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裕同科技研究报告：多元开拓+智能改造打开盈利空间，提高分红回馈股东。全球布局&智能化推进，放大效率优势&夯实展客基础。公司作为 纸包装行业龙头提升竞争力的路径在于：

1)绑定赛道空间广阔&具备消费升级属性的优质大客户提升粘性。 前期伴随消费电子产业链进行全球布局，当前拥有 100 多家分/子 公司，且海外产能利用率优于国内。

①绑定头部优质消费电子品牌，行业稳健修复预期下，折叠屏手 机、可穿戴设备、AI 手机带来结构性增量，头部客户份额有望稳 步提升，我们预计 23-25 年消费电子包装营收-5%/+13%/+13%。

②烟酒/环保包装多元化进展后续有望加速开拓。21/22 年非 ICT 包装类客户增速贡献 10.3%/2%，凭借较好的客户交付服务能力， 有望在市场化招标背景下切入客户新系列招标获取增量份额，我 们预计 23-25 年消费等非 ICT 包装营收-6.4%/+18.8%/+21.2%。

2）精益管理提升盈利能力：通过智能化工厂等方式强化人员成本 管控/库存管理。公司以许昌工厂为起点不断进行多工厂智能化改 造，2016-2022 年公司直接人工成本占营业成本的比重从 18.1%下 降到 13.5%，数字化系统匹配精准控制库存提高周转效率。 未来三年提升分红比例，回馈股东。1）资本开支进入回落周期， 分红能力提升。2022/2023Q1-3 资本开支分别为 16.0/5.9 亿元， 同比-13%/-32%。2）提高分红：公司公告 2023 年度至 2025 年度， 每年以现金形式分配利润不少于当年归属母净利润的 60%。