年产 6 万吨高品质筒子纱染色项目建 设，预计于 2023-24 年相继投产。 传统主业：2023 需求修复+竞争格局优化。传统主业方面，2022 年国内疫情反复，终端消 费需求低迷，行业中小纺织企业受到较大冲击而退出竞争，市场份额进一步向头部公司集 中。预计 2023年终端需求得到修复，原材料价格企稳回升，公司作为棉袜纱线印染龙头企 业，有望进一步获取更多份额。

新品业务：规模化降低成本优势+低单位能耗成本助力公司抢占更多新品类市场份额。 得益于“仓储式”标准化、色卡化的模式，公司能够进行一定规模的备货，实现满缸批量 式生产，具有较强的规模化降低成本的优势。此外公司能源成本逐年优化，长江取水+自建 锅炉显著降低用水与用电成本。凭借成本端优势，公司能够适度让利于服饰、毛巾、家纺 等领域的新品类客户，使公司切入更为广阔的纺织细分赛道。据观研统计，2021 年国内毛 巾、家纺市场规模分别为 426.48 亿元、2937 亿元，同比增长 8.12%、8.50%，其中家纺 市场规模近似于棉袜市场规模的 3 倍，空间广阔。因此较强的成本优势助力公司抢占更多 的新品类市场份额，打开成长空间。

用水方面，公司经主管部门批准可以从长江直接取水，其他企业没有取水许可，只能使用 自来水，近年来公司平均水价仅为 0.08 元每吨，且随着批准取水量的提高，长江水占比逐 年提升，由 2018 年的 83.8%升至 2020 年的 98.7%，加权平均水价由 2018 年的 0.6 元/吨 降至 2021 年的 0.13 元/吨。公司实施“雨污分流、清污分流、冷热分流”节水技术，采用 清水处理系统分质回用处理生产过程中产生的冷却水、冷凝水，大幅降低用水量，2021 年 公司每吨色纱用水量仅为 64.3 吨，远低于国家规定的基准排水量 80 万吨。

用煤方面，2019 年公司新建 2 台 50t/h 循环流化床锅炉投入使用后，燃烧效率高且对用煤 的品质要求较低，公司平均煤价显著下降，由 2018 年的 737.43 元/吨降至 537.18 元/吨， 煤费支出占总生产成本的比例也由 2018 年的 2.23%降至 2020 年的 1.78%。 用电方面，国家电网供电充足，公司制定错峰用电、节约生活用电等措施，整体用电成本 稳中有降，平均电价由 2018 年的 0.6 元/度降至 2020 年的 0.55 元/度，用电成本由 2018 年 的 900.22 元/吨降至 2020 年的 723.24 元/吨

2.价的成长：棉价有所提振，盈利能力边际改善

回顾 2022 年棉花市场，国内棉价大幅下行，年底维持低位震荡。总体来看，国内方面去 年抢收导致皮棉成本过高，年初棉花价格位于高位，随着国内疫情散发，需求端逐渐走弱、 纺织企业累库、补库存意愿低迷，叠加“新疆棉禁令”影响，国内棉花价格持续下行，最 终维持低位震荡为主。 从加工及销售进度来看，2022 年棉花上市进度较为缓慢。2022 年国内棉花加工及销售进 度有所放缓，截至 12 月 22 日全国收购皮棉加工率为 67.9%，同降 17.3PCT，较过去四年 均值下降 18.9PCT；全国收购皮棉销售率为 15.4%，同降 0.8PCT，较过去四年均值下降 11.2PCT。2022 年由于国内疫情散发，人员流动、物流运输受阻，新棉价格及销售进度处 于近年来低位，供应端承压。伴随防疫政策优化，新棉加工、销售逐步提速，供应端压力 逐步改善。

从下游需求来看，棉花消费端表现较弱。2022 年国内服装鞋帽、针纺织品类零售额较去年 有所下降。据国家统计局，截至 12 月，我国服装鞋帽、针、纺织品零售额累计值共 13003 亿元，较去年同比下降 6.06%，本年度服装鞋帽、针、纺织品零售额持续弱于过去几年， 棉花下游纺织品消费需求较弱。 从库存来看，新棉供应量低、纺企补库意愿弱。由于 10 月新棉上市，因此棉花商业库存环 比大幅增长，但受到棉花加工及销售进度放缓的影响，相比于往年同期，棉花商业库存仍 处于较低水平。工业库存方面，由于下游纺织企业库存水平较高，补库意愿不强，因此棉 花工业库存维持低位。

公司采用成本加成定价，棉花价格对成本影响大。公司产品主要原材料为胚纱、染料、化 学助剂等，材料成本占主营业务成本比例基本保持在 80%以上，其中胚纱成本占比保持在 70%以上，占比较高，胚纱等原材料价格波动对产品成本影响较大，胚纱价格主要受棉价 影响。2022 年前三季度国内棉价急剧下滑，截至 2022 年 8 月国内 328 棉价已降至 15984 元/吨，较 22 年年初下滑 28.02%，棉价的快速下滑促使公司下调订单价格，同时前期高价 棉花库存仍有待消化，拖累毛利率水平，2022年前三季度公司销售毛利率同降5.65PCT至13.32%，盈利能力承压。

展望后市，短期来看消费回暖预期支撑棉价上行，但国内消费进一步回暖趋势尚未兑现， 叠加疆棉运输不断恢复，供应端压力逐步释放，我们预计近期棉价上行空间有限，收购成 本上涨、春播种植意愿下降等因素将支撑棉价底部。长期来看，防疫政策优化后，扩大内 需政策逐步推开、服装家纺消费持续升温，2023 年纺织服装内销市场回暖可期，纺企补库 意愿进一步恢复，棉市需求进一步复苏，棉价有望于 2023 年第二季度后进入稳步上行通 道，带动公司盈利能力逐步提升。