动物保健行业2018-2022 年周期行情复盘

2018-2022 年周期：板块后周期属性强化

2018-2022 年生猪周期：A 股动保板块周期催化有所强化。我们认为主要由于：

①下游生猪存栏剧烈波动，规模养殖占比加速提升：非洲猪瘟导致生猪产能快速去化， 能繁母猪、商品猪存栏均出现剧烈波动，生猪养殖龙头凭借多重优势加速抢占市场份额， 截止 2022Q1 上市猪企 CR8 出栏占比提升至 14.4%（2015 年仅为 2.9%），加速动保产 品需求提升。

②高景气持续时间久，行业养殖效率改善需求提升：在本轮周期中生猪价格高点、高 景气持续性均显著超越以往周期，下游提升养殖效率需求旺盛，效益型产品渗透率显著 改善，进而推升动保产品整体需求放量。

③重大疫病爆发提升行业疫病防控意识：非瘟疫情爆发后行业疫病防控意识明显改善， 动保产品使用以及生物防控等疫病防控水平均有所提升。

④行业规范化程度提升，竞争格局优化：饲料端全面禁抗以及新版 GMP 的修订执行等 政策层面变化，推动优质龙头市场份额逐步提升。

⑤板块个股扩容，板块效应加强：科前生物、回盛生物等细分领域龙头在本轮周期陆续 登陆 A 股市场。 从业绩表现看，2018~2019 年由于非瘟后生猪存栏低位，动保需求整体表现疲软， 2020Q1 起受益于猪价景气保持高位且生猪存栏逐步恢复，动保需求进入量价齐升阶段， 同时受益于猪价高景气持续时间长于以往周期，动保企业高成长状态自 2020Q1 持续至 2021Q1，而进入 2021Q2~2022Q1，下游生猪养殖板块快速进入深度亏损阶段，动保 企业随之进入下滑阶段，业绩表现与下游生猪景气度呈现较强相关性。

从股价表现看，板块性行情基本与下游生猪景气趋势相符，行情启动时点仍滞后于下游 生猪周期反转起点，我们认为核心逻辑在于下游养殖正向盈利是动保需求恢复的必要条 件，因此当生猪价格上涨至行业成本线后催化动保板块业绩转暖+β行情演绎。本轮周 期中，瑞普生物在 2019 年上半年显著跑赢行业，主要受益于肉鸡板块高景气，而公司 产品以禽用产品为主；中牧股份在 2019Q3 显著跑赢行业，主要受益于公司获得口蹄疫 O 型、A 型、亚洲Ⅰ型三价灭活疫苗生产并允许出口额资质以及口蹄疫 O 型、A 型二价 3B蛋白表位缺失灭活疫苗的新兽药证书；瑞普生物、回盛生物在 2021H1行情走势显著 强于板块，主要受益于 2020 年饲料端禁抗后治疗类化药需求高增长，支撑化药业务在 2021Q2 依然保持较高增速。

从估值水平看，与 2014~2018 年生猪周期相似，在高成长阶段动保板块仍享受一定估 值溢价，且估值水平维持与下游猪价景气保持相对高位阶段一致程度更高，动保板块后 周期属性有所强化。