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洁美科技研究报告：载带业务仍具韧性，离型膜或兑现增长。洁美科技是国内纸质载带的龙头厂商，全球市占率达50%以上；公司 于2021年建成MLCC离型膜产能，我们预计2025-28年离型膜业务增长或带 动公司净利润实现35%复合增速。我们认为洁美的正向催化剂在于：1）离 型膜/MLCC行业周期或底部企稳；2）公司离型膜2024年年底通过三星电机 （三星）小批量验证，我们预计今年或有望开始量产供应；3）公司基膜产 能也已完成建设和验证；4）下游中国大陆MLCC厂商有望持续提升渗透 率。我们预计公司电子载带/离型膜业务合理估值为76/46亿元，公司当前股 价（105亿元）对应31倍2026E PE估值（我们预计2025-28E EPS增速或 达35%），我们认为当前估值水平并未充分反映离型膜的上行空间。

电子载带业务受周期拖累，ROE水平有望回升

洁美科技2024年ROE水平低于10%，我们认为或受行业周期疲软和离型膜业务爬 产进度拖累，但公司载带业务保持稳健盈利，2013-18年ROE水平保持 在20%左右，且板块毛利率保持30%以上。我们预计2025年板块毛利率或 恢复至40%以上，主要受益于原材料纸浆价格下跌，板块净利润或恢复至3 亿元，对应76亿元板块合理估值（25倍参考可比公司估值）。

离型膜业务或迎来快速增长期

预计2024-27年公司离型膜业务收入或从2亿元增至10亿元，隐含70% 以上的复合增速，主要受益于下游三星电机和国内客户的订单放量。同期离 型膜业务利用率或由40%升至75%，产品均价或由1.1元/立方米提升至1.4 元/立方米，2027年或带动板块扭亏至2.1亿元净利润贡献，对应46亿元合理 估值（22倍PE考虑到现值折让）。