海外美护行业2023年中期策略：国产替代下，成分驱动变革.pdf

海外美护行业2023年中期策略：国产替代下，成分驱动变革。mmary＃  国产护肤品牌迎来发展风口，成分党成为主流：对标日本和韩国美妆消费， 国货品牌大多创办于经济高速发展期，并于之后 10-20 年高增长阶段，以日 本为例，日本经济在 20 世纪 80 年代高速发展，女性走向工作岗位，化妆品 需求增加，DHC 创建于 1972 年，SK-II 于 1975 年在日本创立，ORBIS 诞生 于 1987 年。进入 20 世纪 90 年代，日本经济增速放缓，而日本国货在此阶段 进入高速发展期。中国国货品牌已过创办期，成分党崛起下板块性投资机会 凸显，我们看好市场空间大且渗透率不断提升的重组胶原蛋白板块，我们预 计在功效性护肤品市场的渗透率有望从 2022 年的 18.0%提升至 2025 年的 26.0%，逐步抢占玻尿酸市场。我们看好此板块行业龙头巨子生物，凭借领先 的重组胶原蛋白量产规模、不断扩张的 SKU 以及线上渠道渗透维持行业领先 地位。建议关注海外市场功效护肤品龙头且品牌矩阵布局完善的欧莱雅、雅 诗兰黛、资生堂、爱茉莉太平洋，具备市场稀有性的天然成分护肤品集团 L'OCCITANE，及不断深化及迭代大单品策略的珀莱雅（社服团队覆盖）。

安全性且见效快，满足各类颜值需求，光电类终端需求推动医美器械发展： 不同于护肤品的见效慢，光电类轻医美可较快满足美白、抗衰等需求，同时 无创类轻医美安全性较高，头豹研究院预计 2023-2025 年中国光电医美终端 市场规模 CAGR 为 12.1%。终端需求景气推动医美器械更新迭代，医美器械 产业链中，上游/中游/下游毛利率水平分别为 30%-40%/50%-60%/40%-50%， 中游制造企业利润率水平最高。我们看好中游制造环节企业通过并购实现快 速国产替代，医美政策趋严利好具备中高端器械生产能力且取证速度快的国 产医美器械公司。重点推荐复锐医疗，全面布局激光、脉冲、射频、溶脂等 仪器并均有较高市占率，通过较高的取证数量创造壁垒强者恒强，并依靠完 善的售后体系及直销渠道改革持续增长。

注射类重组胶原蛋白加入市场，竞争格局有望改变：在颜值经济影响下，近 年来抗衰需求旺盛。注射医美产业链中，上游利润水平最高，毛利率可达到 50%-85%。受益于市场教育起步早，2021 年玻尿酸和肉毒素占据注射类 95.9%，但近几年重组胶原蛋白发展逐渐成熟，解决了动物胶原的安全性问题， 在注射医美市场开始起步，2021 年锦波生物重组 III 型人源化胶原蛋白植入剂 产品获批上市，巨子生物 4 款重组胶原蛋白肌肤焕活类产品（2 款 24Q1 取证， 2 款 25H1 取证）有望上市，此成分的安全性高，支撑性与自然度较玻尿酸好， 有望初步取代玻尿酸成分。重点推荐巨子生物，建议关注锦波生物（社服团 队覆盖）、爱美客（社服团队覆盖）、华东医药（医药团队覆盖）。

美容连锁板块疫后修复弹性大：行业步入全面修复期，行业在 1）Q1 起门店 净消费的快速增长，2）固定资本摊薄后实现利润率提升，3）经过 2022 年出 清，有望为头部公司带来优质开店及并购机会的三重逻辑演绎下稳步提升经 营效益。疫情考验显示出医美、生活美容门店较为灵活的运营能力，植发门 店的经营杠杆效用则在复苏周期的弹性更大。建议逢低布局具备低成本导流 拓客优势、系统化支撑下开店速度行业领先的美丽田园医疗健康，建议关注 开店积极、下沉市场率先布局的雍禾医疗，建议关注持续受益于通关政策的 医思健康及完美医疗，建议关注美容零售及服务的一体化连锁公司 ULTA。

海外美妆处修复期，大众品牌及功效品牌布局完善公司取胜：2023Q1 海外美 妆行业收入平均增长 4.4%，净利率平均变动-1.9 个百分点。建议关注拥有 9 个大众护肤品牌及 5 个功效品牌的欧莱雅。