安井食品具有哪些竞争优势？

成本+渠道双壁垒优势明显。

1、 规模效应+产销地策略持续放大公司成本优势

安井有业内较大的采购体量，规模效应下采购成本较低。速冻食品原材料成本占 比较高，以安井为例，2020 年原材料成本占比 74%。尽管行业集中度相对分散， 但安井相对其他公司体量优势明显，规模采购下单吨原材料成本低于对手。单从 鱼糜业务上看，2019 年安井鱼糜制品产量占比超 13%，在鱼糜价格下行的 2014-16 年采购价格低于惠发，我们推测 2018 年鱼糜价格上升后，安井采购优 势或更显著。

上游布局鱼糜产业，成本优势有望进一步提升。2020 年 11 月，公司设立鞍山 华润，主要生产冷冻鱼糜；2021 年公司受让上游供应商新宏业 71%股权，累计 持有新宏业 90%股权，对上游原材料把控进一步加强（新宏业主营淡水鱼糜及 调味小龙虾菜肴制品）。2020 年新宏业营收 9.37 亿元，为安井提供原材料 1.52 亿元，为安井第三大供应商，占供应量的 3.32%。1H21 安井对新宏业采购额大 幅增长 74%，一定程度上提升成本优势，但更多是提升价格上行期的风险承担 能力。

扎实推进销地产策略，规模效应下安井运输费用率与海欣逐步拉开。安井遵循销 地产的原则，在一个市场有一定销量后便配套建设工厂及物流体系，相比之下海 欣产能较为集中，安井产量增速持续高于海欣，由此带来安井与海欣的运输费用 率自 2014 年后加速背离，安井稳健扩张产能的模式已验证成功，强化成本优势。 安井与海欣产能利用率基本都在 100%+的水平，但安井的扩产速度明显快于海 欣，截至 2020 年末，安井产能 57.83 万吨，是海欣的 5.8 倍。

除成本控制优于对手，安井依托锁鲜装推动 C 端产品转型，提升公司品牌及品 质调性。2019 年行业开始逐步兴起锁鲜装浪潮，安井于同年 11 月开始推广锁 鲜装产品，一方面，锁鲜装在包装上体现出和传统产品较大的差异，真空的包装 更容易让消费者理解其品质的提升，拉升品牌调性；另一方面，锁鲜装并非新事 物，但安井得益于执行力强、信任度高的经销商体系实现快速放量。锁鲜装既能 辅助安井拓展市场做大份额，同时具有更高的毛利率空间，有望改善公司盈利能 力，根据萝卜投资数据，从 2019 年末开始，安井肉串肉丸单位均价逐步超过对 手，或由锁鲜装贡献逐步增加导致。

此外，安井具备一定行业议价权，原材料成本管理优于对手。一方面，相比中小 厂商，安井对上游有一定议价权，采购价更具优势；另一方面，公司作为龙头， 提价更为顺畅，鱼糜自 2017 年以来成本持续上行，公司产品价格增速与成本增 速基本保持一致，毛利率稳定。肉类、面粉作为大宗商品，公司缺乏定价权，但 通过调整产品结构，低价备库，使得整体毛利率波动基本维持在 2 pct 以内。

2、 拥有行业优质经销资源，经销团队忠诚度高

经销商数量及平均创收稳步提升，持续拓展市场。2013-15 年公司对经销渠道合 并优化，小商转为二批经销商，渠道逐步理顺，单店营收增长迅速，随后公司经 销商量价齐升，2016-20 年经销商数量/平均收入 CAGR 为 15.3%/10.9%。2021 年公司因收购新宏业、ORIENTAL FOOD EXPRESS LIMITED 分别增加经销商 470/274 家，导致单个经销商收入有所摊减，但我们判断公司主体的经销团队仍 保持较优的盈利水平，继续助力安井拓宽市场。

华东仍为渠道主体，多区域快速扩张。2020 年公司华东经销商数量/平均创收 395 个/1030 万元，仍处于头部位置，但华北、华南、华中、西南等区域扩张明 显，2015-20 年经销商数量 CAGR>20%，逐步成为公司重要市场。不同于速冻 米面的竞争格局，速冻火锅料市场安井优势明显，在公司销地产的策略下，各区 域的稳健渗透是大概率事件。

安井贯彻“贴身支持”理念，经销团队行业优质。安井经销商数远低于以 C 端 为主的三全，但同时也低于收入体量比自己小的海欣，相对应的，2020 年安井 单个经销商贡献收入达到 680+万元，处于领先位置，经销团队在业内较为优质。 一方面，头部经销商与安井共同成长，多年来配合度较好，忠诚度高；另一方面， 安井的“贴身支持”起到关键作用，积极帮助经销商拓展新的渠道场景（如菜场、 麻辣烫、冒菜、线上等），保持渠道沟通顺畅，对终端动销敏感，重视终端营销， 除常规的优惠、返点外，对门店统一布置也提升了公司的品牌展示。横向对比，安井销售人员高于海欣、三全，平均一个经销商可得到至少 3 名业务人员辅助， “贴身支持”贯彻到位。

安井与经销商长期的配合、支持培养了经销团队的高忠诚度，成为支撑业绩增长 的潜在支柱。经销商的数量和体量是表象，而忠诚度是本质。补贴、费用支持等 常规操作不具备差异化，安井最可贵的地方在于对经销商有较强的号召力，不少 头部经销商与安井一路成长，且大部分具备排他性，安井对经销商适合的经营场 景、经销商能力有较好的了解，推出的新品适合经销商销售，放量后进一步强化 了渠道对安井的信心，由此公司渠道布局能够得到经销商的积极配合，例如锁鲜 装的成功，快手菜的放量，均得益于安井与经销商较好的配合度，也有望成为公 司长期增长的潜在支柱。