涤纶长丝竞争格局及利润水平如何？

相比同类型市场，涤纶利润水平有提升空间。

1.多方因素助力竞争格局改善

1.1 行业利润波动小，超额利润低

在过去 30 年的市场化发展中，涤纶长丝的生产技术相对成熟，行业进入门槛不高， 在这样的市场环境下，涤纶长丝市场竞争非常充分。不同企业的产品质量差异不大，更 多的是品类数量和规模上的竞争，企业之间的差异化优势不明显，因此行业鲜有超额利 润出现，对新进入的资本吸引力小，避免了行业竞争环境恶化。 涤纶长丝的主要原材料是 PTA 和 MEG，在生产过程中原材料成本占比 80%以上。 原材料价格的波动对涤纶长丝的生产成本有直接影响，原材料市场的定价公开透明，各 企业采购成本差异不大。同时涤纶长丝的生产技术已经相对成熟，行业内企业普遍采用 相似的生产工艺和设备。这使得各企业在生产过程中的效率和成本控制比较接近，减少 了成本差异。2015 年以来，涤纶长丝行业平均价差数据大约为 1246 元/吨，价差大部分 时间维持在 900-1700 元/吨的窄幅区间波动。以企业加工成本 900 元/吨做测算，行业平 均毛利率约为 3.3%，大部分时间行业毛利率保持在-1%-9%之间。

1.2 长期回报率相对平稳

涤纶长丝作为纺织行业的主要原料，其需求与下游纺织服装、家纺等行业的发展密 切相关。由于下游行业需求波动较小，加上行业竞争相对充分，使得涤纶长丝的长期回 报率较为平稳，对潜在资本和短期资本的吸引力不高，反而为行业竞争格局的逐渐改善 提供了稳定的环境。 涤纶长丝龙头企业的 ROE 及毛利率水平长期稳定。涤纶长丝 CR3（桐昆股份、新凤 鸣、恒逸石化）10 年来的 ROE 一直围绕 15%上下小幅波动。以方差代表波动率，可以 发现 2014-2023 年期间涤纶长丝 CR3 的毛利率水平一直在 7%左右，头部企业桐昆股份、 新凤鸣、恒逸石化毛利率的波动率分别为 9.9‱ 、6.9‱ 、2.1‱ ，远低于锦纶龙头企业神马 股份（44.6‱ ）、粘胶短纤龙头企业南京化纤（71.2‱ ）、氯碱龙头企业中泰化学（54.9‱ ）， 与纯碱龙头企业三友化工（9.0‱ ）持平。无论是 ROE 水平还是毛利率水平，都体现出涤 纶长丝的长期回报率保持稳定。

而相比产业链上 PTA 和 PX，涤纶长丝与 PTA 的市场集中度均比较高，市场话语权 主要掌握在行业巨头手中，龙头企业以更低的成本投资新项目，通过低成本产能扩大市 场份额累积利润，这样的行业竞争模式也逐步压低了盈利水平的波动。而 PX 的集中度相 对较低，头部企业控价能力不足，叠加受上游原油价格波动影响，PX 的利润波动幅度明 显超过 PTA 和涤纶长丝环节。

1.3 行业资本开支门槛提升，小企业逐渐被淘汰

近些年涤纶长丝行业整合趋势明显，资本开支门槛的不断提高成为小企业难以跨越 的障碍，大量小企业逐渐被淘汰出市场。国内油气改革开启后，涤纶龙头企业进行了大 规模的产业链延伸布局，4 家龙头企业的资本开支总额从 2016 年 48.76 亿元快速增长， 在 2021 年达到巅峰的 640.81 亿元，五年时间资本开支增长超过 10 倍。背后反映的是一 方面民营资本分享石化产业链改革的制度红利，另一方面是产业链竞争加剧，门槛快速 提升的趋势。在这样的环境下，龙头企业延展了产业链利润来源，同时在各环节价格和 利润大幅波动的情况下，具备了更稳定的利润水平。而中小企业由于规模劣势导致成本 相对较高、资本开支投入不足，难以适应市场变化和满足环保要求，最终只能离场。

从项目投资规模来看，涤纶长丝相关项目的资本开支日益庞大。例如，新凤鸣 250 万吨差别化聚酯纤维综合项目的建设需要高达 200 亿的资本开支，这对于资金实力有限 的小企业来说难以实现这个量级的投资。高额的资金壁垒，使得小企业在项目竞标和产 能扩张上难以与大企业抗衡。 小型涤纶长丝生产企业由于资金短缺和技术落后，无法及时完成设备更新和环保改 造，环保和单位成本上难以取得优势，在市场竞争中逐渐失去竞争力。而大型企业则通 过持续的资金投入和技术创新，不仅巩固了市场地位，还进一步扩大了产能规模。

2. 相比同类型市场，涤纶利润水平有提升空间

市场集中度的提升意义最终需要在利润水平上兑现。对比其他市场集中度较高的化 工产品可以发现，涤纶长丝的毛利率相对较低。在经历过去几年行业竞争格局的改善， 涤纶长丝的利润水平有望向高集中度行业的水平靠近。 化工行业中高集中度市场代表有染料和钛白粉，与涤纶长丝市场相比，行业特征集中度高，竞争格局稳定外，还具备行业下游需求低增长，潜在竞争者少等相似点。染料 行业内企业数量众多，但市场份额主要集中在几家大型企业手中。

据中国染料工业协会 数据显示，2023 年，中国染料年产量为 88.3 万吨，其中前三大生产企业（浙江龙盛、浙 江闰土和吉华集团）的市场份额占比达到 50.8%，且市场份额保持相对稳定。钛白粉生 产企业产量同样也是主要集中在少数几家大型企业。根据涂多多统计，2023 年全球钛白 粉产能在 981.9 万吨，产能增长主要为中国，目前中国产能占全球产能 55%，2023 年全 球前五大钛白粉企业为龙佰集团/特诺/科慕/泛能拓/康诺斯。从国内产能分布来看，2023 年龙佰集团产能为 151 万吨，国内市占率为 29%，产能规模在中国与全球均居首位；中 核钛白以 55 万吨产能排名第二。 在 2016 年-2021 年经济运行平稳阶段，受益于行业竞争格局的良好，染料和钛白粉 行业龙头企业的毛利率水平基本维持在 20-45%的高水平。2021 年后，受下游需求疲软的 影响，染料和钛白粉行业龙头的毛利率水平均有所回落，但平均水平仍保持在 15%左右， 高于大部分其他化工产品。

相比染料和钛白粉市场，涤纶长丝市场集中度已经在过去几年逐渐追上，但是从行业的利润水平来看，涤纶龙头企业的毛利率水平大部分时间低于10%，毛利率中枢在6-8%， 相较染料和钛白粉市场有明显差距。我们认为随着整体行业进入寡头垄断的竞争格局， 龙头企业议价能力有望提升在利润上兑现，可以期待涤纶长丝的利润中枢向染料和钛白 粉靠近。