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恩华药业（002262）研究报告：集采影响基本缓解，新品上市持续抬升天花板。公司是国内静麻制剂领先企业之一，业绩稳健增长 公司是国内静麻制剂领先企业之一，拥有国内最丰富中枢神经药 物的产品线，据 2022 年董事会经营评述，公司在中枢神经系统 药物领域获批上市新药制剂 56 个，品规 89 个，拥有 7 个独家上 市品种，13 个首家上市品种，25 个产品销售市占率国内第一并 拥有 10 个亿元品种；此外公司中枢神经类重要品种均拥有从原 料药合成到成品药制剂的全部生产流程，主要原料均为初级化工 产品，纵向延伸也保证了经营利润率较高。2018-2022 年公司实 现营业收入、归母净利润复合增速分别约 2.74%、14.46%，整体 业绩在疫情影响扰动下仍保持稳健增长，利润率受益于毛利率相 对较高的麻醉业务线结构占比提升也大幅提高，盈利能力提升。

高壁垒精麻制剂行业竞争格局稳定，存量产品集采风险

基本缓解 据米内网样本医院数据，2021 年神经系统化药销售规模约 743 亿 元，预期随着手术量及无痛内镜诊疗量增加规模持续扩增。精麻 药物领域政策壁垒较高，尤其是麻醉药品和一类精神药品的生产 经营受到国家严格管控，且由医保局定价，保障了领域内企业的 稳定格局。公司依托咪酯、咪达唑仑对应细分品类样本医院市占 率超 80%（米内网数据），且持续镇痛类产品扩充已实现镇静和镇 痛并驾齐驱，且集采影响基本缓解：1）已集采产品：公司主要 产品如右美托咪定、利培酮、氯氮平、阿立哌唑、度洛西汀等产 品自 2018 年开始已经纳入国家带量采购，收入占比已由 2017 年 的 22%下降至 2022 上半年的 8.8%（样本医院）；2）未来可能集 采产品：公司未纳入集采品种竞争格局较好，距国家集采标准规 定（通过一致性评价（含原研）至少 5 家）尚有距离，咪达唑仑 目前仅 3 家过评，依托咪酯脂肪乳剂（长链）为公司独家产品无 集采风险，精神和神经类产品丁螺环酮、齐拉西酮等收入占比较 小，且竞争格局较好短期内集采可能性较小，羟考酮、瑞芬太 尼、舒芬太尼、阿芬太尼为麻醉管制类产品纳入集采风险较低。

TRV130 获批打开空间，在研管线丰富

5 月 8 日公司公告富马酸奥赛利定注射液（TRV130）获批，适用 于成人患者严重到需要静脉注射阿片类药物的急性疼痛，也可作 为替代疗法效果不佳时的选择，其原研药具有与吗啡类似的镇痛 效果且副反应低，2016 年获突破性疗法认定，2020 年 8 月获 FDA 批准上市。据米内网数据阿片类止痛化药 2021 年样本医院销售 规模约 115 亿元，约占为止痛药的 82%，需求刚性且持续增长， TRV130 作为靶点专一、安全性高的麻醉镇痛品种契合临床需求趋 势，潜在空间庞大，有望借助公司多年销售渠道成为重磅单品。 此外公司注重市场潜力大、技术壁垒高的新产品开发，近 5 年获 批 1 类创新药临床批件 9 项，同领域创新药批件数量全国第一。 2022 年公司投入科研经费 4.95 亿元，同比增长 23.10%，研科研 项目 70 多项，夯实公司可持续发展。