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复星旅游文化（1992.HK）研究报告：曙光已至，龙头涅槃。2010 年至今，复星旅文一方面着力于 Club Med 及三亚亚特的发展，成为全球休闲度假游龙 头，另一方面则着力于包括 OTA 平台及演艺产品打造等方面的发展，最终形成涵盖度假村及 酒店、旅游目的地、服务及解决方案的三大业务主线。经营方面，疫情期的至暗时刻已过，2021 年下半年起海外旅游目的地正持续开放，公司恢复势头正盛，2022Q1 营收大增，业绩转正。

全球休闲度假游市场：海外复苏正盛，国内空间广阔

海外：疫情常态化下更多旅游目的地正逐步开放，出行需求复苏正盛。1）疫情管控：2020 年 4 月 27 日至 2021 年 11 月 1 日全球完全关闭国界国家占比由 72%降至 21%；2）酒店入住： 2022 年 3 月全球酒店入住率已恢复至 2019 年 82.6%；3）国际旅游恢复：欧洲美洲领跑全球。 国内：我国休闲度假游市场存在供需错配，出游群体体量的增长与消费升级推动需求日益高涨， 与之伴随的是占比相对较低的供给，行业仍为蓝海，未来 5 年市场规模 CAGR 有望达 7.11%。

度假村及酒店：度假村引领全球，酒店整装待发

度假村：Club Med 是全球休闲度假村龙头，其突围之道有三：1）卡位优质景区，客源充沛； 2）主打一价全包，打造沉浸式体验；3）首创 G.O 概念，实现宾至如归。海外市场复苏推动其 2022Q1 营收同增 506.4%，业绩扭亏。展望未来：1）存量方面，度假村四五星占比提升有望 带动其盈利能力的提升；2）增量方面，2022-2024 年末公司已签约并计划新开度假村 17 家， 7 家位于中国境内。对标欧洲成熟市场度假村覆盖密度，其在中国的扩张空间或远不止于此。 酒店：2021 年末公司 Casa Cook 及 Cook’s Club 开业酒店共 12 家，未来公司将以轻资产模 式继续在全球范围扩张其酒店业务，预计 2023 年末公司全球布局酒店不低于 30 家（含已开）。

旅游目的地：三亚亚特珠玉在前，复游城再造成功

三亚亚特：作为地标级一站式目的地，三亚亚特配套设施高端、管理团队经验丰富、区位卓越， 这赋予了其在客源、定价、配套物业销售上的优势。1）客源：三亚享离岛免税政策红利，游客 充足，为其带来客流协同；2）定价：三亚亚特平均房价远高于三亚五星级酒店平均，看好其长 期提价能力；3）配套物业销售：三亚亚特强大 IP 带动了棠岸项目的销售，助力资金快速回笼。 复游城：基于度假村及三亚亚特的成功，公司推出“复游城”品牌，意在再造旅游生态。丽江 复游城卡位优质景区，综合三大 IP。太仓复游城则定位长三角，有望补充华东冰雪市场的空白。