河钢资源（000923）研究报告：高弹性铜铁资源标的.pdf

河钢资源（000923）研究报告：高弹性铜铁资源标的。河钢资源作为一家国有控股的矿产资源型上市公司，经过过去几年的 转型发展与资源整合，形成了“铜矿+铁矿”双主业的发展模式。过去两年由 于公司铜矿项目处于一二期衔接阶段，尚难盈利；铁矿成为其支柱业务，贡 献 70%营收和 90%利润，因此过去几年公司更接近于铁矿标的。而伴随着铜 矿二期项目的推进以及大宗商品价格整体反弹，2023 年公司铜矿+铁矿业务 有望迎来反转，是典型的高弹性铜铁资源标的。

铁矿业务：高品质伴生矿，业绩弹性大

PC 公司开发的 Palabora 铜矿为铜铁伴生矿，铜矿开采过程中会分离出磁铁 矿，公司现有磁铁矿堆存约 1.5 亿吨，铜二期项目投产后，每年新增贴铁矿 产出。随着铁路运力的改善，预计 2023 年公司磁铁矿出货量有望达到 1000 万吨，中期维度公司磁铁矿出货量有望达到 1500 万吨/年。海运费构成公司 磁铁矿到岸成本的主要部分，2019-2020 年公司铁矿石到岸成本基本维持在 50 多美元/吨，随后的海运费价格上涨和汽运比例提高导致 2021-2022 年到岸 成本上行至 70 美元以上。随着海运费的持续下滑，我们预计公司 2023 年到 岸成本有望逐步回落，即便矿价不涨其铁矿盈利也将明显增厚。根据我们测 算，若 2023 年公司磁铁矿销售均价达到 110 美元/吨，到岸成本下降至 70 美 元/吨，则全年公司铁矿业务有望实现归母净利润 10.97 亿元。

铜矿业务：铜二期投产在即，开辟盈利第二曲线

过去数年，由于公司铜一期项目临近闭坑，铜二期项目正在建设中，公司铜 矿业务整体小幅亏损。随着 2023 年铜二期项目投入使用，铜矿业务有望实现盈亏平衡。铜二期项目预计于 2025 年实现满产，满产后可实现 7 万吨/年铜金属 量产出。若假设铜价维持在 6.5 万元/吨，公司二期铜矿全口径成本 3.2 万元/吨， 则铜二期项目完全达产后有望为公司贡献归母净利润 7.6 亿元。