如何理解宏观及微观流动性？

量上价稳，充裕无忧。

1.宏观流动性：信贷对社融推动力持续，MLF超额续作或延续

信贷对社融推动力持续，社融高点预计出现在三季度。一季度信贷“开门红”特征明显、2月信贷总量创历年新高，1、2月信 贷及政府债券是社融拉动主力，两者占社融增量近九成。预计今年上半年信贷对社融的支撑动力仍强，货币需求增长预计将高 于经济增速。

二季度央行或延续MLF超额续作操作：①通过超额续作MLF补充中长期资金概率较大，且能保持向上收益率曲线。一是2022年 12月以来，央行每月均超额续作MLF，用以投放中长期资金，二季度延续超额续作的概率较大；二是MLF利率（2.75%）高于存 款准备金利率（1.62%）及超额存款准备金利率（0.35%），“保持正利率和向上的收益率曲线”要求下MLF超额续作选择更优。 ②降准置换MLF概率较小。一是3月超预期降准后，2023年二季度再次降准的概率降低；二是4-6月MLF到期分别为1500亿、1000 亿和2000亿，总体到期规模较小，降准置换MLF的概率较小。

长端利率对利空敏感，增长对长端利率的支撑增强

长端利率对利多钝化、对利空敏感，二季度预计在2.85%-3.05%范围波动。 ①二季度经济增速回暖，对长端利率向上支撑增强。二季度GDP当季同比预计回升至8%，经济复苏逐步证实，基本面对长 端利率的支撑增强。②债市面临“紧预期”与“松现实”，但情绪已转为防守。债市投资者一季度普遍采取防守策略，降 低杠杆并调换至高流动性标的。此外3月超预期降准后，长端利率下行幅度较小，进一步证实债市投资者对“利多”钝化、 对“利空”敏感。

短端资金围绕政策利率中枢震荡，较一季度略有抬升

短端资金利率围绕政策利率波动，总体较一季度略偏上。 ①流动性合理充裕。2022Q4货执报告“保持流动性合理充裕，保持信贷总量有效增长”，两会“货币政策仍有必要发力， 着力支持实体经济，保持流动性合理充裕，保证实际利率的水平处于合理空间” ，均表明合理充裕状态迎来再续航，预计 上半年资金充裕无忧；②价格波动大时迅速增加逆回购投放，证实央行在资金缺口增大时将呵护利率价格。2023年一季度 央行通过逆回购熨平资金波动操作较为频繁。2月增大逆回购投放量，补充信贷投放旺盛引致的银行资金缺口；3月中旬预 防式加大投放量，防止海外流动性风险对国内的影响进一步扩散。预计央行于二季度仍将延续呵护短期资金价格的行为， 短端资金利率围绕政策利率波动，总体中枢较一季度略有抬升。

2.微观流动性：北上资金后续预计延续净流入

当下市场预期美联储最早于四季度初降息，货币紧缩节奏大幅放缓。3月议息会议最新点阵图显示2023年利率区间在4.75%- 6.00%，其中大部分预期在5.00%-5.25%间；此外观测数据显示市场已预期当前4.75%-5.00%是本轮加息终点、且美联储或最早 于9月议息会议降息。当下市场对于美货币紧缩的预期较2月大幅缓解，资金回笼美国趋势暂缓，新兴资本吸引力上升。 北上资金开年后大幅积极流入，美债震荡下行对北上资金流入形成支撑，预计北上仍将积极流入。2023年开年后随着美债利 率由上行变为震荡后，北上资金大幅流入A股，一季度净流入近1800亿元、远高于历史水平。预计北上资金在美债震荡下行 大趋势下，仍将维持净流入，对A股配置的意愿增加。

基金首发只数、规模改善，增量资金态度积极

基金首发只数春节后增多、股票型基金成立规模上升，增量资金态度积极。 机构：存量资金中基金配置仓位估算指标2023年开年后持续上升、3月下旬再次迎来反弹，当前位于一年内中枢偏上水平； 增量资金中周度首发基金只数春节后增多，发行只数绝大部分维持50-65只，处于较高水平；此外股票型基金月度成立规模 上升，3月达到264.7亿元，与2022年9月规模基本持平，增量资金涌入态度积极。 散户：ETF资金自2月以来维持积极净流入。