滨江集团的阿尔法在哪里？

近一年，滨江集团股价走出了明显的α。

1、股价：一年三倍，滨江集团股价跑出阿尔法

近一年，滨江集团股价走出了明显的α。今年 9 月 9 日，滨江集团股价走出历史新高， 收盘价达到 12.62 元/股，相当于约一年以前（2021 年 7 月 27 日）股价低点的 3.37 倍，即涨 幅达到约 237.4%；同期，房地产指数（长江）上涨幅度仅约 13.8%，意味着滨江集团相对于 房地产（长江）的超额收益为 223.6%。 从市值的角度，滨江集团从约 116 亿上升至最高约 393 亿元。2021 年 7 月 27 日，滨江 集团前复盘收盘价为 3.74 元/股，对应总市值约为 116.4 亿元。2022 年 9 月 9 日，滨江集团 前复盘收盘价为 12.62 元/股，对应总市值约为 392.6 亿。

2、估值：估值正常化，由低估值到合理估值

公司市值的上涨可以归因到两部分，即估值和业绩。我们认为滨江集团近一年市值上涨 主要因素是估值正常化所驱动，业绩增长可能尚未真正体现到市值上。因此，后续随着业绩 增长，公司市值或仍有上升空间。

估值方面，我们认为滨江集团近一年来经历了估值正常化，也就是从低估值回归到正 常估值，具体数值即从 4 倍 PE 到 7 倍 PE。滨江集团 2021 年股价启动前 PE 估值低点约为 4 倍（当时市值对应 2021 年业绩），虽然股价最高点 PE_2022E 达到近 10 倍，但是我们认为 10 倍的估值实际上包含了业绩增长的部分，真实合理的估值应该对标行业龙头，即保利发 展和万科 A，后二者的 PE 近 3 年基本维持在 7-8 倍左右的区间。也就是说，滨江集团的估 值正常化，是从 4 倍 PE 附近恢复到了 7 倍 PE 附近。

3、业绩：业绩增长对市值的推动作用尚未完全体现

业绩增长对市值的推动作用尚未完全体现。公司 2021 年股价启动前估值的业绩基础是 2021年的结算业绩30亿左右，目前估值的业绩基础是2022年一致预测的结算业绩约36亿。 我们认为对于滨江集团而言，业绩增长对市值的推动作用尚未完全体现，原因主要包括以下： 1）房地产企业的业绩结算具有明显的滞后性，当期结算业绩可能只是反映了 2-3 年以 前销售额对应的归母净利润； 2）对处于高速成长阶段的房企，业绩结算的滞后性会导致偏差显著放大，对于稳步发 展期的房企则偏差可能较小。

从具体增长率来看：滨江集团 2021 年销售额是 2018 年的 2.0 倍，保利发展和万科分别 为 1.3 倍和 1.0 倍，分别对应复合增长率为 25.8%、9.7%和 1.1%；滨江集团 2021 年销售额 是 2015 年的 7.26 倍，保利发展和万科分别为 3.5 倍和 1.0 倍，分别对应复合增长率为 39.1%、 23.0%和 15.7%。 综上，由于滨江集团近几年销售增速较快，处于高速成长阶段，因此近年来销售高增长 尚未反映到利润表上，因此业绩增长对于市值的推动作用尚未完全体现。