煤炭产能及增量分析

国内供给增量有限，海外进口有望保持充足。

1.2024 年产量前低后高，全年有望保持同比正增长

2024 年上半年安全监管较严格影响产量，尤其是山西地区产量显著下滑。受 2023 年下半 年煤矿安全事故频发影响，国家矿山安监局派出专项工作小组进驻山西，2024 年 2 月山西 地区开展“三超”治理工作，再次强调煤矿安全生产。2024 年 1-6 月山西累计生产原煤 5.9 亿吨，同比减少 9,050 万吨（-13.5%）。同期新疆煤及进口煤的大幅增长则部分弥补了山西 产量下滑的减量影响。2024年1-6月新疆生产原煤2.4亿吨，同比增加2,867万吨（+13.4%）， 进口煤总量 2.5 亿吨，同比增加 2,764 万吨（+12.5%）。传统主产区中，内蒙古还有一定的 产量释放弹性，2024 年 1-6 月累计同比增产 2,695 万吨（+3.8%），但增速及产能新增潜力 或不如新疆。随着传统主产区供给弹性的降低，新疆和进口煤或将是未来国内煤炭供给重 要的边际增量。随着山西地区从 6 月开始逐渐复产，国内煤炭累计产量同比增速在 9 月由 负转正，叠加单月煤炭进口量依然维持在 4,500 万吨以上，国内煤炭供给逐步宽松化。

上半年山西地区的显著减产对炼焦煤供给的影响相对更大，下半年产量逐渐恢复，炼焦煤 供需持续宽松。7-9 月动力煤月均产量相对上半年月均产量增长 3.3%，而炼焦煤月均产量 则增长了 7.9%。7-8 月是动力煤迎峰度夏旺季叠加水电同比增速开始回落，在供给环比有 所收缩的情况下需求季节性增长，对动力煤的价格形成一定支撑。而下半年以来炼焦煤产 量持续恢复，供给端持续增加，但需求端在 7-8 月时反而因为钢铁开工淡季以及螺纹钢新 旧国标转换出现下滑，炼焦煤的产量释放则破坏了本就弱平衡的炼焦煤供需，带动炼焦煤 价格下行。 全年来看，2024 年中国原煤产量呈现出前低后高的表现，在需求相对较为平稳的情况下， 煤炭供需平衡渐趋宽松，我们预计全年原煤产量能够延续增长趋势，同比增长 1.2%至 47.1 亿吨。

国内新增产能增速放缓，但仍有一定供应弹性

从煤炭开采和洗选行业固定资产投资情况来看，经过 2021-22 年的煤炭市场繁荣期， 2022-23 年固定资产投资完成额同比增速分别为 24.4%和 12.1%，投资完成额出现明显增 长，在 2023 年高基数之上，2024 年前 10 个月，行业固定资产投资完成额同比增速也达到 8.6%，尽管从行业投资增速无法判断具体的产能增量，但从趋势上显示出行业正在投资扩 张产能。若从煤炭产量及煤炭行业产能利用率来推算当年煤炭行业的理论产能，2022 年推 算产能的大幅增加或与 2021-22 年大量产能核准增加的释放有关，2023 年随着供需关系逐 渐缓和，新增产能也出现回落，据前三季度数据推算，2024 年推算新增产能或将再次减少。 从我们自下而上的统计来看，2025-26 年有约 1.2 亿吨新增产能有待投产，相对 2021-22 年仅通过核准增加的产能就共有近 6 亿吨量级大幅减少。考虑到部分地区开发较早存在资 源枯竭或落后产能退出的情况，我们预计 2025-26 年或将有每年 4-5,000 万吨产量增量。

