百隆东方发展历程、股权结构及财务状况如何？

深耕行业 30 余年的色纺纱龙头。

1. 发展历程：产业布局不断优化的色纺纱龙头

公司是一家集研发、生产、销售色纺纱于一体的外商投资股份制企业， 成立于 2004 年，实际控制人于 1989 年开始从事色纺纱的生产经营，历经 30 多年的发展，公司已成为全球知名的色纺纱制造企业之一，并于 2012 年 6 月 12 日在上海证券交易所主板上市。公司专注于经营各类色纺纱线，采 用“先散纤维染色、后混色纺纱”的加工方法，成立以来推出的色纺纱色号 已超过 5000 个，基本覆盖所有流行色。BROS 高端色纺纱是公司推出的自 主品牌，在“小批量、多品种、快交货”经营特色的作用下，品牌价值得到 持续提升。目前，公司年生产色纺纱 16.5 万吨以上，所属 17 家控股子公司 足迹遍布浙江、江苏、山东、河北、广东、香港、澳门等地，并已走出国门 在越南建立 126 万锭生产规模的生产基地，不断优化产业布局，提升可持 续发展竞争力。

2. 股权结构及管理层：股权结构稳定，管理层经验丰富

公司股权结构稳定，控制权较为集中。杨卫新、杨卫国兄弟为公司实际 控制人，截至 2024 年 3 月 30 日，两兄弟与杨卫国配偶郑亚斐共计持股 74.41%。其中，杨卫新、杨卫国、郑亚斐直接持股 30.96%，杨卫新、杨卫 国通过共同控制的新国投资间接持股 29.72%；同时，杨卫新通过全资持有 的三牛有限公司、九牛投资资讯公司间接持股 13.59%: 杨卫国通过全资持 有的至阳投资间接持股 0.14%。

公司保持高比例现金分红。自 2012 年上市以来，公司共计实施现金分 红 13 次，累计实现净利润 72.68 亿元，累计现金分红 35.72 亿元，上市以 来平均分红率为 49.14%。2023 年公司归母净利润 5.04 亿元，同比-67.75%， 但在综合考虑了公司未来发展的资金需求和融资规划后，依然保持了 88.65% 的高分红率。我们认为，公司高比例的现金分红展现了公司虽然短期业绩承 压，但对未来的经营和现金流稳定较有信心。

核心管理团队行业经验丰富，股权激励绑定管理层利益。据公司公告， 创始人杨卫新与兄弟杨卫国皆是纺织行业出身，在行业中精耕细作 40 余年， 经验丰富。另外，2021 年初，公司发布第一、二期股票期权激励计划，共 计授予高管 4 人、中管及核心骨干 161 人 2600 万份股票期权，将公司经营 与管理层利益挂钩。

3. 财务分析：业绩承压向好，盈利能力随棉价波动

受海外去库影响，公司业绩承压向好。2021 年公司业绩受原材料供应 紧张及海外订单回流影响实现产销两旺，营收 77.74 亿元，同比增长 26.73%； 归母净利润 13.71 亿万，同比增长 274.47%。2022-2023 年受经济下行、海 外品牌去库存影响，市场需求萎靡，公司收入有所下滑，2023 年为保证产 能利用率，公司以价换量，完成营收 69.14 亿元，同比下降 1.08%；其中， 销量实现逆势增长，同比增长 22.40%；但由于全年产品售价偏低，销售毛 利率同比下滑 18.53 个百分点至 7.47%；全年实现净利润 5.04 亿元，同比 下降 67.75%。2024 年随着下游去库进入尾声，公司业绩有所回升，一季度 实现营收 18.34 亿元，同比增长 23.45%，归母净利润 0.8 亿元，同比下降 4.51%。

盈利能力随棉价波动。公司利润率随棉价波动呈一定周期性，采用成本 加成的定价方式，定价参考基准为棉花现货价格，而生产领用库存的棉花采 购价格为历史价格，因此在原材料价格上涨的过程中，产品定价基础可能高 于成本价格，除了定价加成的利润，企业还享有定价基础高于原材料成本价 格部分的额外收益；在原材料价格下降的过程中，定价基础可能低于成本价 格，除了定价加成的利润，企业会面临定价基础低于原材料成本价格部分的 额外损失。在棉价上行阶段，公司毛利率和净利率也相对较高，可达 25-27%、 18-22%；在棉价下行阶段，公司毛利率和净利率随着下降，大约在 9-15%、 4-6%；而在棉价相对平稳阶段，公司毛利率和净利率在 20%、9%左右。2023 年受棉价下行、售价下调、产品结构变化等因素影响，毛利率和净利率分别 下降至 8.65%和 7.29%。

色纺纱和海外业务是公司主要收入来源，且毛利相对较高。从产品看， 色纺纱毛利率高于坯纱，是公司营收主要来源之一，但受下游去库影响公司 色纺纱订单量下滑，为保证产能利用率，公司接受的坯纱订单量增长，这也 是 2023 年公司整体毛利率由 2022 年的 26%下滑至 7.47%的原因之一。从 地区看，海外是公司营收主力，2023 年公司海外收入占比为 72.11%，国内 收入占比 27.89%。我们认为，随着下游客户补库周期开启，色纺纱和海外业务占比提升，毛利率也有望逐步恢复。

成本端主要花费在棉花采购。原材料约占公司营业成本的 70%左右， 其中以棉花占比最高。近年来，根据公司国内、国外产能布局情况，形成 了国内以购买国产棉、进口棉为主，并适时以期货棉作为棉花现货市场采 购的补充；越南工厂全部采购国际市场棉花。

期间费用率较为稳定。销售费用率大约稳定在 0.6%左右，其中 2020 年 下降较多主要是因为执行新收入准则，运输费用本期数调整至主营业务成 本列报；财务费用率在 2%左右，21 年下降主要是利息支出减少所致；管理 费用率和研发费用率大约分别稳定在 5%和 2%左右。