天岳先进主营产品、股权结构及营收分析

国内 SiC 衬底龙头，开启导电型衬底新市场。

1. 国内 SiC 衬底龙头厂商之一

天岳先进是我国 SiC 衬底龙头厂商之一，主营产品包括半绝缘型衬底 和导电型衬底。天岳先进是宽禁带半导体衬底材料龙头厂商之一，主要 从事 SiC 衬底的研发、生产和销售。自 2010 年成立以来，天岳先进一 直致力于 SiC 材料的研发与创新。公司于 2015 年具备 4 英寸半绝缘衬 底材料量产能力。2017 年，公司自主研发出六英寸半绝缘型 SiC 衬底 产品，实现我国核心战略材料的自主可控。2020 年子公司上海天岳成 立，其将作为 SiC 半导体材料项目的实施主体，预计 2026 年实现产能 30 万片/年。目前公司已经具备 2/4/6 英寸衬底量产能力，主要研发方 向为大尺寸衬底材料的制造和衬底生长及缺陷控制技术，均已取得一定 进展。2022 年 9 月公司宣布成功研发了 8 英寸 SiC 衬底，目前未达到 量产的程度，项目研发进展顺利。

主营产品下游应用场景包括通讯、国防军工、新能源等领域。公司主营产品为 SiC 衬底，SiC 衬底是一种由碳和硅两种元素组成的半导体单 晶材料，可以开发出更适应高压高温高功率的新一代半导体器件。SiC 衬底按照电学性能的不同可以分为半绝缘型衬底与导电性衬底，经过外 延生长后分别应用于不同的领域。半绝缘型 SiC 衬底和导电型衬底为 公司主营产品，除此之外，公司还销售不合格的晶棒及衬底。

半绝缘型 SiC 衬底：半绝缘型 SiC 衬底具有高电阻率（电阻率≥105 Ω〃cm），半绝缘型衬底加上异质氮化镓外延片可以作为射频器件的材 料，主要应用于 5G 通讯、国防军工等领域。

导电型 SiC 衬底：导电型 SiC 衬底具有低电阻率（电阻率区间为 15~30mΩ〃cm），导电性 SiC 衬底加上 SiC 的同质外延可以作为做功 率器件的材料，主要的应用场景为新能源汽车、光伏、轨交等领域。

不合格衬底、晶棒：非半导体级的半绝缘型 SiC 晶棒可作为宝石晶棒 用于加工制成莫桑钻等珠宝首饰进入消费品市场，或用于设备研发与测 试等领域。不合格衬底可用于设备研发测试或科研等用途。

2.股权结构稳定，股权激励增加团队积极性

公司股权结构稳定，股权激励有利于激发团队积极性。截至 2023 年 2 月中旬，天岳先进实控人宗艳民先生直接持有公司 30.09%的股份，为 公司第一大股东。公司第二大股东为新疆国新股权投资管理有限公司， 持股比例为 9.00%，第三大股东为辽宁中德产业股权投资基金合伙企 业，持股比例为 7.93%。第四大股东为华为控股的哈勃科技，哈勃 2019 年入股天岳先进。实控人宗艳民先生带领团队致力于 SiC 半导体 材料研发，先后攻克了原料提纯、SiC 材料生长及缺陷控制、衬底加工 等一系列难题，实现 2-6 英寸宽禁带半导体材料研发和产业化，保证了 国家核心战略材料的自主可控。目前天岳先进通过上海傲铸，上海麦明 两家有限公司作为员工持股平台，实现了对于核心团队人员的股份激励。 首席财务官，首席技术官以及技术销售团队中核心人员均持有一定比例 的公司股份，充分激发团队积极性。

设立多家子公司分别负责 SiC 衬底的研发、销售、原材料设备采购等 环节。公司下属多家子公司分别承担 SiC 衬底的研发、销售、原材料设备采购等工作。其中上海越服负责 SiC 生产相关原材料及设备的采 购；天岳新材料未来拟作为“山东省 SiC 材料重点实验室项目”的运 营主体。

3.业务规模不断增加，规模效应显现

近年来整体营收快速增长，22 年营收稍有下滑。近五年内，公司整体 营 收 呈 上 行 趋 势 ，2018-2021 年，公司营收分别为 1.36/2.69/4.25/4.94 亿元，保持较高的增长率，这主要是源于公司掌握 了半绝缘型衬底的核心技术维持主营业务收入的不断增长以及下游需求 不断增加。22 年前 3 季度，疫情及国际形势对新建产能进度带来影响， 产线、设备调整导致公司产能下滑，导致整体营收降低。公司正积极调 整产线、设备，优化产品结构。

