东方电缆主营业务、股权结构、业绩及竞争力分析

海陆并举驱动 成就电缆龙头。

1.深耕电缆领域 覆盖上下游产业链

宁波东方电缆股份有限公司（简称“东方电缆”）于 1998 年成立，2014 年在上交所 主板挂牌上市，已成长为国内电缆行业龙头企业、位列全球海 缆最具竞争力企业 10 强。当前公司主营业务包括：陆缆系统、海缆系统和海洋工程三大板 块，拥有 500 kV 及以下交流（光电复合）海缆、陆缆，±535 kV 及以下直流（光电复合） 海缆、陆缆系统产品的设计研发、生产制造、安装和运维服务能力，并涉及海底光缆、智 能电网用电线电缆、核电缆、通信电缆、控制电缆、电线、综合布线、架空导线等一系列 产品，广泛应用于电力、建筑、通信、石化、轨道交通、风力发电、核能、海洋油气勘采、 海洋军事等多个领域，在科技创新、质量管理、核心技术突破等方面处于行业领先地位。

公司股权结构清晰，控股股东为宁波东方集团。截至 2022 年 H1，宁波东方集团持有 公司股份 36.63%，为公司控股股东。宁波东方集团实际控制人为夏崇耀，其持有 43%股 份。公司设有 4 家子公司及 2 家合资公司，分别为东方海缆、广东东方海缆、东方海洋工 程、宁波海缆研究院及上海福缆和宁波广缆。其中，各司分工明确、互为补充。东方海缆、 广东东方海缆负责海洋工程业务，东方海洋工程负责国内项目，合资子公司上海福缆负责 海外项目，并于 2022 年 4 月与中广核合资控股成立宁波广缆智慧能源，发力风电、光伏、 储能领域。

当前公司业务覆盖海缆、陆缆、海洋工程三大板块，是国内陆、海缆市场的核心供应 商，产品矩阵丰富，包含：电力电缆、电气装备用电线电缆、通信电缆、架空导线、海底 电缆、脐带缆、海底光缆。下游应用领域涵盖智能输配电网、智慧建筑、轨道交通、石油 化工、装备用电、海洋岛屿输配电、海上风电、海洋油气等领域。此外，设海洋工程业务 板块负责海缆系统的安装敷设及运维服务，配套服务完善。

2.经营业绩表现良好，海缆毛利维持高位

陆、海缆市场持续高景气，双轮驱动带动公司营收快速增长。2018-2021 年公司营收 年均复合增速达 37.9%，2021 年营收规模达 79.3 亿元，同比增长 57%，营收增长幅度创 近年来新高。由于海上风电发展迅速，公司毛利较高的海缆及海洋工程业务迎来爆发增长， 带动营收快速提升。海缆及海洋工程业务 2021 年营收合计占比达 51.46%，较 2020 年提 升 3.8pct。2021 年公司实现归母净利润 11.9 亿元，同比增速达 34%。

2018 年以来陆、海缆市场持续放量，公司量利齐升。2017-2021 年公司陆缆销售量 分别为
13.22/10.98/10.06/11.19/15.79 万千米，同比增速为 32.8%/-16.9%/-8.36%/11.2%/41.1%，近年来随着智能配输电网、轨道交通、绿色石油 化工等领域的高速发展，陆缆需求旺盛，2021 年陆缆需求复苏强劲，呈现较大增幅，为公 司营收提供有力支撑。受海上风电装机量爆发式增加，高压直流海缆、脐带缆、动态缆等海底电缆需求旺盛，公司海缆销售量维持高速增长，2017-2021 年分别为 171.5/415.4/750.3/864.3/1419.9km，同比增速为 18.9%/142.3%/80.62%/15.2%/64.3%。海缆业务营收占比首次过半，且得益于高毛利水 平为公司贡献了主要利润。

2022 年前三季度公司毛利率为 23.61%，净利率为 13%。分类别主营板块来看，2021 年公司海缆业务毛利率为 43.9%，有所回落但仍处于较高水平。陆缆业务毛利率为 9.5%， 同比下降 2.5pct。海洋工程业务毛利率有所提升，达到 25.1%。

