铜矿分区域产量分析

智利增产乏力，刚果金增产潜力高、

1. 智利：品位下降，铜企资本开支不足制约稳产能力，关注矿企的融资能力变化

据美国地质调查局，2018年以来，智利铜矿产量逐步下降，2024年仅530万吨，全 球占比23%，产量较2018年下降了53万吨，产量下降的主因是老矿的品位明显下降， 铜企资本开支不足制约稳产能力。具体而言，目前运营的大部分铜矿山已有几十年 甚至上百年的历史，铜矿石品位下降，甚至一些矿山的开采正在从氧化矿转向硫化 矿。由于处理硫化矿对水和能源的消耗更大，技术更复杂，成本也更高，因此需要 更多的投资才能维持当前的产量和品质。展望未来，我们预计短期智利矿山老化与 投资的问题被彻底解决难度较高，ESG风险持续，关注矿企的融资能力变化。 以智利铜矿龙头智利国家铜业（Codelco）为例，据公司官网、SMM，2009年以来 智利国家铜业的铜矿品位逐步下降，2024年仅为0.64%，较高点的2010年下降 0.21PCT，24年铜矿产量仅144万吨，较2018年下降36.4万吨。智利国家铜业作为 国企，利润分配考虑更多的社会责任，而非单纯自身发展需求，公司对智利财政贡 献/ EBITDA较高，尤其在国家税收承压时期，如2010、2021年，该比例分别达到81%、 56%。偏低的留存利润制约了公司应对品位下滑的能力，维持性资本开支的不足使 得矿山设备老化、生产效率及稳定性低，叠加干旱等极端天气、新能源金属投资分 流影响，公司铜的产量下滑进一步给成本与利润带来压力，形成恶性循环。展望未 来，尽管智利国家铜业提出2030年其铜矿产量目标为170万吨，但其资产负债率高 企，24年末达77%，融资与偿债能力较弱，给提产目标带来不确定性。据Mining weekly，智利法规不允许国有矿山中接受私人资金，智利国家铜业正探索更多的公 私合作伙伴关系，如与Rio Tinto 和 BHP 达成协议，勘探新的潜在铜矿。

2. 秘鲁：社区关系缓和助力铜产量增长

据美国地质调查局，秘鲁铜矿产量整体维持震荡增长趋势，2024年达260万吨，占 全球比例为11%。前期不稳定的社区关系问题，抑制了矿企的投资意愿，新增项目 少，预计未来随着秘鲁矿业ESG水平提升，铜产量有望恢复正常增长。以五矿资源 的拉斯邦巴斯矿山（Las Bambas）为例，据公司财报、官方公众号，2021、2022 年矿区堵路天数分别达到100、173天，铜产量持续下降。随着公司持续加强与社区 的沟通合作，提升ESG，2023年3月后矿山物流保持稳定，产量回升，规划2025年 达到36-40万吨，25Q1成本已回到全球前50%水平。

3. 刚果金：拥有优质资源的铜矿后起之秀，长期具备良好扩产潜力，关注新增矿山 的配套电力情况

据美国地质调查局，刚果金依托品位高、成本低的优质铜矿的资源，刚果金的铜矿 储量、产量快速增长，2024年分别达8000、330万吨，超过秘鲁成为全球第二大铜 矿产地，参考表3，2025-2028年，刚果金铜矿增产空间超过35万吨。需要关注的是 刚果金新矿山配套电力的建设情况。刚果金以水力发电为主，赞比亚等国电力进口 为辅，据Enpower，电网的现有电力供应缺口估计为1000 MW，采矿公司通过依赖 昂贵的柴油发电来弥补这一缺口。由于采矿活动的持续扩张，预计到2030年末，这 一缺口将增加到2000 MW。

4. 中国：期待增储上产落地，缓和资源劣势

据美国地质调查局、中国自然资源部、中国有色金属工业协会，中国的铜矿资源矿 体较小、品位低且持续下降，2024年中国铜储量为4100万吨，而产量在2023-2024 年连续下滑，2024年仅180万吨，占全球的8%。据工信部等发布的《铜产业高质量 发展实施方案（2025—2027年）》，2024年精炼铜、铜加工材产量世界第一，分别 约为1364万吨、2350万吨。到2027年，力争国内铜矿资源量增长5%—10%，推动 国内资源增储上产，推进西藏、新疆、云南、黑龙江等重点地区铜矿资源基地建设， 新建一批大中型铜矿山。我们预计未来在政策支持下，国内铜矿资源将实 现稳中有增。

5. 美国：关键矿产资源战略助力长期铜矿产量提升

据美国地质调查局、美国铜开发协会，2024年，美国铜矿储量、产量分别为4700万 吨、110万吨，其中核心产区亚利桑那州铜产量占美国的约70%。展望未来，预计美 国对关键矿产资源的重视程度持续提升，推动本土铜矿建设与美资矿企的海外扩张， 但考虑到复杂的法律流程及ESG风险，美国铜矿新增产量落地时间较久。据白宫官 网，2025年3月20日，特朗普签署提高美国关键矿产产能（包含铜）的行政令，为 提升关键矿产产能提供资金、贷款和其他投资支持。例如，据SMM，作为世界上最 大的未开发铜矿之一的Resolution Copper项目，其因原住民纠纷、环评审批缓慢长 期搁置开发。2025年5月27日，美国最高法院拒绝了原住民团体关于Resolution铜矿 开发的上诉，6月，项目已获得了美国农业部的环境批准，预计投产后年产能达45 万-50万吨铜，可满足美国约25%的铜需求。