半绝缘型衬底响应国家战略，成为公司主要营收来源。SiC 衬底是半导 体产业前沿、基础的核心材料，为服务于国家战略，公司在 2018- 21H1 阶段主要集中生产半绝缘型衬底，导电型衬底占销售比重较低。 整体来看，半绝缘型衬底在近四年内为公司主要营收来源，占营收比重 平均 70%以上。半绝缘型衬底销量快速增长。主要有三部分的原因：1） 下游需求旺盛、半导体行业景气度上行。2）公司掌握有绝缘型衬底的 核心技术，技术过硬、产品优质。3）公司持续扩张产能，保证供货。 其他业务收入主要为晶棒和不合格衬底销售收入，其中晶棒销售占比超 85%。

半绝缘衬底毛利率提升，短期整体盈利受产能调整影响。1）毛利率： 2018-2022Q3 公司毛利率为
25.7%/37.9%/35.3%/28.5%/-10.8%，整 体呈现先升后降趋势，其变动主要来自产品的单价和原材料价格的波动。 公司主营业务收入主要来自半绝缘型衬底，2018-2019 期间，受益于半 绝缘型衬底材料单价提升和成本降低，企业毛利率持续提升。2019- 2021 期间，半绝缘型衬底单价下降使得企业毛利率降低。2022 前三季 度，产线设备调整导致临时性产能下滑，毛利率大幅下降。2）净利率： 2018-2022Q3 净利率为-30.9%/-74.7%/-151.1%/18.2%/-43.5%，2018 年净利率为负，系利息支出较高。2019/2020 年净利率为负，系高股利 支付等非经营性因素，2021 年管理费用率恢复正常，净利率转负为正。

规模效应显现，研发投入持续高增。2018-2022 年 Q3 期间费用率分别 为
66.4%/121.8%/179.0%/27.4%/52.5%,整体呈现先增后降的趋势。1） 销售费用：2018-2021 年期间公司销售费用率稳定在 2%以下，波动较 小。2022 年前三季度提升至 4%主要是由于公司业务规模的迅速扩张， 如赠送的 6 英寸样本数目增加和销售人员薪酬提升。2）研发费用： 2018-2022 年 Q3 期间研发费用分别为 0.12/0.19/0.46/0.74/0.87 亿元， 整体呈现稳步上升趋势，但 22 年前三季度该比率出现大幅度增长，提 升至 32.3%。其原因在于研发项目为 6 英寸及以上大尺寸项目，原材 料设备单价较高，且公司研发项目数量较多，研发产品尚未能投产销售冲减研发费用。3）管理费用：公司 2018-2022 年 Q3 管理费为 0.23/2.60/6.99/0.57/0.59 亿 元 ， 占 比 为 16.98%/96.94%/164.56%/11.52%，公司 19/20 年管理费用大幅度上升 系员工股权激励带来高股利支付，19/20 年分别支付股利 2.36/6.58 亿 元。此外 2020 年期间实行的项目咨询和上市准备工作使得管理费用大 幅度提升。之后在 21 年降至 11.5%，2022 年三季度，该比率为 21.9%，恢复正常水平。4）财务费用：2018-2022 年 Q3，公司财务费 用为 0.53/0.46/0.13/-0.06/-0.15 亿元，财务费用持续下降主要是因为公 司削减债务比例，依靠股权融资生产经营，使得利息费用不断下降。

产品优化结构调整，扣非净利润短期承压。2019-2021 年，公司扣非 净利润均为正，分别为 0.05/0.23/0.13 亿元。相较于营收规模及增速， 公司扣非净利润规模较小、增速较缓，公司不断优化产品结构，导致研 发费用持续上行。2021 年，公司 8 英寸宽禁带 SiC 半导体单晶生长及 衬底加工关键技术项目等大尺寸项目进入研发攻坚阶段，研发费用进一 步上升。2022 年前三季度，公司增加大尺寸及 N 型产品研发投入导致 研发费用增加，市场推广导致销售费用同比上涨，上市、人员增加、产 能建设等导致管理费用上涨。三费的增加导致公司在 21-22 年扣非净利 润大幅下降。公司不断优化产品结构、扩充产能，在建项目未来投产之 后，扣非净利润有望大幅回升。