新疆煤炭为国内煤炭供给提供边际增量，价格和运力是关键影响因素

新疆煤炭资源储备丰富，据 2022 年全国矿产已探明储量来看，新疆煤炭储量达 342 亿吨， 约占全国 17%，位居全国第三，而新疆预测煤炭储量达 2.19 万亿吨，占全国总量 40%， 仍有较大勘探空间。“十四五”规划中将新疆列为中国五大煤炭供应保障基地之一，新疆政 府也于 2022 年提出在“十四五”期间推动新疆煤炭产能达到 4.6 亿吨，年产量达 4 亿吨以 上。随着东部传统产区面临资源枯竭和落后产能退出，据国家能源集团技术经济研究院预 测，除晋陕蒙新以外其它区域煤炭产量到 2035 年将相对 2020 年下降 40%，新疆作为能源 安全保供的战略地位逐渐突显，疆煤成为国内市场未来主要增量来源之一。 新疆主要产煤区包括吐哈、准东、伊犁和库拜四大煤田，其中吐哈和准东煤田查明资源量 占全区总量 92%，也是疆煤外运的主要来源地，尤以地理位置更靠东的吐哈煤田占比最大， 2023 年哈密煤炭外运量占疆煤外运总量约 57%。新疆 2023 年实现原煤产量 4.6 亿吨，已 经超过“十四五”目标，相对 2020 年 2.7 亿吨的产量，年均复合增速达 19.8%。2024 年 新疆煤炭产量依然保持高增长，1-10 月新疆累计原煤产量达到 4.2 亿吨，同比增长 21%。 据我们自下而上统计，新疆目前有在建或拟建煤矿产能 3.4 亿吨，未来产量仍有较大释放空 间。 2020 年之后，港口煤价中枢大幅上涨，疆煤外运量也随之大幅上升，2023 年外运量超过 1 亿吨，占当年新疆煤炭总产量约 24%。随着总外运量提升，疆煤外运量中汽运占比从 2020 年的 14%提高到 2023 年的 46%，从运输模式上看，铁路运输仍为主力，但汽运为疆煤外 运提供灵活边际增量。

从运输路径上看，铁路运输通道主要为“一主两翼”，远期煤炭运力可达 1.8 亿吨： 1） 兰新线为主力干线，连接甘肃兰州到新疆阿拉山口，目前煤炭运力约 7,000 万吨，下游 目的地对应河西走廊，或经兰州接入铁路系统去往湖北、湖南等地。 2） 北翼临哈线连接内蒙古临河与兰新线上的哈密站接通，可以通过内蒙古铁路系统去往河 北、天津等地，临哈线将推出改造扩能计划，并建设电气化复线，整个改造工程完成后 线路总运力有望提升至 2 亿吨，对应煤炭运力或可达约 9,800 万吨。 3） 南翼格库线连接青海格尔木及新疆库拜，目的地主要联通青海及下游川渝地区，2024 年格库线新疆段和青海段先后完成改造施工，运力由 1,600 万吨提升至 3,300 万吨，其 中煤炭运力或可达约 1,000 万吨。 汽运通道则主要为北京到乌鲁木齐的 G7 京新高速、新疆到上海的国道 312 线、连云港到 霍尔果斯的 G30 连霍高速，以及南疆的国道 315 线河 G0612 线西宁至和田高速。考虑到 汽运的运力变量主要来自于参与运输的货车数量以及实际运输时汽运出疆多为运送至周边 再转铁路，若假设运营车辆为 10 万辆以及运输距离分别取哈密和准东到甘肃兰州，则对应 公路运输能力约为 2 亿吨。疆煤出疆测算运力空间在 3.8 亿吨，相对 2023 年 1.1 亿吨的疆 煤外运量仍有较大提升空间。

从成本的经济性上考虑，疆煤外运在河西走廊、青海等区域具有较好的竞争力，在川渝地 区低成本煤或有一定竞争，当辐射范围再扩大时竞争力将较差。我们统计了新疆的 10 座样 本煤矿的完全生产成本，其中吐哈煤炭加权平均生产成本约 146 元/吨，准东煤炭加权平均 生产成本 89 元/吨。按照铁路货运计价规则，煤炭对应基准价 16.3 元/吨以及 0.098 元/吨公 里，假设点装费、装卸费等其它费用大约每吨 42 元，可以测算得到哈密和准东将军庙到秦 皇岛的理论盈亏平衡价格分别在 738 和 768 元/吨，而出疆煤炭热值多为 5,000 大卡，今年 以来北港 5,000 卡煤炭均价约 765 元/吨，11 月底价格已经低于 730 元/吨，在当前价格下， 疆煤外运秦港或不具备经济性。

