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晶晨股份（688099）研究报告：拥抱音视频技术互联网化浪潮，深度受益AIOT发展。21 年业绩增长超预期，盈利能力提升带来丰厚现金流。晶晨股份近年来营业收入 呈高速增长状态，从 2016 年的 11.5 亿元增长到 2020 年的 27.4 亿元，CAGR 达 24.2%。2021年国内市场持续回暖，海外市场进一步开拓，全年公司营收达到 47.77 亿元，同比增长 74.5%；全年归母净利润约 8.12 亿元，同比增长 606.8%。随着 公司 12nm 芯片良率提升以及销量提高，公司产品的单位成本下降，盈利能力获 得提升。公司的经营性现金流非常健康，20 年同比增长 172%，达到 9.27 亿元， 后续的研发、经营有充足的现金保障。我们预计随着公司份额的提升、销量的拓 展，多媒体芯片规模化销售将提升公司的盈利能力，为公司带来丰厚的利润和现 金流。

国内 IPTV 机顶盒 21 年采购量反弹，换机潮将在 22、23 年来临，海外 IPTV 机 顶盒蓝海市场增速快。据流媒体网不完全统计，2021 年上半年三大通信运营商智 能机顶盒的招标数量约 4380 万台，超过 2019 年 3500 万台、2020 年 1520 万 台。2019 年全国新增 IPTV 机顶盒用户 1.41 亿，结合 3-4 年的换机周期，换机潮 将在 2022-2023 年来临，公司有望受益于市场规模和份额的双提升。海外多数运 营商尚未开展网络机顶盒业务，整体市场预期增速较快。海外机顶盒市场原先还 是以数字、卫星机顶盒为主，处于向 IPTV 的升级阶段，预计全球 IPTV/OTT 机顶 盒将快速增长，根据华经情报研究院，2025 年出货量将达到 4.3 亿台，对应机顶 盒芯片的市场空间约为 150 亿元。公司在海外不断帮助运营商开展互联网机顶盒 业务，增加盈利渠道。受益于海外智能机顶盒的快速普及以及博通受反垄断制裁， 公司智能机顶盒芯片海外出货量持续大幅增长。

谷歌 Nest 生态逐步建立，AIoT 成为公司新的业绩增长点。全球 AIOT 市场快速 成长，智能家居市场应用不断丰富。根据 IDC 预测，到 2025 年，以家庭摄像头、 智能音箱为代表的智能家居产品出货量将达到 14.3 亿台，我们估算对应芯片市场 空间超过 280 亿元。谷歌 Nest Hub 及 Nest 智能家居产品在海外构建了丰富的生 态与解决方案，其中广泛采用公司的芯片。公司与 Google、Amazon 的合作整体 分为两个部分：第一，芯片应用在谷歌、亚马逊的自主品牌终端产品上，第二，共 同建设全球生态，进入到其他品牌的终端产品。若谷歌智能家居业务迎来新的增 长，公司有望充分受益。

wifi 蓝牙芯片搭配主芯片快速放量，汽车电子芯片定位高端彰显公司高格局。根 据 IDC 数据，预计 WiFi 芯片 22 年出货量将达到 49 亿颗，市场空间大。WiFi5 数 传芯片壁垒高，公司成为全球第 7 家研发出 WiFi5 数传芯片的公司。通过主芯片 和 WiFi 蓝牙芯片配套，未来 WiFi 芯片自给和外销均空间巨大，有望贡献可观营 收增量。汽车芯片 v 系列主要是 12nm 制程，采用四核 ARM Cortex-A55 CPU， 定位高端，搭载公司智能座舱芯片的林肯等高端品牌车型已在海外销售。汽车芯 片对于公司的设计能力、质量管控等要求更高，海外布局彰显公司未来成为全球 顶尖设计厂商的信心。