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怡和嘉业研究报告：去库接近尾声，睡眠呼吸龙头翼展全球。公司为睡眠呼吸龙头，通过与RH合作、建立云平台等不断增强竞争实力，未来有 望持续扩大市场份额；预计渠道库存去化进入尾声，2024H2有望迎来业绩拐点。

睡眠呼吸蓝海赛道，去库周期接近尾声。OSA及COPD发病率较 高，全球存量患者约10亿/5亿人。家用呼吸机作为COPD/OSA的 首选非药治疗方案，渗透率仍处于极低水平，根据我们测算，美国 家用呼吸机设备在全部人口当中的渗透率约0.9%，而中国/欧洲仅 0.03%/0.13%，存在巨大提升空间。行业增速亦处于较快水平，全球 龙头瑞思迈2014-2024财年收入CAGR达12%。2021年飞利浦召回 后，行业格局骤变，现有玩家在经历抢占市场和渠道去库后，开始 进入新稳态。结合2024Q2公司合同负债及美好医疗收入增速改善， 我们预计渠道库存去化进入尾声，2024H2公司业绩有望迎来拐点。

竞争实力增强，新稳态下抢占份额。我们认为公司在经历飞利浦召 回事件后，竞争实力不断增强，在新稳态下有望抢占更多市场份额。 （1）在美、加市场与RH加强合作，2024年7月与RH签订的5年 《独家经销协议》增强公司长期成长确定性；RH公司近年来不断引 进具有丰富产业经验的高级管理人员，叠加公司在技术/售后等方面 的支持和赋能，综合实力已明显提升，有望在美国持续提升市占率。 （2）云平台是家用呼吸机厂家提高患者黏性、增强算法能力、对接 医保报销的重要工具，公司在召回事件期间安装云平台至美国多个 终端，并在欧洲亦落地云平台，有望进一步开拓市场；（3）多个产 品获得FDA认证，并成功跨越瑞思迈专利壁垒，出海之路更为顺 利；（4）在中国，有望持续理顺不同渠道的产品种类、销售价格、 品牌，同时建立零售专柜及售后服务网点，进一步贴近客户需求； （5）持续投入研发，在睡眠呼吸领域广泛布局，氧疗领域、医用领 域在研产品准备充分，未来发展空间广阔。

催化剂：RH订单量超预期、面罩销售超预期。