安井食品如何构筑强壁垒？

规模优势+渠道势能+成本管控，安井高效率构筑强壁垒。

1. 速冻行业盈利能力低，高效率为竞争关键

速冻行业竞争激烈，行业属性决定低 ROE。速冻食品行业 ROE 相对较低，主要 是受行业净利润率低的影响，原因系：1）行业偏制造属性，定价多为成本加成， 原材料占成本比例较高；2）行业技术壁垒较低，存在许多中小企业，竞争激烈， 影响盈利能力；3）行业净利率受商业模式影响，B 端渠道客户更关注价格、产 品性价比问题，毛利低但费用率低，C 端渠道品牌溢价较高，但高费用抵消部分 高毛利。速冻行业提高 ROE 的关键是提高周转率，高效率为竞争关键。

规模优势是高效率运行的关键，强成本控制能力提升公司盈利能力。2022 年公 司 ROE 为 13.14%，高于同行业其他可比公司，主要系规模优势支撑高效率运营， 期间费用率持续降低，同时公司成本控制能力相对较强，形成牢固的竞争壁垒， 净利率持续提升。规模优势的形成依赖产品、渠道、工厂建设等多因素综合作 用。产品上，单品规模扩大意味着边际成本降低，大单品策略是发挥规模效应 的基础；渠道上，覆盖范围广、高效率的渠道网络推动产品规模效应落地实现； 工厂建设上，销地产模式下，节约运费、提高市场反应速度、快速产生效益， 进一步强化规模优势；成本控制上，布局产业链上游，降低原材料价格波动风 险，提高盈利能力。

2. 大单品策略运作成熟，“销地产”模式助力全国化布局

强研发能力提高新品成功率，“战略大单品”策略运作成熟。公司按照“及时跟 进、持续改进、适度创新”的新品研发理念，持续不断推出适销对路的新品， 保证新品上市即有足够的口碑效应。在产品策略上，公司承继了“大单品战略” 理念，将主要单品分为战略单品和战术单品，营销资源倾斜到战略单品上，坚 持每年集中全部资源聚焦培养 3-5 个“战略大单品”，战略单品通常符合“全 渠道通用、全区域适销”标准，且具有冠军相。此外，公司根据各地区市场成 熟程度和单品竞争态势，将战略大单品进一步划分为“全国性战略单品”和 “区域性战略单品”，分别实施有针对性的营销策略，从而使得市场资源的投入 更为精准有效。2014-2016 年 H1 公司大单品实现收入占公司总收入的 35%以上， 大单品销售增长对营收增长的贡献达 50%左右。

大单品增长具有持续性，以点带面成效显著。公司开发的新品不仅在开发当年 实现收入，在之后年度内均持续带动了销售规模的增加。2013 年公司新开发速 冻肉制品霞迷饺 13-15 年分别实现销售收入 0.58/1.94/2.13 亿元，新品霞迷饺 不仅在开发当年实现收入，在之后年度更加有效的带动了销售规模的扩大。战 略大单品的持续增长也相应带动了其他单品的快速增长，从而进一步推动公司 销售增长。

“销地产”助力全国化扩张，公司供应链效率持续提升。由于冷链运输条件的 限制且速冻食品货值较低，速冻产品的销售半径较小，因此降低冷链物流费用 是供应链效率提升的关键。安井在行业内最早完成了全国范围的科学布局，公 司采用“销地产”的模式，已在国内布局厦门安井、无锡安井、泰州安井、辽 宁安井、四川安井、湖北安井、河南安井、广东安井、山东安井、洪湖安井、 新宏业及新柳伍，共计 12 大生产基地，进一步渗透华南、华中、东北、西南及 西北市场，逐步实现公司全国市场的发展规划。全国化的布局有效的降低了公 司的物流运输成本，也进一步凸显公司的运营效率。历史来看，公司物流费用 率呈持续下滑态势，显示其供应效率的不断提升。

季节性消费旺盛，产能扩张为增长提供保障。每年 8 月至次年 2 月为公司火锅 料制销售费旺季。期间，公司受限产能不足，无法完全满足市场需求，出现因 产能不足而被迫放弃订单的局面，制约公司进一步发展。近年来安井产能扩张 迅速，在全国主要销售重要区域就地设厂，2022 年产能 94.39 万吨，13-22 年 产能 CAGR 达 26%，2022 年公司产能利用率为 92.24%，主要系外部环境因素影 响，多个基地生产连续性受到不同程度的影响；加之新宏业、新柳伍公司产品 季节性较强，产能利用率低于公司传统业务。随着产能的进一步释放，规模效 应有望进一步显现，我们预计安井的盈利能力仍有继续提升的空间。

