君亭酒店基本经营、股权结构与财务情况如何？

中高端酒店运营管理方向佼佼者，依托强运 营能力打造商务/度假业务矩阵。

君亭酒店：中高端酒店运营管理方向佼佼者，依托强运营能力打造商务/度假业 务矩阵。君亭酒店为国内中高端酒店运营管理方向上的佼佼者，以“一店一品”及 东方文化特色为基底打造酒店项目，2021 年自创业板上市。业务覆盖面来看，当前 业务包括酒店运营、酒店管理（委托管理）、酒店资产管理（合资公司创立私募投资 基金）及酒店加盟四大板块；公司在酒店运营/酒店管理方面已积累丰富的酒店管理 经验，酒店资产管理/酒店加盟业务处起步阶段，其中酒店资产管理业务方面公司于 23 年 3 月创立君达城公司着手布局，君达城旗下控股子公司君荟于 23 年 12 月/25 年 2 月由公司二级子公司君荟与两大信托公司合资建立私募投资基金进入投资运营阶段， 其中与华能信托合资企业“华君鑫运”已在 25 年 3 月完成对成都春熙路太古里核心 商圈项目-成都融御项目的首期投资；

酒店加盟业务方面由公司 24 年 12 月成立君行 公司专项负责，25Q1 公司已签约加盟店 8 家，分布于广州/成都/长沙/济南/贵阳等 地。品牌矩阵来看，君亭集团旗下主要有君亭、君澜、景澜三大品牌，君澜/景澜两 大品牌为公司2022年1月22日通过募集资金收购，收购股权比例分别为79.0%/70.0%， 对应投资金额为 6600 万元/1.4 亿元。君亭酒店整体定位为“休闲+商务”根据酒店 差异化方向具体可分为君亭/夜泊君亭/Pagoda 君亭三个细分品牌；君澜酒店为公司 超高端/奢华类酒店主要发力点，根据品牌/分布位置不同分为商务/度假两大类别； 景澜酒店则是与当地文化特征结合的个性化酒店，非标属性强，面向中端市场有相对 高性价比的“景澜青棠”品牌酒店；上述三大品牌下细分品牌多数为直营/委托管理 门店。除三大品牌外，公司针对加盟投资者新设观澜/君亭尚品两大品牌，分别为高 端/轻中高端定位。战略布局来看，君亭酒店主营长三角区域门店多位处城市内商务 区周边，君澜酒店以浙江为基础向全国进行门店战略铺设且度假酒店为主，景澜酒店 以长三角地带为主要布局点，山东/宁夏/福建等省份有散点布局。

拆解酒店业务体系，君澜/景澜两大品牌被收购前均通过委托管理形式展开酒店 矩阵，主要收入来源为依据受托管理酒店经营情况收取的基本管理收入，其中景澜酒 店 2019-2021 年基本管理收入 341.22/312.60/406.38 万元，对应单酒店平均基本管 理收入 22.75/20.84/22.58 万元；君澜酒店 2019-2021 年 基 本 管 理 收 入 2132.20/1879.47/2631.26 万元，对应单酒店平均基本管理收入 62.71/52.21/46.61 万元，基本管理收入上的差距我们认为是酒店布点/客房量/品牌定位导致的总收入差 距所致；聚焦 2022 年并表后君澜/景澜品牌发展情况，君澜 22 年新签约酒店数量同 比承压，23-24 年呈逐年下滑趋势；景澜 22 年新签约酒店数量略有承压，23-24 年略 超 21 年同期水平；落地情况来看，君澜/景澜均在 22 年开启门店快扩阶段，22 年为 两大品牌签约酒店实际落地开业高峰时点，随后落地酒店数量逐年下滑；签约酒店 模式来看，两大品牌多通过委托管理形式签约门店，特许经营模式过往处试点阶段， 君澜酒店 24 年开始尝试特许经营模式，当年度签约酒店 4 家；景澜酒店则于 22-23 年分别签约特许经营门店 1 家。若以 2019 年单酒店基本管理收入计算，2024 年君澜 /景澜酒店基本管理收入占公司营业收入比例应在 10%-15%左右。

聚焦君亭主品牌情况，截至 2019 年末君亭主品牌直营/委托管理门店分别为 16 家/23 家；2022-2024 年新签约直营门店 5/6/1 家，新签约委托管理门店 8/6/14 家， 拓店方向上整体仍以委托管理模式为主，2024 年开始尝试特许经营模式，当年度新 签约特许经营酒店数量 5 家。直营门店数据披露情况来看，2023 年公共卫生事件后 报复性消费为酒店行业带来直接催化，公司酒店整体经营数据同样受益，超越 19 年 同期水平；2024 年商旅需求萎靡导致酒店各项数据下滑，但得益于君亭酒店强品牌 力、差异化酒店运营能力与入境游酒店业务开拓供能，2024 年直营酒店客房 RevPAR 同比下滑 7.5%情况下 ADR 仅下滑 1.4%。

