建筑及装饰行业专题分析：周期筑底，向阳而生.pdf

建筑及装饰行业专题分析：周期筑底，向阳而生。地产投资流程长、体量大，建筑公司深度参与，风险化解逐步完成。2023 年全国房地 产开发投资完成额 11.09 万亿，占固定资产投资比重 22%，细分构成中，建筑工程、安 装工程、设备工器具购置和其他费用中的勘察设计均属于建筑总包范畴，占比房地产开 发投资完成额 60%以上，建筑公司深度参与服务。房地产投资持续低迷的背景下，企业 困境求生，向内压缩杠杆率应对冲击，精简人员把控费用率，向外优化客户及业务结 构，拥抱国央企，提升非住宅业务比重。我们认为企业多点布局已显现一定成效，23 年 样本企业部分经营指标底部回暖，风险化解逐步完成。

地产链周期复盘：08、14 年强政策催化估值，11 年基本面复苏利润兑现。1）2008- 2010 年：基本面 V 型反转，“4 万亿”刺激下市场预期改善，带动板块估值快速提 升，企业收入、利润则因业务属性反应滞后，期间房地产、建筑装饰 PE 涨幅分别为 113%、71%，利润涨幅分别为 31%、16%。2）2011-2013 年：地产政策预期温和， 基建刺激政策预期升温，带动板块估值提升，同时得益于 08 年“4 万亿”投资的滞后反 应，以及城镇化率的快速提升，本轮周期中板块利润同步得以释放，期间房地产、建筑 装饰 PE 涨幅分别为 17%、12%，利润涨幅分别为 25%、18%。3）2014-2017 年： 地产全面放松限购、棚改货币化启动，基建“一带一路”、PPP 等，房地产及基建政策 呵护强，板块估值提升明显，但行业投资数据持续走弱，企业收入、利润未能得以释 放，期间房地产、建筑装饰 PE 涨幅分别为 211%、270%，利润涨幅分别为 0%、5%。

周期复盘借鉴：本轮政策放松预期强，中长期数据有望改善，短期体现估值提升。相较于前几轮地产周期，本轮地产周期存在几点不同，1）本轮周期板块β相对以往更不明 显，源于 52 家出险房企的压制；2）本轮周期供给侧出清力度已经超过需求中枢的降 幅，市场已处于过度出清状态；3）产业链企业扩表意愿低于以往周期；4）当前无论是 房地产行业还是建筑行业均已渡过快速发展阶段进入行业成熟期。综合影响下，本轮周 期在基建稳增长政策、地产政策放松预期、国企改革、一带一路等因素共同催化下，中 长期企业有望随行业数据改善而获得收入、利润释放以及现金流好转，短期则更多体现 为估值修复反弹。

地产底部信号已有显现，黎明破晓时分。在房地产行业基本面经历了深度调整之后，当 前购房按揭负担比明显改善、租金回报率对国债利差显著收窄、千人开工套数较日美大 幅超跌，上述三大底部支撑信号显现，预计房地产行业的自然需求底有望来临。此外， 近期二手房销量回暖，房价也有筑底企稳趋势，同时叠加房地产政策进一步优化，预计 市场热度也将逐步由二手房传导至新房，从而推动房地产市场逐步回归正轨。