3. 稳定优质的经销商带来强渠道势能，BC 双轮驱动成效显著

公司多年积累的优质经销商资源，构筑极强的渠道壁垒。公司经销商数量庞大， 覆盖范围广泛，为公司提供了强大的市场渗透力和销售能力。公司通过与众多 经销商建立合作关系，有效地扩大了产品的覆盖面，提高了品牌知名度，并实 现了销售规模的快速增长。

公司以经销商模式为主，采取 BC 兼顾渠道策略，渠道建设完备。公司采取 BC 兼顾的渠道策略，速冻火锅料制品和速冻菜肴制品的销售中 B 端占比略多，客 户主要是小 B 端餐饮客户；速冻面米制品的 BC 端销售基本持平，我们预计目前 B/C 端渠道占比 55%/45%。分渠道来看，公司深耕经销渠道，渠道收入占比始终 在七成以上。特通直营方面，公司已与海底捞、彤德莱、永和大王等多家餐饮 客户建立了长期合作关系，与良品铺子等休闲食品客户建立了合作关系；商超 客户主要包括大润发、永辉、物美、沃尔玛、华润万家、家乐福等连锁大卖场； 公司巩固强化天猫、京东等电商渠道，并积极拓展与包括盒马鲜生、锅圈、叮 咚买菜、京东超市、朴朴、美团买菜等新零售平台的合作。

实施渠道精细化管理，带来强势渠道能力，是安井的核心竞争力。公司已建立 了适合自身发展的“贴身支持”经销模式：通过协助经销商开发分销商、销售 终端，打通销售渠道的支持；通过协助经销商召开各种订货会，增加渠道粘度 的支持；通过户外广告宣传或对经销商门店进行生动化布置，提升品牌拉动销 售的支持；通过开展主题活动、有奖销售等终端促销活动增强与消费者间的互 动，丰富营销活动促进销售的支持。此外，公司对主要销售区域的经销商均配备业务人员参与到产品的市场开拓、维护中，协助经销商进行重点突破，经销 商忠诚度较高。

加强经销商整合力度，优质经销商持续增加。公司逐年加强对经销商的整合力 度，及时淘汰缺乏忠诚度和实力较小的经销商，支持与公司保持稳定合作关系 的经销商做大做强，同时将部分销售规模较小的经销商客户转为二批经销商， 13-19 年减少的经销商平均年收入由 12.3 万元增加至 64.1 万元，扶持大商，要 求标准逐年上升，因此与公司保持 4 年以上合作关系的经销商数量不断增加， 经销商质量得以不断提升。从经销商收入规模来看，安井食品的单个经销商规 模远超同行业水平。公司凭借对经销商的强服务和管理，培育出一批高忠诚度、 粘性强、执行效率高的大型合作伙伴，能够长期稳定合作的经销商，具有资源 丰富、粘性强的特点，进一步巩固了安井食品在渠道方面的竞争优势。

4. 稳定的原料供应保障价格稳定性，调节结构+价格调整稳定公司盈利能力

原材料成本占比高，原材料涨价前期会压制公司盈利能力。2022 年，公司直接 材料占成本比重超过 80%。公司主要原材料为鱼糜、鸡肉、鲜虾、粉类，2022 年分别占比 18%/13%/12%/10%，由于原材料成本占比较高，因此原材料价格波动 前期将显著影响公司盈利能力。成本上涨情况下，公司一方面会调节产品结构， 例如 19 年猪瘟发生后，公司减少猪肉使用占比，提高鸡肉使用量，2019 年猪肉 采购成本同比下降 83.87%，削弱猪肉价格对公司成本的影响。另一方面，公司 会适当涨价以平滑成本对于利润端的影响，因此长期看盈利能力有望提升。

收购新宏业+新柳伍，稳定的原料供应保障价格稳定性。公司采购的鱼糜分为海 水鱼糜和淡水鱼糜。近年来，根据鱼糜原料价格走势及公司产品结构需要，公 司淡水鱼糜和海水鱼糜的用量整体呈均衡态势。随着海洋鱼糜资源的减少及捕 捞成本的上升，公司持续布局淡水鱼糜产业，保障了稳定的原料供应。2021 年 4 月，公司投资设立了湖北安润食品有限公司，2018 年 1 月受让新宏业 19%股权， 2021 年 8 月持股扩至 90%，此外，2022 年 9 月公司收购新柳伍 70%股权。目前， 新宏业、新柳伍、湖北安润三家公司均为安井供应淡水鱼糜，稳定的原料供应 保障了价格的稳定性，公司鱼糜采购单价波动小于行业整体。