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怡和嘉业研究报告：耕耘国内，放眼全球，国产家用呼吸机龙头绘新篇。产品线齐全的家用呼吸机国产龙头，有望迎来业绩修复+盈利能力提升的 双重共振。公司深耕呼吸睡眠领域二十余年，产品线布局较为完善，涵盖 家用、医用和耗材三大领域。公司持续推进产品更新迭代，性能参数比肩 海外龙头，2024年推出E5、P5系列睡眠呼吸机，持续丰富产品矩阵。随 着美国市场去库存进入尾声，看好公司业绩的企稳修复，叠加高毛利耗材 产品的放量，收入结构优化下预计盈利能力将持续提升。公司账上现金充 沛，未来有望通过外延式并购壮大自身实力。

渗透率低且患者基数庞大，全球家用呼吸机市场持续扩容。2020年全球 COPD和OSA患者分别为4.67亿人、10.68亿人，奠定了家用呼吸机广 阔的需求空间，2020年全球家用呼吸机市场规模达27.09亿美元（（2016 2020年CAGR为12.23%）。国内市场，渗透率提升有望带动家用呼吸机 市场持续扩容，2020年中国COPD诊断率为26.8%（美国为68.3%）， OSA诊断率不足1.0%（（美国为20.0%），随着居民健康意识的提升，中国 家用呼吸机市场前景广阔。公司积极发力国内市场，国内收入占比由2022 年的15.3%提升至2024H1的42.8%。海外市场，2023年美国市场渠道 去库存影响下，主要家用呼吸机品牌业绩均受到一定影响，2024Q3开始 去库存影响基本出清，行业拐点下公司未来业绩有望迎来修复。

飞利浦退出美国市场，竞争格局迎来重塑，新稳态下公司市占率快速提升。 全球呼吸机市场集中度较高，2020年瑞思迈及飞利浦合计占据78%的市 场份额。2021年以来飞利浦因产品质量问题频繁发生召回事件，于2024 年正式退出美国市场，市场格局迎来重塑机遇，公司凭借优秀的产品质量 和性价比优势快速抢占市场份额，家用无创呼吸机的全球市占率由2020 年的4.5%（（四名））提升至2022年的17.7%（（四二）），国内市占率由 2020年的21.6%提升至2022年的25.8%，品牌影响力持续提升。

海外本土化布局加速推进，续签协议打开成长边界。公司持续深化海外本 土化布局，产品销售覆盖全球百余个国家和地区，取得多项NMPA、FDA、 CE认证，并进入美国、德国、意大利、土耳其等国家医保市场，2024H1 实现海外收入2.19亿元（占比57.2%），已取得18项海外注册证，且有 17个海外注册证处于注册申请中。2024年7月，公司与RH新签5年独 家经销协议，新增肺病机产品及加拿大区域。打开海外市场成长边界，有 望进一步提升全球市占率。