拓荆科技发展历程、股权结构及营收分析

国内薄膜设备龙头，攻坚克难厚积薄发。

1. 深耕薄膜沉积领域，产品矩阵逐渐丰富

薄膜沉积设备龙头，多年深耕建立坚实壁垒。拓荆科技成立于 2010 年，由 中国科学院沈阳科学仪器股份有限公司、孙丽杰分别出资 60%/40%成立。 2011 年，公司首台 12 英寸 PECVD 出厂到中芯国际验证，2013 年通过中芯 国际产品线测试。截至目前，公司 PECVD 已逻辑芯片实现 100%工艺覆盖、 NAND 芯片 80%以上工艺覆盖、DRAM 芯片 60%以上工艺覆盖，成功供货中芯国际、华虹集团、长江存储、厦门联芯、燕东微电子等行业领先集成电 路制造企业，成为薄膜沉积领域绝对龙头。

公司在薄膜沉积领域，纵向持续 突破 SACVD、ALD 及 HDPCVD，2018 年首台 ALD 通过客户端 14nm 验 证，2020 年 SACVD 开始确认收入，2021 年 HDPCVD 进入客户端验证。 2023 年，Thermal-ALD/HDPCVD 设备已通过验证，实现了首台产业化应用。 截至 2023 年末，公司薄膜沉积设备在客户端累计流片量已突破 1.56 亿片。 此外，公司控股子公司拓荆键科率先开展混合键合设备研发，2023 年，首 台晶圆对晶圆键合产品顺利通过客户端验证，复购设备再次通过验证；芯片 对晶圆混合键合前表面预处理产品通过客户端验证，为国产首台应用于量 产的同类型产品。公司产品矩阵逐渐深化，为其树立薄膜沉积领域坚实壁垒。

2. 公司无实控人，专业管理+员工持股高效运行

背靠国家大基金和中科院，员工持股增强信心。公司股权结构较为分散，公 司前三大股东分别为国家集成电路基金（19.76%）、国投上海（13.60%）和 中微公司（7.37%），中科院沈阳科学仪器股份有限公司占比 1.52%。截至 2024 年 3 月 31 日，公司前三大股东为国家集成电路基金、国投上海、中微 公司，持股比例分别为 19.76%/13.60%/7.37%，其中中微公司持有的流通股 比例最大，占公司流通股比例的 13.5%。公司通过芯鑫和等 11 个员工持股 平台合计占比 10.64%（截至 2023 年），激励员工发展与提升，有利于公司 长期发展。目前拓荆共 5 个控股子公司，拓荆创益、拓荆上海、拓荆北京主 要负责沈阳、上海、北京三地半导体薄膜沉积设备的研发、生产、销售和技 术服务，拓荆键科则主要负责混合键合设备的研发生产等，岩泉科技为公司 2023 年设立，主要围绕公司业务对外投资。此外公司设立拓荆美国，为人 才及产品储备力量。

海归核心管理团队经验丰富，核心技术团队已培养成熟。公司创始团队为 海归专家，董事长吕光泉博士毕业于美国加州大学圣地亚哥分校，1994 年 8 月至 2014 年 8 月,先后任职于美国科学基金会尖端电子材料研究中心、美 国诺发、德国爱思强公司美国 SSTS 部；2014 年 9 月至今就职于公司，成 功领导完成 ALD、SACVD 设备研发并产业化应用。创始人姜谦博士毕业于 美国布兰迪斯大学，1982 年 1 月至 2010 年 3 月，先后任职于麻省理工学 院、英特尔公司、美国诺发、欣欣科技（沈阳）有限公司，2010 年 4 月至 2024 年 1 月就职于公司，现任公司核心技术人员。姜博士成功领导研发团 队完成“90-65nm 等离子体增强化学气相沉积设备研发与应用”研发，参与 “1x nm 3D NAND PECVD 研发及产业化”国家重大科技专项及多项产品 研发。公司成立后，积极培育本土人才、引进海外专业人才，现已建立起一 只充满活力与热情的核心技术团队，带领公司攻坚克难。

3.营业收入持续增长，利润释放可期

营业收入高速增长，净利受研发拖累短期承压。公司从 2018 年至今，营业 收入高增，23 年收入达到 27.05 亿元，近 5 年 CAGR 达 60.9%。2024H1 公 司收入达到 12.67 亿元，同比+26.2%。从产品拆分看，公司业绩增长主要得 益于 PECVD 收入的高速增长，作为半导体 PECVD 全国龙头，公司直接受 益于下游晶圆厂扩产及国产替代的紧迫。从各产品毛利率看，核心产品 PECVD 毛利率稳步提升，从 2018 年 29.25%提升至 2023 年 56.22%（含其 他薄膜沉积），主要由于公司产品结构优化、先进工艺攻克，跟随公司市场 地位逐渐提高，毛利率提升显著。公司新产品 SACVD、ALD 由于销售较少 毛利率较为波动，跟随客户端上量，有望实现高附加值。2021 年起，公司 归母净利润扭亏为盈，2022、2023 年实现高速发展，2024H1 归母净利润 1.29亿元，同比+3.64%，主要由于公司当前持续推进卡脖子设备及先进制程工 艺，大量承接研发项目，研发费用大幅上涨，短期投入大，从而拖累公司利 润。跟随公司规模放量及工艺突破，长期利润向好。

集中新品验证拖累公司短期资产周转率，公司业绩迎放量转折点。从盈利 能力看，公司 ROE 低于海外设备龙头企业，主要受累于公司资产周转率。 公司 2021/2022/2023 年存货周转率 0.58/0.53/0.39，库存商品占存货比率上 升，分别为 0.2%/0.8%/1.1%，主要受到 22、23 年公司大量新产品处于验证 期中，验证时间需要 1~2 年，因此未确认收入的发出商品占比较高，拉低存 货周转率。对比北方华创，2018/2019/2020 年存货周转率 0.81/0.73/0.89、库 存商品占比 52.5%/54.4%/45.1%，同样经历“阵痛期”，公司刻蚀机、PVD、 立式炉、清洗机批量验证，经过 1~2 年集中验证周期后，20 年开始进入快 车道，迎来迅速放量。我们认为，当前拓荆科技集中批量验证周期即将结束，业绩有望进入快车道。

在手订单充沛，保证中长期业绩高增长。公司近年在手订单充沛，2023 年 在手订单 64.23 亿元，同比增长 39.57%，其中新签订单 45 亿元。2024 全年 新签订单有望超过 70 亿元。从存货看，2021/2022/2023 年存货高速增长， 达到 9.53/22.97/45.56 亿元，2024H1 存货达到 64.55 亿元，创历史新高。公 司合同负债近年呈高增趋势，表征公司订单饱满，保证中长期业绩高增长。