贵州茅台品牌与产品进展如何？

所有产品的诞生和出厂，是生 产工艺所造就的，产品只是最终的结果。

1、 品牌端：名酒血统奠定品牌基础，国内外获奖扩 大影响力

茅台酒兴旺于清代，1862 年，华联辉在茅台开办“成裕酒房”，使茅台酒得到进一步 发展，这个时期具有特色的“茅春”、“茅台烧春”、“回沙茅酒”等产品由于赤水河航 运的发展，川盐入黔等因素使其美名远扬。当时生产茅台酒的烧房主要有三家，分别是成 义烧房（原成裕酒房，1862）、荣和烧房（1879）、恒兴烧房（1929）。

1915 年，在美国旧金山举办的“巴拿马万国博览会”期间，北洋军政府农商部把“成 义、荣和”两家烧房所产白酒一概以“茅台造酒公司”的名义送出参展，统称“茅台酒”。在本届博览会上，茅台酒被评为世界名酒，获得金奖和奖章，从此蜚声中外，被称为世界 三大名酒之一。1951 年，仁怀县人民政府通过没收、接管、赎买等方式，将三大烧房国有 化，成立“贵州省专卖事业管理局仁怀茅台酒厂”。1953 年更名为贵州省茅台酒厂。1996 年 7 月，经贵州省政府批复同意，原贵州省茅台酒厂改制为国有独资公司，并更名为中国 贵州茅台酒厂（集团）有限责任公司，初步形成跨行业、跨地区多元化经营的新格局。 2000 年 5 月 18 日，中国茅台酒厂（集团）有限责任公司更名为中国贵州茅台酒厂有 限责任公司，国有股权由贵州省财政厅持有。集团公司先后被评为国家特大型企业，全国 白酒行业国家一级企业、全国优秀企业（金马奖）、全国企业管理杰出贡献奖等，是全国 知名度最高的企业之一。

五届评酒会均获奖，名酒血统就此奠定。新中国成立以来，我国共举办过五届国家级 名酒评酒会，产生四大名酒、老八大名酒、新八大名酒、十三大名酒、十七大名酒共五种 称呼。其中以茅台为代表的白酒，五届评酒会均获奖，名酒称呼就此产生，也为日后公司 品牌高度打下坚实基础。

此外，2024 年 5 月以来公司品牌价值持续提升。《Brand Finance 2024 年中国品牌价 值 500 强》涵盖银行、媒体文化、工程、科技、保险、烈酒、公用事业等 40 个行业。2024 年 5 月 9 日，《Brand Finance 2024 年中国品牌价值 500 强》中公司以 501 亿美元品牌价 值位于 2024 年中国最具价值品牌榜第七名，与 2023 年排名持平，继续领跑白酒行业；以 58 亿美元的可持续发展感知价值，位列中国最具可持续发展感知价值品牌榜第三名，是 10 强中唯一的白酒企业。

另外，公司还上榜 2024 年中国最具强度品牌 10 强，亦是唯一一个上榜的白酒企业。

2024 年 9 月 10 日，《2024 年凯度 BrandZ 最具价值中国品牌 100 强》榜单及完整报告 正式发布。茅台以 872.98 亿美元的品牌价值，首次跃升至中国品牌 100 强第二位，继续领 跑白酒行业。

2、 产品端：酱酒工艺标准制定者，产品矩阵清晰全 覆盖

前文我们分析公司品牌，见证公司从小作坊成长为国有大型企业，国内外屡次获得大奖，背地里是质量过硬的产品作为背书。因此，这一节我们重点分析公司产品。 这里分析公司产品前，我们需要介绍公司的生产工艺。所有产品的诞生和出厂，是生 产工艺所造就的，产品只是最终的结果。

2.1 “12987”制酒工艺，酱酒酿造标准制定者

公司的生产工艺流程分为制曲与制酒二道工序。茅台酒的制曲生产工艺大致是：用优 质小麦为原料，经破碎、加水、加母曲，经过踩曲后，经过培养与贮存一定时间，最后磨 成粉状，即可投入制酒生产。制酒的生产工艺是：用纯净小麦制成的高温大曲和高粱作酿 酒原料，经二次投料，九次蒸煮，八次摊凉、加曲、堆积、八次发酵，七次摘酒，分型贮 存，勾兑出厂。茅台酒的生产时间是：端午踩曲、重阳投料，一月一个小周期，一年一个 中周期，六年一个大周期。我们常说的“12987”工艺实际上指的是茅台酒的制酒工艺，即 历时一年，二次投料，九次蒸煮，八次摊凉、加曲、堆积、八次发酵，七次取酒。“12987” 酿酒工艺随着茅台影响力逐步扩大后，已成为众多酱酒企业标准酿造工艺。

