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2026年铜行业年度策略：矿端紧缺逻辑延续，金融环境利好大宗商品价格。观点一：2025年铜价三涨三跌，中枢持续上行，年底突破历史新高。1）2025年1-11月铜价经历三涨三跌，呈现震荡上行趋势，波动范围在8,539- 11,068美元/吨，均价为9704美元/吨，yoy+6%，年底突破历史新高。2）2025年全年来看，铜价主导因素回到历史传统框架，与商品属性走势高度相关 ， 金融属性呈现负相关性。且2025年与历史最大不同之处在于美元先涨后快速走弱，助力铜价上行，我们预计2026年美国若处于温和降息阶段，美元或 持续处于低位，铜价将维持中枢上涨趋势，若类似2007-08年出现金融危机或美国降息较其他国家步伐更慢，美元或有上涨，铜价或有一定压力。

观点二：需求稳健，供给情绪反应大于真实基本面表现。 1）2025年1-8月全球供需持续维持紧平衡态势，铜价整体高位运行或抑制需求。供需角度，根据ICSG数据来看，2025年1-8月精铜持续维持紧平衡态势，除 了需求淡季外，上半年铜价高位、矿端扰动增强推动冶炼加速生产，精铜供给较为饱满，2025年1-8月月均供给过剩0.8万吨。 2025年铜价高位运行，1-11月 铜价均价为9704美元/吨，yoy+6%。 我们判断2025年上游矿端供给短缺主要在矿端扰动、现货冶炼端加工费过低体现，并非下游需求真实产生显著短缺缺口，情绪角度反应高于基本面角度，2026 年铜价走势我们预计仍需重点关注上游矿山情况。 2）全球精炼铜需求2024年中国占比58%，美国占比6% 。2016-2024年，全球精炼铜消费量呈现稳健上升态势，CAGR为2%，2024年中国/美国消费精炼铜 1557/162万吨，yoy+1.3%/+0.5%，贡献全球总消费量58%/6%。2025年1-8月需求量增量主要贡献国家为中国、日本、德国等，墨西哥、芬兰需求量有所减 少。 3）2025年中国需求稳健增长，分品类来看，精铜杆/铜管产量稳健增长，铜箔表现优异。2025年1-10月五大铜材产量同比+3%，精铜杆/铜管产量稳健增长， 铜箔增速较快，铜棒/铜板带略有下滑。从下游来看，2025年1-9月下游需求除房地产外都保持良好增长态势，其中汽车同比增速较2024年仍有提升。 4）供给端，C1成本呈现缓慢增长态势，矿端依旧短缺。2025年铜精矿产量增速低于精炼铜产量增速，矿端较冶炼端更为紧张，再生铜产量有所提升。 5）2025铜交易所库存显著回升，美国关税导致COMEX库存创历史新高。我们判断2026年短期不会制约铜价发展，下游需求仍以刚需为主。

观点三：2026供需紧平衡，铜价受供需因素影响显著。根据我们对各行业铜需求测算，我们预计2026年铜处于供需紧平衡状态，供需缺口为5万吨。我们 预计2026年全球供给2897万吨，yoy+3%，需求2901万吨，yoy+3%。我们预计在铜供给趋紧，需求持续释放，金融背景利好大宗商品价格背景下，铜 价中枢2026年或持续上行至10500美元/吨。