我们预计未来疆煤或仍以就地转化为主，从成本竞争力上看，疆煤外运主要辐射河西走廊 至川渝地区，对国内煤炭市场供给端能起到一定边际补充的作用，在当前供需宽松、价格 较稳定的情况下，疆煤不具备运至北港的经济性。“十四五”规划定位新疆为国家大型油气 生产加工和储备基地、大型煤炭煤电煤化工基地、大型风电基地、国家能源资源陆上大通 道，新疆在释放优质煤炭产能、通过疆煤外运保供的同时也在加快建设疆电外送及大型现 代煤化工基地。2023 年疆煤外运占总产量比重约 24%，未来疆煤或将仍以就地转化为主。 据我们统计的新疆火电项目计算，2024-26 年新疆火电将消耗标煤量分别为 1.2/1.4/1.6 亿 吨，考虑到供热、化工等其它本地需求，本地消费量将占总产量比重分别为 67%/71%/81%。 新疆目前还有在建及拟建的两条特高压线路，待线路投产后将进一步增加新疆火电燃煤需 求。

海外煤炭供需宽松化下，进口煤将作为边际变量调节国内供需平衡

2024 年在中国、越南、印度等国进口持续增长的驱动下，全球煤炭贸易市场规模有望在 2023 年基础上再次增长。2022 年的俄乌冲突打断了世界能源贸易流向的格局，欧洲对俄罗斯煤 炭出口的制裁使得俄罗斯煤炭出口量减少并开始向亚洲区域转移，叠加 2022 年澳大利亚遭 遇拉尼娜天气带来的强降水影响，煤炭产量及出口量均有所下降，2022 年全球煤炭贸易市 场规模出现下降。而 2023 年随着疫情后经济活动的逐步复苏，煤炭主产国产量有所增加的 同时中国超预期的进口增长带动 2023 年全球煤炭贸易量基本回到疫情前水平。2024 年 1-10 月中国作为全球煤炭市场约 1/3 贸易量的目的地继续保持进口高增速，同期印度和越 南进口量分别为 2 亿吨和 4,810 万吨，分别同比增长 3.8%和 22.7%，亚洲新兴市场的增量 弥补了发达国家或地区的同比减量，全球海运煤累计贸易量为 11.3 亿吨，较去年同期增长 2.3%，全年煤炭贸易规模有望再次增长。 从价格表现来看，2023-24 年海运煤市场供需逐渐恢复宽松化。2022 年受俄乌冲突对供给 的突发扰动影响，全球能源价格出现较为极端的上涨，2023 年在供给逐渐恢复正常的情况 下，能源价格出现明显回落，纽卡斯尔 6,000 卡煤炭 2023 年价格中枢相对 2022 年同比下 降 45%至 171 美元/吨，2024 年海外煤炭价格延续回落趋势，且波动率相对前几年显著降 低，回归较为平稳的价格走势，2024 年以来纽卡斯尔 6,000 卡煤炭均价同比去年再次下降 21%至 136 美元/吨，标准差从 2023 年的 61.6 下降到 2024 年的 8.6。纽卡斯尔 5,500 卡 煤炭价格在走势一致的同时表现出更低的波动率，2024 年来均价同比下降 13%至 90 美元/ 吨，标准差从 2023 年的 15.4 下降至 3.1。2024 年下半年受欧洲天然气价格上行带动，高 卡煤价格略有上升，但中低卡煤炭价格表现仍较为平稳。