根据茅台招股书附录数据显示，公司产品都需要勾兑，茅台酒是基酒和老酒按比例勾 兑而成。其中普飞基酒和老酒比例是 85%：15%，低度茅台基酒和老酒比例是 88%：12%，15 年茅台基酒和老酒比例是 55%：45%，30 年茅台基酒和老酒比例是 20%：80%，50 年茅台基 酒和老酒比例是 15%：85%；王子酒勾兑未用到老酒。从公司产品品质一直基本稳定来看， 考虑部分年份供给充足和损耗挥发等情况，我们倾向于认为这些产品勾兑比例上下浮动变 化不大。

此外，系列酒中公司 2022 年上线的茅台 1935 亦有老酒参与勾兑。根据茅台家族显示， 2024 年 6 月 20 日，“喜，在卓越中升级”茅台 1935 酒体升级鉴评会、“我们的茅台 1935” 主题活动、茅台 1935 酒经销商品牌联谊会在茅台国际大酒店举行。专家组经过品鉴升级前、 后的茅台 1935 酒体后，形成一致的综合鉴评意见：茅台 1935 酒微黄晶莹透明，酱香突出， 花香、果香、烘焙香、曲香融合协调，优雅舒适，酒体醇厚平衡，丰满细腻，回味悠长、 爽朗，空杯留香持久，大曲酱香型白酒风格典型。酒体升级后的茅台 1935 已于 2024 年 5 月流向市场，不少经销商与消费者为新酒体点赞。

2.2 飞天基本盘稳定，系列酒趁势崛起

公司产品分成茅台酒和系列酒两部分。茅台酒分为飞天茅台（五星商标茅台市场也有， 但不多）、生肖茅台、精品茅台、珍品茅台、年份茅台（15 年、30 年、50 年、80 年）， 还有低度茅台（43 度）及低度茅台喜宴版；此外，还有相关定制酒如玫瑰金、土豪金和大 容量系列和纪念酒如十二节气、香溢五洲、走进四国及燕京八景等等。 系列酒主要是一曲三茅四酱，一曲指贵州大曲，三茅指华茅、王茅、赖茅，四酱指汉 酱、仁酒、王子、迎宾。2022 年 1 月 18 日，茅台 1935 正式上市发布，隶属于系列酒。此 外，还有紫迎宾酒、金王子等。

飞天基本盘稳中有进，系列酒趁势崛起。对于产品分析，因篇幅有限，我们选择从 2013 年公司营收反超行业龙头五粮液进行分析，探寻茅台产品背后的情况。我们分别从营 收、毛利率、占比进行分析。

细拆茅台业务来看，茅台酒营收从 2013 年 291 亿元增至 2023 年 1266 亿元，10 年 CAGR 为 16%，保持两位数稳健增长态势，穿越行业调整周期；系列酒营收从 2013 年 19 亿 元增至 2023 年 206 亿元，10 年 CAGR 为 27%，特别是 2021 年以来系列酒发力，连续三年 （2021-2023 年）保持营收 25%以上增速。

系列酒中我们细拆一下：根据公司 2021 年经销商大会数据显示，2021 年系列酒营收 125.95 亿元，其中茅台王子酒 54 亿元、汉酱 17 亿元、贵州大曲 14 亿元、赖茅 8 亿元，茅 台迎宾酒及其他 33 亿元。另根据 2023 年年报显示，茅台王子酒单品营收超 40 亿元，汉酱、 贵州大曲、赖茅单品营收分别超 10 亿元，而茅台迎宾酒及其他营收不到 36 亿元，系列酒 形成千、百、十亿级大单品格局，产品矩阵全面构建。

从毛利率来看，茅台酒过去十年基本稳定在 94%左右，系列酒稳中有升（从 2013 年 67% 提至 2023 年 80%），其中系列酒 2022 年毛利率为 77%，同增 4pct，主要系 2022 年 1 月公 司推出茅台 1935 拉升系列酒毛利率所致。从占比来看，茅台酒基本盘虽然因为系列酒高增 长占比不断提升，但占比仍超 80%，反映出茅台酒仍旧是公司主要收入贡献来源，当然也是 利润贡献来源。

下面我们单独介绍茅台 1935：其 2022 年含税销售额为 52 亿，2023 年含税销售额超 110 亿，顺利成为百亿级大单品；2024 年 7 月 2 日，茅台 1935 已超进度完成 2024 年上半 年各项任务指标，即日起将暂停投放茅台 1935 酒合同计划。 我们认为茅台 1935 已成为系列酒的基本盘（2023 年营收占系列酒比重超 50%），主要 基于以下两点计算：1）如果从 2022 年系列酒营收中刨掉，则 2022 年系列酒营收约 113 亿 元，同比小两位数下滑；2）如果从 2023 年系列酒营收中刨掉，则 2023 年系列酒营收约 106 亿元，同比小个位数下滑。