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怡和嘉业（301367）研究报告：国产家用呼吸机龙头，打造行业出海标杆。国产家用呼吸机龙头，业绩快速增长 公司深耕呼吸健康领域二十余载，已成长为国产家用无创呼 吸机及通气面罩龙头企业。公司近几年业绩快速增长，2017-2019 年营收和归母净利润复合增速分别为 35%和 144%；2020 年公司 双水平肺病呼吸机受疫情需求拉动，带动营收和归母净利润分别 同比增长 117%和 487%，2021 年在高基数和疫情相关需求下降 的情况下增速有所回落。2022 年前三季度，公司营收和归母净 利润分别为 10.1 亿元（+124%）和 2.7 亿元（+127%），预计主 要由于飞利浦受呼吸机召回事件的持续影响，美国市场对公司产 品需求进一步提升，从而驱动订单高速增长。

根据公司公告，预计 2022 年实现收入为 14.44-15.44 亿元， 同比增长 118%-133%，实现归母净利润为 3.51-4.07 亿元，同比 增长 141-180%。展望明年，我们预计公司有望实现稳健增长，一 方面国内睡眠呼吸机需求随着疫后复苏有望逐渐回暖，另一方面 在飞利浦呼吸机召回事件的影响下，公司全球化进程有望加速。

家用呼吸机市场空间广阔，公司国内外份额有望进一步提升

1）以 COPD 和 OSA 为主的呼吸健康疾病患者人数的增长 以及渗透率的提升，驱动全球家用无创呼吸机市场规模高速增 长。根据 Frost&Sullivan，全球家用无创呼吸机市场规模将从 2020 年的 27 亿美元增长至 2025 年的 56 亿美元，CAGR 为 16%；其 中中国市场规模有望从 2020 年的 12 亿元增长至 2025 年的 33 亿元，CAGR 为 22%。2）国内 OSA 和 COPD 诊断治疗率仍有 较大提升空间：根据公司招股说明书，2020 年国内 OSA 和 COPD 存量患者基数庞大，分别约为 2 亿人和 1 亿人，但 OSA 诊断率 不到 1%，COPD 诊断率和治疗率仅为 27%和 20%，和美国 20% 的 OSA 诊断率以及 68%/58%的 COPD 诊断率/治疗率相比，仍 有较大差距。不考虑患者人数的自然增长，假设远期国内达到美 国的诊断率和治疗率水平，则 OSA 渗透率还有 20 倍以上的成 长空间，COPD 诊断治疗率还有 7.4倍的成长空间。