在 2023 年历史新高的进口量上，2024 年 1-10 月中国进口煤量再次同比增长 13.5%，全年 进口量有望突破 5 亿吨。2023 年中国进口煤大幅增长，全年进口 4.7 亿吨煤炭，同比增加 1.8 亿吨（+61.8%）达到历史新高，2023 年中国进口煤量约占全球煤炭贸易量的 30%，是 全球煤炭市场最大的进口国。2024 年 1-10 月中国累计进口煤炭 4.4 亿吨，已接近去年全年 的进口量，全年进口量有望超过 5 亿吨。分国别来看，2024 年 1-10 月中国从澳大利亚进 口煤炭 6,485 万吨，同比增长 64%，澳煤进口持续向历史水平恢复；从印尼进口煤炭 1.9 亿吨，同比增长 5%，印尼依然是中国煤炭进口的第一大来源国；从蒙古进口煤炭 6,709 万 吨，同比增长 24%，2023 年中蒙恢复通关后蒙煤进口量快速恢复，作为蒙古重要经济支柱 之一的煤炭出口以及基本是唯一的下游出口选择，蒙古再次增加了对中国的出口量；从俄 罗斯进口煤炭 8,679 万吨，同比减少 15%，或主要受俄罗斯铁路运输物流及成本较高限制， 许多俄罗斯生产商需要以零利润或负利润出口煤炭，压制了俄罗斯煤炭出口的积极性。

2.2025：海运煤市场延续宽松，进口供给仍有增长空间

我们预计 2025 年煤炭进口供给仍有增长空间，一方面海运煤市场仍将保持宽松化，另一方 面蒙煤在产量及运输上也仍有提升潜力，进口煤量最终能达到多少将取决于国内市场的需 求情况，但进口煤将作为近两年国内市场最主要的边际变量参与调节国内的供需平衡。 我们认为海运煤市场仍将保持宽松化的主要原因包括：1）欧美地区煤电机组退役趋势不改， 从总量上看全球除中国外地区的新能源发电贡献增量从 2024 年起或已经可以基本满足当 年度的用电增量需求；2）印度动力煤需求增量或将主要由印度国内煤炭增产提供，印度对 进口煤需求未来或将主要集中于炼焦煤，尤其是优质主焦煤；3）全球主要的煤炭出口国产 量仍有提升空间。 欧美地区煤电及煤炭需求或将随着新能源及气电装机比例提升而趋势下降。用气电、新能 源等其它装机来替代煤电装机近几年成为欧美国家的主流趋势。七国集团在 2024 年 5 月的 G7峰会上同意在 2035年之前逐步退出煤电，英国也在今年 10月关闭最后一家火电发电厂， 成为第一个完全退出煤电的首个主要经济体。2024 年 1-10 月欧盟国家进口煤炭 5,130 万 吨，同比下降 32.7%。全球风电和光伏装机在过去十年均维持较高增速，我们预计海外风 电和光伏装机在 2024-26 年仍有望保持高速增长，尤其是光伏，风电新增装机增速或受成 本影响小幅下滑，但仍将保持约 7.5%的年均复合增速。在除中国外新增用电需求预计将保 持平稳的情况下，随着光伏和风电装机量及发电贡献的提升，从 2024 年开始，光伏和风电 合计发电量有望从总量上满足新增用电量的需求，尽管实际的需求匹配情况受时间和空间 分布的约束，但可再生能源从趋势上已经成为新增发电量的贡献主力。