3. 海缆柔直化、高压化趋势下公司竞争力进一步增 强

3.1 探索远海风电新范式，柔性直流海缆占比提升

柔性直流输电中的换流器为电压源换流器(VSC)，其最大的特点在于采用可关断器件 （通常为 IGBT）和高频调制技术。通过调节换流器出口电压的幅值和与系统电压之间的功 角差，可独立控制输出的有功功率和无功功率，如此，通过对两端换流站的控制，就可以 实现两个交流网络之间有功功率的相互传送，同时两端换流站还可以独立调节各自所吸收 或发出的无功功率，从而对所联的交流系统给予无功支撑。

柔性直流特别适合远海海上风电送出。目前主流的海上风电送出方式是高压交流输电， 即将海上风机接入海上升压站，升压至 220kV 或更高电压等级后送至陆上电网。直流输电 由于没有充电功率，相同截面海缆可以送出比交流海缆更多的容量，直流海底电缆的投资 和输电效率相比于交流输电都更优。但直流海上平台投资相比于交流海上平台要大很多， 所以通常来说当输电距离大于约 80km 后，直流输电经济性就会超过交流输电。因此柔性 直流特别适合远海海上风电的送出。

直流海缆输送容量更大，占海面积方面具有明显优势。直流海缆由于输电效率更高， 单回海缆输送容量也更大。目前单回（2 根）直流海缆最大输送容量已经达到 2200MW（± 525kV），而 220kV 输送相同容量需要 5~6 回（3 相），直流海缆占海面积仅有交流的约 1/3。海缆路径规划时需要考虑军事、沉船、通信光缆、自然保护区等多种因素，占海问题 愈发突出，路径选择捉襟见肘。而远海海上风电规模更大，仅漳州一市远海风电规模就接 近 50GW，如果采用 220kV 交流送出，需要上百回海缆。 公司已提前布局柔性直流海缆技术，技术底蕴深厚，先发优势显著。随着海上风电向 深海挺进，柔性直流海缆重要性愈发显著。公司较早参与柔性直流电缆科研，紧跟柔性直 流技术发展。2013 年公司参与了国家科技部“±320kV 柔性直流海缆”项目，2014 年公 司在国网舟山多端柔性直流示范工程中投入使用±200kV 直流海缆和陆缆，直流海缆首次 得到应用；2018 年 8 月公司研制完成的“±535kV 柔性直流电缆系统”顺利取得了型式 试验报告，刷新我国超高压直流电缆领域的研制记录，并将之成功应用于张北柔性直流电 网工程。

目前德国在海上柔直方面的发展处于领先地位，欧洲高端市场广阔。截止目前，为了 满足北海远海海风送出，德国 TenneT 公司已经建成海上柔直项目达 6846MW，在建工程 2700MW，规划到 2030 年海上柔直总并网容量达到 16476MW。目前 TenneT 规划的海 上柔直除 DolWin6 外输送距离都在 100km 以上，一方面充分展示了柔性直流在远海风电 送出方面的优势，另一方面超长离岸距离也增加了海缆的价值量。

中企陆续参与欧洲高端海风业务，公司积极布局欧洲市场。欧洲海风市场一直以来被 欧美企业垄断，但中企在欧洲特别是输电环节陆续参与进来。2022 年 3 月，国网智研院、 中电普瑞和美国 McDermott 公司组成的联合体中标 TenneT 公司 BorWin6 海上柔直项目， 成功打入欧洲高端海风市场。公司也积极参与欧洲高端业务市场，2020 年 4 月 TenneT 公 司发布消息，公司与 Prysmian、Nexans、NKT 等一起成为±525kV 柔性直流海底电缆系 统研发项目合作商。2022 年 3 月，公司中标 TenneT 的 HKWB 项目，提供 220kV 海底电 缆、66kV 海底电缆和 220kV 高压电缆产品，总中标金额约 7500 万欧元，正式打开欧洲 市场。2022 年 6 月，公司在荷兰鹿特丹设立全资子公司，通过欧洲子公司的设立，公司将 在欧洲逐步实现营销、技术研发、全球供应链开发和售后服务平台的提升，更好地满足客 户需求和提高客户满意度，进一步提升公司在欧洲市场的竞争力。

