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鼎阳科技（688112）研究报告：射频微波类产品量价齐升、蓝海在即，工业+教育双轮驱动可期。通用电子测试测量仪器领军企业，四大主力产品全线进入高端领域，以 自有品牌销售为主。近三年营收/净利润 CAGR 27%/52%，22Q3 盈利能力创 新高。公司是国内唯一一家能够同时研发、生产、销售数字示波器、信号发 生器、频谱分析仪和矢量网络分析仪四大通用电子测试测量仪器主力产品的 厂家，是国内主要竞争对手中唯一四大主力产品全线进入高端领域的厂家， 同时也是全球第三家、国内第一家发布 2GHz 带宽 12bit 高分辨率的数字示波 器厂商。2022 年前三季度，在面临原材料价格大幅上涨、高价调料等诸多不 利因素下，公司盈利能力逐季度增强，Q3 毛利率 59.69%，同比提升 3.10pct， 环比 Q1、Q2 分别提升 4.15、2.89 pct。

应用领域广泛，下游用户众多，行业天花板高&国产替代空间广阔。电 子测量仪器是现代电子信息产业的基础和先行官，其应用广泛，下游应用领 域具体涵盖通讯、半导体、汽车电子、医疗电子、消费电子、教育科研等行 业。海外厂商占据 90%以上的市场份额，高端领域国产替代空间广阔。以四 大主力产品为首的通用电子测试测量仪器的细分行业总容量约 400~500 亿 元，目前公司营业收入相对行业容量极小，仍有巨大的成长潜力。

高端产品线比较优势突出，销售占比已提升至 17%。相对普源精电而言， 公司高端产品线的比较优势鲜明，包括高端产品矩阵的完备性和丰富性最佳， 特别是射频微波类产品优势突出；主力产品毛利率高于普源精电同类型产品， 盈利能力较强；高分辨率数字示波器综合性能参数是目前国内厂商的最高水 平；射频微波类产品最高输出频率/测量频率范围更优。2017~2021 年，公司 高端产品销售占比由 2%提升至 11%，2022 年 1-9 月，高端产品营收同比增 长 119%，高端产品占比提升至 17%。

射频类及高分辨率产品量价齐升、增长亮眼。其中，射频微波类产品空 间大、毛利率高，有望打开新蓝海。2022 年 1-9 月，公司高分辨率数字示波 器、射频微波类产品境内收入分别同比增长 239.53%、104.15%，其中，射频 微波类产品平均毛利率水平相较于示波器高 13.91pct，具有更强的盈利能力， 有望成为公司未来的新增长点。2022 年 1-9 月，公司四大类产品平均单价同 比提升 22.67%，其中射频微波信号源类产品平均单价同比提升 38.32%。根据 公司 2022 年中报，矢量网络分析仪平均售价同比提升 43.23%。

境内市场持续发力，境内工业市场增速尤为明显。贴息贷款政策刺激教 育市场需求释放，未来有望形成工业+教育两轮驱动。2019~2022 上半年，公 司境内营收占比由 20.4%逐年提升至 30.8%。2022 年 1-9 月，公司境内市场营业收入同比增长 79.93%，其中境内工业市场同比增长 131.78%，Q3 境内营 收同比增长 124.55%，其中境内工业市场同比增长 215.82%。9 月份密集发布 教育市场利好政策，包括央行 2000 亿专项贷款、财政贴息、扩大教育投资等 重要文件，预计教育领域科学仪器的采购需求大幅提升。公司自成立之初就 深耕中国高校市场，在品牌形象、客户粘性、产品或解决方案等方面具备独 特优势，教育市场销售收入在 Q4 或明年有望迎来加速增长。