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天岳先进（688234）研究报告：SiC衬底龙头厂商，开启导电型衬底新市场。天岳先进是我国 SiC 衬底龙头企业。公司成立于 2010 年，主营产品包括半绝缘型 Si C 衬底、导电型 SiC 衬底，目前已具备 2/4/6 寸 SiC 衬底量产能力，8 英寸 SiC 衬底 研发进展顺利，全流程技术自主可控。公司营收由 2018 年的 1.36 亿元增长到 2021 年 4.94 亿元，CACR 为 38%，其中主营占比最大的半绝缘型 SiC 衬底业务，2020 年 市场份额全球第三。导电型衬底项目预计 2026 年 100%投产，随着新能源车和光伏 市场的发展有望成为最大业务增量。

新能源汽车等下游产业链应用爆发，SiC 衬底供不应求。（1）SiC 衬底特点：SiC 具 有禁带宽度大，击穿电场高、热导率高、电子饱和率高等优势，其器件能够在高压、 高频率、高温场景下运行且降低功耗。但 SiC 自身特性决定了其生长速度慢、良率 低，因此 SiC 衬底成本居高不下，成本降低会带来更高的市场渗透率。（2）下游需 求：SiC 衬底应用于新能源汽车、5G 基站、工业等领域。由于 SiC 器件能满足新能 源车更长行驶里程、更短充电时间和更轻量化等需求，车厂迎来 SiC 器件上车潮，市 场前景明确。预计 2026 年国内新能源汽车 SiC 功率半导体市场规模达 193.6 亿元， 将带动导电型衬底需求的大规模爆发。而半绝缘型 SiC 衬底受益于通信、国防军事领 域高需求，市场规模稳健增长。（3）供给：美日欧厂商主导 SiC 衬底市场，半绝缘型 SiC 衬底市场呈现 wolfspeed、贰陆、天岳先进三足鼎立局面，而导电型 SiC 衬底则 由 wolfspeed 一家独大。在产能方面，国内厂商积极布局，但受限于技术、良率等原 因，量产能力有限，SiC 有效产能远远不足。

公司厚积薄发：技术积累带来良率提升，6 寸导电型衬底加速扩产满足下游需求。 （1）良率提升、设备国产化带来毛利率增长。半绝缘型衬底单位成本不断下降，带 来毛利率快速上升，目前毛利率已达到国际龙头水平。成本下降一方面来源于公司持 续投入高研发费用，技术工艺不断提升，良率实现增长。21 年 H1 晶棒和衬底良率分 别为 49.9%和 75.5%。另一方面，公司 SiC 衬底生长的核心设备长晶炉已实现国产替 代，设备折旧率下降。（2）半绝缘型衬底已成为全球主要供应商，客户结构稳定。公 司半绝缘性衬底市场份额全球前三，产品性能达到国际先进的水准，在国内较早实现 了 SiC 衬底的批量供应，与大客户已有长达十年的稳固合作关系，客户资源优势且关 系稳定。（3）导电型衬底产能大幅提升，拥抱新能源市场。公司顺应下游产业链需 求，产能不断提升，在建的临港项目主要用于生产 6 英寸导电型 SiC 衬底材料，预计 2026 年达产后产能将超过 30 万片/年。目前公司 6 英寸导电型 SiC 衬底已获多家客 户验证通过，22 年开始批量供应，在手订单充足。受益于下游新能源汽车及光伏行业 景气度旺盛，导电型产品有望成为未来业务最大增量。