如何看待水泥行业发展历史？

我国水泥行业发展历史可大致分为四个阶段：

1998 年之前的发展前期； 1998-2015 年的成长期；2015-2021 年的平台期；2021 年至今的下滑阶段。四个阶段的 水泥产量复合增速分别为 10.78%、9.35%、0.11%、-8.67%。发展前期我国水泥行业基 础较弱，经历了统配制到双轨制再到市场化阶段，产量增速较快，CAGR 为 10.78%。成 长期自我国住房商品化开始，伴随着水泥行业新型干法熟料产能的占比逐步提升，水泥产 量快速增长，CAGR 为 9.35%。平台期则开始于供给侧改革，水泥行业开始实施产能置换 和错峰生产，产量得到了控制，CAGR 为-0.11%。下滑阶段开始于 2021 年，地产新开工 大幅下跌导致水泥产量下降，CAGR 为-8.67%。值得注意的是，我国水泥产量的高峰期在 2014 年，当年产量规模为 24.76 亿吨。

产能维度：新型干法水泥产能比例快速上升，总产能在 2014 年后达到平台期。产能 维度来看，水泥行业在过去 30 年间经历两大变化。一是 2000 年开始新型干法熟料产能 占比逐步提升，水泥熟料产能规模快速向上；二是 2014 年左右新型干法水泥渗透率接近 100%，水泥熟料总产能进入平台期。 水泥行业在世纪初即面临“供给过剩”，但产能仍然在连续快速扩张。“供给过剩” 是水泥行业当前必须面临的重要矛盾，但我们回顾发现水泥行业自本世纪初就已绕不开 “供给过剩”的话题。在水泥行业发展历史中，总会出现阶段性供大于求，但通过技术革 新、错峰生产、需求增长等路径，水泥行业仍实现较好发展，产能持续增长到 2015 年。

2010 年前水泥行业的过剩主要是区域性过剩、结构性过剩、周期性过剩，水泥产业 的整体性过剩尚未购成威胁。从水泥市场发展得出的经验是，区域性过剩多要靠控制产量 解决；出现结构性过剩要适时淘汰落后产能；周期性过剩会在需求逐步上升的市场发展中 自然得到缓解。

利润维度，水泥行业四次盈利底部分别出现在 1998 年、2005 年、2015 年、2024 年。这四年的单吨利润分别为-4 元/吨、8 元/吨、14 元/吨、10 元/吨，2024 年单吨利润 已低于 2015 年同期，形势更加严峻。

1998 年行业连续亏损源于高通胀后的收紧：在 1992 南方谈话后，中国市场经济体 制改革加速，经济建设快速发展，1992-1995 年经济快速发展，通胀高企，随后政策逐 步收紧压低通胀，叠加东南亚金融风暴，水泥行业在 1996-1999 年全行业连续亏损 4 年。 根据统计局，1996-1999 年的水泥产量分别为 5.8、6.3、7.3、8.6 亿吨，仍然保持较强 的增速。根据统计年鉴，水泥行业 1996-1999 年利润分别为-23、-35、-23、-5 亿元， 我们测算水泥单吨利润分别为-5、-7、-4、-1 元/吨。

2005 年行业盈利下跌来自国家收紧财政政策：1998 年后，住房商品化带动房地产投 资较快增长，水泥需求表现旺盛，1998-2004 年全国水泥产量从 5.1 亿吨增加至 9.7 亿吨， CAGR9.0%。2004-2005 年国家对过热的经济进行了收紧调控，一定程度上压缩了水泥 需求，从而带动水泥行业利润下行。2005 年，全国水泥行业利润总额 80 亿元，单吨利润 仅 8 元/吨，行业利润总额与单吨利润分别同比下降 40.2%与 44.3%。

1998 年与 2005 年的周期低点存在三大共性：1.需求与供给均在持续增长；2 下行来 源于阶段性的财政收缩或外部冲击；3.居民部门杠杆率仍处于较低位置，且在水泥盈利底 部时，杠杆率上升的斜率放缓。

1998 年后住房市场化改革提振水泥需求，带动盈利走强。1998 年我国开始住房市场 化改革，房地产投资快速增长，居民部门的杠杆率也快速上升，水泥需求得到较大程度提 振，水泥行业也在 1998-2003 年快速实现盈利修复。

2006 年划定“60 家国家重点支持的大型水泥企业”，行业集中度提升，行业竞争趋 于有序。2006 年 12 月国家发改委、国土资源部和人民银行公布了国家重点支持水泥工业 结构调整的 60 家大型企业(集团)名单（下文简称“60 强”），包括 12 家全国性重点企 业和 48 家区域性重点企业。对列入重点支持的大型水泥企业开展项目投资、重组兼并， 政府部门和银行将在项目核准、土地审批、信贷投放等方面予以优先支持，有利于鼓励大 型水泥企业兼并、重组、联合，迅速提高生产集中度，优化资源配置，带动水泥行业结构 调整。 “60 强”水泥企业代表当时的先进生产力。根据数字水泥网，当时（2017 年 4 月） 12 家全国性企业新型干法生产线采用 4000t/d 级以上规模生产线 69 条，熟料产能 11,200.30 万吨，占 12 家企业产能的 69.36%，而 2000t/d 级以下规模生产线仅占 3.86%；48 家区域性企业 4000t/d 级以上规模生产线 42 条，熟料产能 6,398.40 万吨， 占 48 家企业产能的占 50.19%；全国企业 4000t/d 级以上规模生产线占 40%。12 家全 国性企业在生产线规模上占了优势。12 家企业新型干法熟料产能占全国的 31.41%，48 家企业占 24.80%，合计熟料产能 28,895.10 万吨，占全国比重 56.21%。

“60 强”企业获得项目核准、土地审批、信贷投放等优先支持后，行业集中度进一 步提升。一方面，“60 强”企业获银行资金和政府审批支持后，扩产进度大大快于其他 企业，行业集中度进一步提升；另一方面头部企业的兼并重组也进一步加快。2007 年 9 月中国建材集团一次性在华东地区整合数十家中大型新型干法水泥企业，从而组建了南方 水泥，标志着我国水泥行业并购整合的重要里程碑。