公司实际控制人兼第一大股东为吴启元先生，持股比例为 33.93%，自 2007 年 8 月起担任君亭集团董事长职务，主导公司战略方向，2024 年 5 月 20 日任期届满后离 任，由朱晓东女士接任董事长职位；前五大股东中，从波先生 2022 年作为公司董事 届满后离职，施晨宁先生、甘圣宏先生、张勇先生均在集团内长期担任董事职位，其 中施晨宁先生兼任副总经理及董事会秘书，张勇先生兼任副总经理级财务总监；结合 集团过往持股情况及管理层履历来看，集团当前五大股东均为现任/往届公司管理层 核心成员且均有 20 年以上的丰富酒店行业从业经验，集团管理权利集中、管理层经 验丰富、股东投资信心充足，为集团酒店运营/酒店管理能力长期强盛奠定坚实基础。

2022 年以来君澜景澜合并/门店扩张促营业收入逐年上行，多因素影响导致净利 率呈持续下滑趋势。聚焦营业收入过往表现，公司疫情前以君亭酒店为业务主导， 2020 年因疫情因素影响业务表现受挫，2021 年通过公开发售/定向增发形式募集资金 后，于 2022Q1 收购君澜酒店管理公司、景澜酒店投资管理有限公司后三大酒店业务 一齐并入报表，2023 年疫后复苏阶段乘酒店行业需求提振、ADR/OCC 快速恢复之机门 店快步扩张，2024 年延续门店扩张态势，2023/2024 年营收同比增速分别为 23.22%/56.16%，均超越 19 年同期水平。利润表现结合利润率情况来看，2022-2023 年间，因 2022 年与君澜/景澜合并报表，2023 年 1）销售费用方面自营酒店数量增加 所对应的销售部门的人力成本、订房服务费等增加；2）管理费用方面筹建项目对应 的租金费用计入管理费用导致管理费用增加；公司 2022-2023 年销售/管理费用率同 比上行趋势明显，虽期间营业成本把控力度良好带来毛利率持续上升，但因销售/管 理费用率提升幅度较大，净利率整体处下滑趋势，使 2022-2023 年间营收上升情况下 归母净利润绝对值分别呈现同比下滑/微增态势；2024 年/2025Q1 门店扩张持续推进 促营收进一步上行，销售费用率/管理费用率得到有效把控，但因门店开业初期前期铺设费用较高、爬坡期较长，毛利率受影响幅度较大，导致 2024 年净利率较 2023 年 同期下滑。

公司经营活动产生的现金流量净额与净利润之间存在较大差值，使用权资产折 旧/长期待摊费用摊销/财务费用为主要影响项，后续差值有望缩小。根据公司现金 流量表补充资料-间接法计算经营活动产生的现金流量净额情况来看： 1）使用权资产折旧远高于固定资产折旧，我们认为是公司直营项目多以租赁模 式经营所致，租赁期内可使用租赁资产的权利确认为使用权资产，无法确定租赁期满 获得租赁资产所有权的，在租赁期与租赁资产剩余使用寿命两者孰短的期间内计提折 旧； 2）24 年长期待摊费用摊销抬头明显，主要是门店高速扩张带来的多年度装修费 用摊销周期堆叠所致，从招股书来看装修费摊销周期一般为 8 年； 3）23-24 年财务费用提升，我们认为主要是租赁资产增加导致的租赁负债的利 息支出增加所致。

我们认为，在君达城公司合资建设多支私募投资基金投资君亭品牌酒店的背景下， 君亭拥有“君达城孵化君亭品牌项目-成熟后回购并入上市公司直营门店体系”的投 资转化路径，直接开设君亭品牌直营门店的意愿将有所削减，使用权资产增长势头或 将大幅放缓。在此假设下，使用权资产折旧/租赁负债利息支出预计短中期内绝对值 变化幅度较小，而周期为 8 年的“长期待摊费用-酒店装修费”每年费用支出也将逐 步下行。在直营店爬坡期逐步渡过、收入增长预期下，单直营门店来看净利率将迎来 增长期，结合委托管理/特许经营等高毛利业务加入，公司有望迎来长期收入/利润率 双增阶段。