中国货币政策分析手册二：揭开双支柱调控的面纱.pdf

中国货币政策分析手册二：揭开双支柱调控的面纱。我国目前的“货币政策+宏观审慎”双支柱调控框架可从传统货币政 策中分离金融稳定的目标，减轻货币政策调控时受到的约束，增强央 行对系统性金融风险的控制能力。双支柱框架的核心为货币政策司与 宏观审慎管理局，但实现宏观审慎管理还需要多部门联动合作。总的 来说，传统货币政策锚定经济周期，而宏观审慎政策锚定金融周期。

双支柱框架下的传导机制：货币政策与宏观审慎管理共同作用对象为 金融中介，因此我们认为，从金融中介视角去评估和研究双支柱的配 合效果及传导路径在我国更具合理性。从银行部门来看，商业银行的 信用扩张能力面临流动性、资本、利率三大约束。针对这三大约束的 货币政策思路如下：给银行注入量足、成本低、稳定性强的中长期资 金以缓解流动性约束；给银行补充资本金，提升其资本充足率以缓解 资本约束；利率约束缓解过程最任重而道远，主要是通过进一步推进 利率市场化改革。从非银部门来看，涉及信用创造且金融风险相对更 大的影子银行业务，也被双支柱框架纳入监管视野。

全球宏观审慎工具体系与中国特色：目前国际上已形成较全面的宏观 审慎政策工具箱。对比海外，我国的政策工具箱包括时间和结构两个 维度的工具，基本涵盖国际常用的工具，但分类更为细致，且进行了 更适合国情的创新。如相比发达国家，我国更为重视跨境资本流动的 管理工具的开发与应用；房地产行业的房企“三道红线”政策等。

从五轮“稳增长”再看“货币政策+宏观审慎”的配合与分工： 1）第一轮（2008-2009 年）：金融危机爆发，保就业导向下，采取适度 宽松的货币政策，彼时宏观审慎尚未实施。 2）第二轮（2011-2012 年）：欧债危机后货币政策转为稳健略宽松。 2011 年引入差别准备金动态调整机制，我国宏观审慎框架初现雏形。 3）第三轮（2014-2015 年）：经济增长连续下台阶，货币政策稳健略宽 松。影子银行快速扩张，造成杠杆率高企、资产期限错配、系统性风 险扩张等问题。央行推出 MPA 考核机制、出台资管新规以疏通货币 政策的传导渠道，体现出“双支柱”相互配合和分工的作用。 4）第四轮（2018-2019 年）：实施稳健灵活适度的货币政策，同时探索 把影子银行、房地产金融、互联网金融等纳入宏观审慎政策框架。 5）第五轮（2020 年）：疫情冲击货币政策再度转松，央行降准并推动 LPR 下降；宏观审慎政策侧重信贷支持。2020 年社融规模稳定增长， 反映出双支柱的调控效果。