尚太科技研究报告：立足石墨化积淀，负极新锐量价双升.pdf

尚太科技研究报告：立足石墨化积淀，负极新锐量价双升。老字号石墨化行家，负极新晋龙头。公司前身成立于2008年，专注于碳 素生产，尤其在石墨化加工领域具备深厚积淀。2017年公司进军负极材 料，是行业中少有的自上而下跨界选手，依托强大的石墨化能力迅速扩张， 并获得宁德时代入股。目前，公司具备一体化产能24万吨，跻身行业第 一梯队，成为宁德时代、国轩高科等头部电芯厂核心供应商。在行业竞争 白热化、产品价格下降情况下，公司毛利率行业领先，北苏二期10万吨、 转债20万吨、马来西亚5万吨新增产能打开成长空间。

固定资产增速骤降，负极供给格局改善。由于负极工艺流程复杂且独立， 同时诸如石墨化等高knowhow环节可拉开成本差距，因此即便面临内卷 式竞争，2020-2023年负极CR10维持在88%，头部企业份额稳固。目前 行业第二梯队中尚太科技、中科电气等玩家依托成本优势以及产能扩张加 速崛起，有望重塑行业TOP4格局。展望未来，一方面我们认为行业集中 度将提升，2023年头部厂商产能利用率达六七成以上，而行业平均开工 率仅四五成，在负极价格下降的情况下，身位差距有望拉大。另一方面， 2024H1行业鲜有新增产能落地，6家上市公司固定资产相比2023年底仅 增长4%，产能规划与实际落地错配加剧，供给格局改善回归理性。

行业盈利筑底，负极迎接破晓时刻。2022年以来伴随供给扩张，负极价格 走低，高端、中端产品价差收窄，竞争趋于成本为王。根据隆众资讯，2024 年12月行业平均吨盈利降至-2858元/吨。当下，我们认为负极盈利已经 步入底部区间，结合需求拉动，行业有望迎接破晓时刻。负极为重资产环 节，一体化万吨投资额可达4亿，且现金流占用严重，当前盈利水平下多 数玩家面临生产压力。2024年比亚迪2次招标提价，意在维护核心供应 商健康经营，我们认为过去低价恶性竞争、亏损生产模式难以延续，当前 环境有利于具备成本优势的头部厂商快速成长。

石墨化环节是“胜负手”，公司成本优势牢固。石墨化通过高温使炭结构 转为石墨晶质结构，是负极最核心工艺环节，占负极成本比重高达42%。 石墨化是典型的高knowhow环节，其中坩埚炉设备、温度控制等环节水 平差异直接决定负极成本以及产效。公司由石墨化企业转型，一方面石墨 化自给率高，另一方面具备深厚的技术、设备实力，在行业委外石墨化现 金流亏损的情况下，我们测算仍能维持显著吨成本优势。2023年，公司实 现负极吨成本1.8万、毛利率27.2%，继续领跑行业。