作为第二大煤炭消费国及进口国，印度经济仍处在快速发展阶段，将成为未来几年全球煤炭 需求的主要贡献者。尽管印度本土煤炭需求从 2021 财年的 9 亿吨增长至 2024 财年的 12 亿 吨，年均复合增速达 9.7%，但印度国内煤炭产量也从 2021 财年的 7.2 亿吨提高到 2024 财 年的 10 亿吨，年均复合增速达 11.7%，印度政府出于能源独立的角度考虑，在通过技术改进、 优化新煤矿拍卖流程等方式来刺激国内煤炭产量提高。印度预计 2025 财年国内煤炭需求将增 长至 12.9 亿吨，并计划国内煤炭产量达到 11.11 亿吨，从而使得进口煤比例从 2024 财年的 22%降低至 15%以下。如我们前文分析，印度虽然煤炭资源丰富，但无法完全取代进口优质 主焦煤用来炼钢，我们认为印度作为煤炭资源大国将持续提升本土煤炭产量减少进口煤依赖， 未来对国际煤炭市场的影响将更多体现在对炼焦煤资源的竞争上而不是动力煤。

从海运煤市场的供给角度看，我们预计供给端仍将保持平稳： 1）2024 年澳大利亚从拉尼娜天气影响里恢复，1-9 月煤炭产量同比增长 3.2%，澳大利亚 约 85%的煤炭产量用于出口。目前 2024-25 年的拉尼娜天气预警已经转弱，即使再次出现 拉尼娜天气，强度和持续时间可能也偏弱，澳大利亚煤炭产量有望继续恢复。 2）印尼产量仍有增长潜力，但受国内需求增长影响，出口量或将小幅回落。2021-23 年印 尼煤炭产量持续增长，增速分别达到 8.9%/12%/12.8%，2023 年印尼生产煤炭 7.75 亿吨， 超出当年 6.95 亿吨的煤炭生产目标。2024 年印尼设定 7.1 亿吨煤炭产量目标，而截至 11 月中旬，印尼煤炭产量已经达到 7.7 亿吨，超出年初目标，全年产量有望达到 8 亿吨。当 前产量仍未达到印尼政府设定的煤炭产量配额，2024-25 年配额分别为 9.22 和 9.17 亿吨， 或意味着印尼煤炭仍有增产空间。近期印尼镍矿商协会总秘书透露政府计划效仿镍矿出口 禁令对包括煤炭在内的多种矿产和商品实施出口禁令，印尼将近 70%的煤炭产量为出口， 若完全限制出口可能会对当前印尼煤炭产业造成非常大损失，且 2022 年禁令仅执行一个月 便暂停，也表明印尼不太可能完全禁止出口。印尼目前 DMO 规定 25%的产量要供给国内， 随着印尼国内镍生产等高耗能产业的快速发展以及海运煤市场价格走低，2023 年印尼煤炭 生产商已经增加面向国内的煤炭销售。11 月印尼宣布迁都，潜在的新城建造基建工程或将 增加印尼本土煤炭需求，明年印尼对外煤炭出口可能会有所回落。 3）俄罗斯 2024 年主要受全球价格下行、西方制裁买家结算受阻、铁路运输物流及成本问 题影响，煤炭出口量出现下滑，2025 年俄罗斯能源部预计对中国煤炭出口恢复到 1 亿吨以 上。俄乌冲突后俄罗斯出口贸易向东转移，也促使俄罗斯加大对东部铁路网络的改造措施。 俄罗斯铁路公司表示将于 2024 年年底前开通东部铁路改扩建二期铁路设施，2025 年东部 铁路线货物运输量有望增长到每年 1.8 亿吨，且东部贝阿铁路的三期改扩建投资项目也已经 批准，有望 2030 年底前增加贝阿主干道运力至 2.1 亿吨。除此之外，俄罗斯在远东地区新 建的太平洋铁路也在 11 月完成首趟运煤列车试运行，明年可以投入全面运营，初期运力在 3,000 万吨，后期可以逐渐提升至 5,000 万吨，太平洋铁路的开通可以部分分担贝阿主干线 的货运压力。4）蒙煤出口是蒙古经济增长重要支柱之一，在中国需求可以容纳的情况下，我们预计蒙煤 仍将积极对中国出口，蒙古计划 2025 年对中国出口煤炭 8,300 万吨。目前对中国出口的蒙 煤多是炼焦煤，蒙煤的持续对华出口对国内炼焦煤市场整体供给冲击或较大。