拼多多持续高增长的驱动是什么？

持续超预期增长是近几个月拼多多股价高弹性的重要支撑，即便在今年上半年新冠疫情的影响下，拼多多 的 GMV 增速也远超阿里、京东，二季度甚至不弱于快手，取得如此成绩还是建立在营销投放克制的前提下。 诚然，上半年多多的增长韧性和宏观经济疲弱居民消费降级，以及高线城市疫情对多多低线基本盘影响有限不 无关系，除此之外，我们认为拼多多继续保持高增长的驱动主要在于品牌化战略，以及农业上行的长期思路。

用户增长放缓，战略重心转为结构优化。拼多多的发展可大致分为三个阶段：早期通过微信社交裂变+有限 低价爆款实现低线城市用户的原始积累。中期通过百亿补贴进一步获客并吸引商户入驻，其中百亿补贴第一阶 段更偏白牌，主要意图还是低线城市获客及提复购，百亿补贴第二阶段偏 3C 或品牌商品，目的是吸引高线城市 高价值量用户并提升客单价或人均 GMV，同时吸引品牌商户入驻。近两年，随着拼多多 AAC 和阿里看齐，用 户增长放缓在所难免，拼多多的战略重心从提升用户数量向提升用户质量转变，一方面，营销投放保持克制， 结构上偏向品牌商品补贴吸引品牌商户入驻，进一步改善用户心智，B2C 占比提升也有利于提升货币化率水平； 另一方面，营销驱动向研发驱动转变，继续贯彻农业上行长期思路，协同发展多多买菜业务。

目前拼多多的营收增长主要靠提 ARPU。考虑到 AAC 增长接近天花板，未来多多的营收增长主要靠人均 GMV 和货币化率的提升。（1）拼多多的人均 GMV 仍有较大提升空间，2021 年拼多多的人均 GMV 不到京东的 一半，不足阿里的四分之一，未来提升主要有提客单价和提复购两个方向，抓手分别是品牌化战略和农业上行。 （2）货币化率提升不是当前主要矛盾，尤其是在互联网监管常态化大趋势下，但拼多多的货币化率尤其是佣金 take rate 确实仍有较大提升空间，未来的主要方向是品牌化战略（B2C 占比提升）以及 SKU 品类结构继续改善。

品牌化战略的主要目的是培养用户心智，提高客单价，带动人均 GMV 和货币化率提升。从人均 GMV 提升 的角度看，由于品牌商品本身客单价较高，品牌化战略会提升多多整体的 AOV 水平，更重要的是，品牌化战略 有助于改善消费者对拼多多假货、便宜货的刻板印象，吸引高线城市用户，有利于培养用户心智，提高复购频 次。从货币化率提升的角度看，品牌商品的佣金率自然高于白牌商品，同时品牌商户的广告投放预算和意愿更 强，有利于广告货币化率水平的进一步提升。关于品牌化战略的更多问题我们将在下一章节详细讨论。

农业上行本身政治站位就很高，也一直是拼多多发展的长期思路。近几个季度，拼多多从营销驱动向研发 驱动转向的趋势愈发明显，销售费用率显著下行，营销投放绝对额保持克制，研发费用率保持稳健，研发费用 投放绝对额显著增长，农业是多多研发费用投入的重要方向，农业上行使平台定位与农业更加紧密结合。农业 上行同样会使得人均 GMV 和（报表端）货币化率提升，农产品生鲜是典型的高频低客单消费场景，发展农产 品有利于通过增强用户粘性提复购来提升人均 GMV。此外，农业上行战略有利于多多协同发展高利润率社区团 购业务，进一步增加报表端佣金收入。