欧洲海风市场潜力巨大。2021 年受益于抢装潮，中国海上风电装机达到 16.9GW，一 跃成为海上风电第一大市场，随后几年虽然装机量会大幅不及 2021 年，但年新增装机量依 然位居世界第一，预计到 2025 年将达到每年新增 10GW 左右量级。而根据 GWEC 预测， 2027 年后欧洲海风装机规模将反超中国，成为第一大海风市场，而且欧洲海上风电发展较 早，离岸距离越来越远，对海缆环节将是极大利好。公司提早布局欧洲市场，有望成为公 司出海的主要方向以及业绩的重要增长点。

3.2 风机大型化已成定局 推动侧重高电压等级海缆

海上风机大型化是降本主要手段，集电海缆电压进一步升高。海缆根据应用场景分为 集电海缆和送出海缆。若干台海上风电机组通过集电海缆串联连接形成一条集电回路，回 路中风机数量由机组容量和海缆最大传输容量决定。当前的主流方案为：将海上风电机组 所发出的电能通过35kV 集电海缆接入海上交流升压站 35kV 侧，经过主变升压至220 kV，然后通过 220 kV 交流海缆送至陆上变电站后并网。但目前风机大型化已经成为主流趋势， 2021 年我国新增海上风电机组中，占比最大为 6-6.9MW 单机容量风机，达 45.9%。反映 出最近几年我国新增海上风电单机容量大头已从 5MW 级别增至 6MW 级别，且 2022 年 10MW 以上机组已批量释放，今年中广核惠州港口二 PA 海上风电项目单机容量已达 14MW，海上风电机组逐步向大单机容量转变。目前单回 35kV 截面 3×630mm2海缆最大 输送容量约 35MW，对于 14MW 风机一回电缆只能输送 2 台风机，将导致集电海缆回路 数大幅增加。66kV 海缆相同截面海缆输送容量可以提升至 70MW，显著增加单回海缆送 出能力，减少回路数，减少占海面积和敷设费用。

节省送出海缆成本及占海，500kV 超高压海缆或成主流。更高电压等级的送出海缆可 以减少送出海缆的电流，减小送出的损耗，同时减少海缆的用铜量，提高海上风电的输送 效率。粤电阳江青洲一、二共计 1000MW 容量，采用 2 回 3×800 mm2 的 500kV 海缆送 出，总长 112.98km，总金额 17 亿元，单价为 1.5 万元/ (MW·km)，而明阳青洲四总容量 500MW，通过 2 回 3×1000mm2 的 220kV 海缆送出，总长 162km，总金额 14 亿元，单 价为 1.73 万元/(MW·km)。500kV 海缆单价相比于 220kV 下降约 13%。 500kV 超高压海缆技术含量更高，头部企业优势明显。虽然超高压（500/330kV）海 缆单位价值量相比于高压（220/110kV）单位价值量下降，但竞争格局更好。目前国内仅 东方电缆、中天科技，亨通光电具备 500kV 交流送出海缆的运行业绩。值得指出的是，虽 然青洲六项目采用了 330kV 送出，但是由于 330kV 电压等级是我国西北地区的标准电压 等级，沿海所有省份电网均没有 330kV 电网，因此青洲六的 330kV 送出只是特定工程的 特殊选择（由于青洲五七采用直流送出，青洲五六七共 3000MW 将在陆上集控中心汇集后 再一次升压至 500kV 接入电网，送出方案特殊），因此后续送出海缆的趋势将会跨过 330kV 而直接迈向 500kV，头部企业的优势将更加巩固。

高压和直流海缆送出回路少，对海缆可靠性要求更高。同样以 1000MW 容量为例，采 用直流海缆送出仅需 1 回，500kV 海缆送出仅需要 2 回，采用 220kV 则需要 4~5 回。采 用更少的海缆意味着一旦海缆发生故障，对送出功率的影响更大。直流海缆一旦发生故障， 将损失 100%的功率，而 220kV 仅损失 20%~25%，加上风电绝大部分时间出力都很难到 80%以上，因此高压和直流海缆可靠性要求就更高。以公司为代表的头部企业都拥有 500kV 超高压海缆和直流海缆的运行业绩，可靠性已得到验证。因此虽然二线海缆厂商产能快速 扩张，但在高压和直流趋势下，头部企业的地位将得到加强。