华能国际转型绿电成果如何？

你好，在《华能国际（600011）研究报告：火电如何“火”起来？且看龙头演绎》报告里对有具体的介绍，如果需要更加详细的信息，请参考原报告。

转型成果初现，1H22 绿电盈利冲抵火电亏损压力

公司风光装机和发电量快速增长，打造第二成长曲线。截至 1H22，公司 风电、光伏装机分别达到 1248.1、447.8 万千瓦，同比分别增长 65.7%、 45.1%。同期风光发电量分别为 208.3、35.8 亿千瓦时、同比分别增长 47.7% 49.8%。1H22 风电、光伏业务分别实现税前利润 34.3、5.3 亿元， 分别同比增长 20.4%、43.8%，大幅冲抵了火电亏损。

可再生能源补贴回收，1H22 经营性净现金流改善。受火电业务大幅亏损 影响，公司 2021 年经营性现金流净额同比下降 85.7%。1H22 中央财政 发放两批累计 1000 亿元可再生能源补贴，公司成功回收历史拖欠补贴 86 亿元。1H22 报告期内新增补贴 39 亿元，期末补贴余额 90 亿，较期初减 少了 47 亿。可再生能源补贴回收叠加火电业务环比减亏，公司经营性现 金流净额同比增长 4.3%。公司历年收现比保持在 100%以上，自身造血能 力较强。随着煤价回落、业绩改善，以及可再生能源补贴持续回收，现金 流有望恢复至较好水平。

大股东综合实力强，“十四五”装机高目标

“双碳”目标指导下，全国新能源装机目标明确。现有 26 省份发布的“十四五” 期间新增风、光装机目标合计已达 6.9 亿千瓦，超出国家发改委在《“十四 五”可再生能源发展规划》中提出的新增风、光装机合计 5.4 亿千瓦的目标。 预计到 2030 年时，实际风、光装机将高于气候雄心峰会上提出 的 12 亿千瓦的 2030 目标。

公司背靠央企责无旁贷，“十四五”新增装机目标较高。1）集团目标：华能 集团 2021 年年初的工作会议上提出，“十四五”期间将新增新能源装机 8000 万千瓦以上，属五大集团中较高水平； 2）公司目标：到 2025 年， 新能源装机达到 5400 万千瓦；其中，风电、光伏装机目标于今年分别调 整至 2400、3000 万千瓦，年均新增新能源装机 800 万千瓦以上；3）执 行情况：2021 年，受光伏组件价格较高、施工资源紧张、极端天气和疫情 干扰、新能源指标下发较晚等因素影响，公司实际新增可再生能源装机 323.2 万千瓦，未达目标。考虑到部分已于 2021 年底并网但未完成持续运 行 240 小时内部考核指标的装机成果已在 1Q22 体现，预计今年新增新能 源装机规模较 2021 年将有明显提升。

华能集团项目资源获取能力强、储备充足。风电行业长期具有技术和资金 壁垒高、行业准入门槛高的特征，参与主体为具有国资背景且资金实力雄 厚的企业。根据中电联发布的《关于公布 2020 年度电力行业风电运行指 标对标结果的通知》，华能集团拥有的优胜风电场数量排名第二。新能源 电站建设和运营进入一体化大基地模式后，资金和技术壁垒提高，行业竞 争格局由分散走向集中。截至 2022 年 2 月底，电站开发企业可统计已签 约“风光水火氢储”组合形式签约的一体化及大基地项目规模达 3.06 亿千瓦， 其中央企、国企占比约 72%，以“五大四小”发电集团和中国能建、中国电 建为主。华能集团签约项目规模超 4000 万千瓦，居行业之首。

净现金流改善、资金成本持续走低，多渠道满足新能源投资需求。公司主 营业务为电力和热力销售，长期以来现金流情况较好。2021 年受大幅亏损 影响，经营性现金流净额大幅下降。得益于中央财政发放可再生能源补贴， 1H22 公司经营性现金流净额为 200.9 亿元，环比大幅回升。基于资本金比 例 20%的假设，足以覆盖 2022 年共计 458.3 亿元的资本开支计划。公司 在年初业绩交流会中指出，23、24 年新能源年均资本开支为 400~500 亿 元。面对经营压力，预计公司仍可通过多种渠道以较低成本满足投资需求。 1）考虑到电力企业经营情况事关电力安全保供，国家已经并将会出台多项 措施为发电企业纾困，例如上半年中央财政发放可再生能源补贴，以及 8 月 24 日召开的国常会中提出支持中央电企等发行 2000 亿元能源保供特别 债；2）公司强大的股东背景将使其在获取纾困资源方面具有一定优势；3）得益于宏观利率下行、金融资源向绿色发展领域倾斜等，公司融资利率呈 下降趋势。

均衡布局风、光，增强盈利防御性

当前公司新能源装机以风电为主，“十四五”末布局渐趋均衡。截至 2022 年 6 月 30 日，公司风电、光伏装机分别为 1248.1、447.8 万千瓦，其中海上 风电 316.1 万千瓦。根据公司“十四五”装机规划，到 2025 年时，风电、光 伏装机将分别达到 3213.5、3251.2 万千瓦，比例渐趋平衡。

“两线”+“两化”指导下海陆并进，风电业务盈利能力较强。2019 年，华能集 团提出重点布局新能源“两线”“两化”战略，即在北线建设风光煤输用一体化 大型清洁能源基地，在东线打造投资建设运维一体化海上风电发展带。在 该战略指导下，公司 2020 年以来海风装机规模和占比均显著提升。2021 年，公司风电业务毛利率为 61.5%，处于行业领先水平且呈稳中有升态势； 光伏业务毛利率为 59.7%，处于行业中等水平。考虑到海风上网电价较高， 且 2021 年底前并网的海上风电项目仍享受中央财政补贴，公司 2021 年风 电业务毛利率明显上升。光伏业务方面，可比公司中，太阳能拥有光伏组 件制造业务，因而成本控制能力较强、光伏售电业务毛利率较高；华电国 际光伏平均上网电价较高且弃光率较低，因此毛利率较高。

海风资源靠近东部负荷兼经济中心，省补接替国补至少延续到 2024 年底。

据中国工程院咨询研究团队预测，2030 年中国中东部地区最大用电负荷将 达 9.7 亿千瓦，需受入电力超过 3.6 亿千瓦，必须采取“远距离输送”与“就 地消纳”相结合的模式。中国近海风能资源主要集中在东南沿海及其附近岛 屿，紧邻东部负荷中心，风能密度基本在 300 瓦/平方米以上；海上风电的 大规模开发能够减轻“西电东送”的压力，并与水电为主的“西电东送”形成季 节性出力互补。2022 年 6 月 1 日，国家发改委印发《“十四五”可再生能源 发展规划》，提加快推动海上风电集群化开发，重点建设山东半岛、长三 角、闽南、粤东和北部湾五大海上风电基地。

截至目前，广东、浙江、山东三省已明确省级补贴政策。其中，广东、山 东补贴退坡速度较快，对 2025 年起并网的项目不再补贴。省补力度虽不 及国补，但仍有助于降低项目成本，鼓励企业投资开发。考虑到沿海经济 发达地区地方财政情况较好，至少持续到 2024 年底的省补发放情况有一 定保障。

光伏依靠技术革新实现降本，成本继续下行空间较大。过去 10 年，光伏 LCOE 降幅远超风电，而风电资源相对光伏更加有限。基于此，判断光伏 业务盈利能力虽短期内受组件价格高涨拖累，长期仍具备更广阔空间。