食品饮料行业23年中报回顾：白酒经营分化，食品复苏回暖可期.pdf

食品饮料行业23年中报回顾：白酒经营分化，食品复苏回暖可期。白酒板块，23Q2 经营延续高增长，环比略有提速，区域龙头业绩超预期，酒企 信心十足，渠道仍在扩张。食品板块，整体需求弱复苏，餐饮低基数下增速较 快，细分品类/赛道仍有亮点。大宗成本普遍回落，多数企业压力有所缓解，在 弱复苏环境下稳健经营，调整自身，中报加速计提后有望触底回升。投资策略： 中报加速计提、政策提振情绪、资金面底部反转，坚定看多。一年维度我们对 优秀个股信心满满。对于短期参与行业贝塔型反转，直接锚定三季报（老窖汾 酒古井等高增长公司）。一年维度，白酒预计仍将延续分化趋势，品牌力强的 企业旺季走量压力不大，消化库存后安全边际更高，这样的品牌看一年 15%-30%回报率，吸引力十足。食品板块，是时候在下跌中找一些估值安全边 际非常充分，四季度到明年有反转预期的公司，布局绝对收益。标的推荐（半 年到一年维度）：白酒继续推荐战略性配置位置（山西汾酒、五粮液、贵州茅 台、古井贡酒），弹性品种珍酒李渡、老白干酒。食品继续推荐管理改善的中 炬高新，困境反转的价值股中国飞鹤，被低估的 H&H 国际控股，以及板块预期 回落但业绩稳健的甘源食品，关注洽洽食品、涪陵榨菜等。

白酒板块：经营有所分化，区域名酒业绩亮眼。2023 年 Q2 白酒行业收入 和净利润同比增速分别为+17.4%/+19.7%，Q2 现金回款同比+8.2%，低于 收入增长，高端酒和地产龙头酒表现更加稳健，二季度在经济下行的压力 下仍保持高增长。分板块来看，高端白酒经营韧性十足，茅台老窖产品结 构持续优化，五粮液淡季主动调整。次高端表现分化，整体产品结构升级 停滞，汾酒低基数下业绩高增。区域名酒 VS21 年收入利润表现最优（两 年维度收入/利润 cagr18.6%/18.9%），整体环比提速，古井迎驾业绩超预 期。不同省份经济活跃度和大众消费恢复程度不同，区域酒企分化明显， 徽酒增长中枢 25-30%，营收和利润增长亮眼，苏酒增长中枢 20%左右， 河北、新疆、湖南等区域酒企呈现出不同程度的增速放缓，增速同比基本 持平（-5%~5%），区域经济增长水平对地产酒动销影响逐步抬升。从合 同负债和回款来看，酒企收款政策整体趋于宽松，汾酒、口子窖回款亮眼， 预收款仍有余力，五粮液、舍得合同负债环比下降，但同比去年快速增长， 目标完成确定性强。酒企渠道仍在扩张，对中秋国庆旺季信心十足。

食品板块：中报加速计提，触底回暖可期。二季度整体需求回落，餐饮及 供应链板块景气度一般，好在去年基数较低，相关企业表观增速依然突出， 日辰、宝立、颐海等公司餐饮端业务 Q2 分别同比+78%/+50%/+34%。啤 酒高端消费场景恢复，利好价格表现。家庭端乳制品、零食、卤味等二季 度延续弱复苏趋势，部分具备居家囤货属性的品类受场景多元及高基数影 响承压较大。但板块中依然有表现亮眼的细分品类，保健品受益疫后健康 需求，景气度延续，零食量贩行业继续快速开店，带动甘源、盐津等小零 食二季度高增长，功能饮料、电解质水、无糖茶等细分饮料品类也保持着 高景气，消费群体持续渗透。大宗成本普遍回落，多数企业上半年成本压 力明显减缓，部分油脂、包材成本占比高的企业成本红利更明显，但也有 少数原材料如鸭副、葵花籽价格在持续上涨。弱复苏环境下企业稳健经营，调整自身，比如海天对外持续降低经销商库存，伊利、飞鹤面对小品牌甩 货以稳住价盘为第一要务，洽洽部分区域也在 6 月份主动放弃任务、消化 坚果库存。中报虽然有不少食品股低于预期，但能感受到部分公司在弱势 环境下加速计提实现业绩触底。

乳制品：液奶需求复苏，结构差异明显。液态奶有所恢复，但是结构差异 仍存，白奶明显好于酸奶，高端白奶好于基础白奶。伊利液态奶增速环比 改善，Q2 金典双位数增长需求承压，蒙牛上半年特仑苏双数增长，基础白 奶中高个位数增长，带动大白奶跃居品类第一。奶粉未通过新国标的小品 牌甩货去库存，短期行业竞争加剧，伊利飞鹤以控货控价盘为第一要务。 利润上蒙牛受益结构升级，利润率提升超预期，伊利重心在优化销售费用 效率，广告投放有所下降，毛销差改善。

调味品：基调龙头调整为主，复调 B 端增速较快。Q2 整体需求承压，基 础调味品餐饮需求有复苏，龙头海天也在顺势调整，主动控货降低库存， 实际动销好于报表增长，中炬包袱较轻，保持稳健增长，内部董事会换届 也已经落地。恒顺、榨菜受需求及基数影响，同比下滑。Q2 大豆、油脂价 格同比下行，成本压力继续缓解。复调 B 端企业日辰、宝立餐饮渠道低基 数下增速较快，C 端企业天味、颐海在淡季收缩费用，稳健运营，盈利能 力有所改善。