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ESG资管产品研究专题（三）：优化ESG公募发行策略，科学评估双重绩效。近三年公募基金整体发行增速放缓，但受政策红利驱动，ESG 产品数量增速 逆势上涨，CAGR 达 20.2%，不过其超额收益普遍较差。因此针对 ESG 产品 发行，我们建议主动产品优先考虑整合策略，避免 ESG 投资枷锁，被动产品 选择中小盘宽基股票池，均可有效改善收益表现。且为更有效量化其双重绩效， 产品应选择 ESG 指数作为产品基准，从而更精准评价 ESG 基金经理投资绩效； 我们提出中信证券基金 ESG 评价体系 2.0，以量化监管及资金方对其社会绩效 的诉求。

公募基金发行节奏放缓背景下，受政策红利驱动，ESG 产品数量增速逆势 上涨，但从市场绩效来看，国内外 ESG 资管产品超额收益普遍较差。近三 年，我国公募基金产品发行节奏明显放缓，产品整体数量 CAGR 为 6.9%。 反观 ESG 公募产品，过去三年 ESG 公募基金存续产品分别为 106/150/179 只，CAGR 达 20.2%。体现出公募基金对 ESG 产品发行存在明确诉求，而 其背后主要受绿色金融等政策驱动，证监会等监管机构均明确表态推动公 募基金行业践行责任投资理念。但从市场绩效来看，国内管理规模超过 20 亿的 24 只主动 ESG 产品在收益、波动率、最大回撤等多个维度相较主要 宽基指数占优的仍为少数，季度胜率超过 50%产品仅有 5 支，与市面上丰 富的 ESG 因子投资有效论证形成矛盾，未来 ESG 产品市场化压力较大。

因此我们认为当前市场 ESG 基金产品设计存在优化空间，并分别针对主动 和被动投资策略提出了改进方案： （一）对主动型产品：从 Brinson 归因来看，由于多数产品存在剔除政策， ESG 资管产品在行业配置上较为激进，83%的负向超额收益能够被配置收 益解释，17/20 支主动 ESG 基金在前 5 大行业持仓集中度上相较中证 800 有所提升。因此我们认为基于外部评分结果的单一负面剔除策略并不能较 好地挖掘企业在 ESG 维度的风险和机遇，反而有时由于评价体系的误差， 可能成为投资行为的某种不合理限制。我们认为未来 ESG 投资的发展需系 统性在公司层面建立 ESG 投资制度，系统性地全流程结合 ESG 理念，实 现真正的 ESG 整合策略。 （二）对被动型产品：国内当前发行产品以沪深 300ESG 等负面筛选策略 为主，其类型过于单一且范围集中于大盘股。通过对中证各个 ESG 指数相 对基准的季度胜率来看，中小盘指数更适合结合 ESG 策略。从 2020 年 Q3 至 今 ， 中 证 500ESG/ 中 证 800ESG/ 沪 深 300ESG 胜 率 分 别 为 66.7%/58.3%/41.7%。因此，收益层面看，我们建议增加产品中小盘投资 比例，拓宽投资范围。

其次，鉴于 ESG 基金产品特殊性，其评价需要综合考虑投资绩效和社会绩 效，我们分别针对这两个维度提出了更有效量化方法：

（一）投资绩效：选择 ESG 指数作为产品基准，从而更精准评价 ESG 基 金经理投资能力。一方面全球监管对于基金“漂绿”行为关注度日益增加， 欧盟区域更是明确深绿产品基准需符合 ESG 目标，因此 ESG 指数作为基 准更契合监管趋势。从投资视角下看，由于主题型 ESG 基金的剔除政策将 限制其投资范围，因此类比赛道型基金，ESG 指数比宽基指数将更有效地 衡量基金经理的管理能力。

（二）社会绩效：我们提出中信证券基金 ESG 评价体系 2.0，从资管机构、 投资流程、投资组合、投后管理四个维度衡量产品全生命周期的 ESG 绩效。 量化产品的碳足迹等 ESG 绩效是监管和资金方的共同需求，例如丹麦主权 基金明确要求其管理人全投资组合 2025 年相比 2018 年碳排放降低 30%，因此结合国家战略方向与监管要求，我们创新性地对基金 ESG 评价体系进 行全生命周期升级，分别从 4 个维度评价 ESG 产品：（1）资管机构的 ESG 披露与公司治理；（2）评估机构 ESG 行研实力，自主与行业 ESG 评价体 系；（3）面向投资结果，计算重点持仓加权的 ESG 评分结果，提供组合 碳足迹计算工具；（4）投后管理，我们对企业参与政策的有效性进行评估。