华利集团发展历程、业绩及股权结构介绍

茁壮成长的鞋履制造龙头。

1.全球运动鞋制造龙头，诸多国际品牌供应商

三十载成就全球鞋履巨擎。公司成立于 1990年，从事运动鞋履的产品 开发设计、生产与销售，是全球领先的运动鞋专业制造商，也是同时 拥有鞋底厂、模具厂、飞织鞋面厂等全业务链的少数制鞋厂之一。公 司主要为 Nike、Converse、Vans、Puma、UGG、Under Armour、 HOKA ONE ONE 等全球知名运动品牌提供鞋履开发设计与制造服务。 公司管理总部及开发设计中心位于广东中山，生产制造工厂位于越南、 多米尼加、缅甸及印度尼西亚等地，贸易中心设于中国香港及中山， 截至 2022 年底，公司总产能达到 2.4 亿双，产量达到 2.2 亿双。

公司的发展历程大致可以分为三个阶段：

1）公司创立初期，快速拓展客户、成立设计中心（1990-2004 年）： 公司创始人张聪渊和合伙人共同创立良兴实业有限公司（新沣集团前 身），张聪渊先生作为生产业务总裁负责鞋履生产制造的业务。这段 时间公司先后与 Converse、TEVA、UGG、Vans 等品牌开始合作。 1999 年中山精美（集团的开发设计中心）成立，2003 年公司成为硫 化鞋制造商龙头。 2）越南产能扩张，合作伙伴迈向国际（2005-2013 年）：2005 年后， 公司的制鞋工厂逐步向越南转移，越南正川、越南邦威、越南上杰 （Vans 专制工厂）、越南跃升、越南宏美、越南弘邦成立。2009 年， 公司开发中心和管理总部中山志捷成立。2012 年，越南弘邦成为 Nike专制工厂并设立Nike开发中心。2013年收购新沣集团鞋履制造业务， 包括新沣集团所有鞋履制造实体以及相关的贸易公司。该阶段内，公 司先后与 Nike、Columbia、Hoka One One 等品牌开始合作。 3）全业务链布局，海外扩产加速（2014 年至今）：2016 年公司出货 量正式突破 1 亿双。2017 年中山腾星成立，公司成为同时拥有鞋底厂、 模具厂、飞织鞋面厂等全业务链的少数制鞋厂之一。2021 年公司产能 突破两亿双。公司印尼一期工厂预计于 2023 年内开始投产。该阶段内， 公司先后与 Cole Haan、Under Armour 等品牌开始合作。

公司产品矩阵丰富，主要包括运动休闲鞋、户外鞋靴、运动凉拖等产 品。公司主打运动休闲品类鞋的设计与制造，同时具备高端户外靴鞋 和运动凉拖的制造工艺，满足鞋类市场多元的需求，扩大公司增长潜 力。

2. 业绩快速增长，产品结构持续优化

业绩快速增长。公司 2017-2023 年营业收入 CAGR 为 12%，归母净利 润 CAGR 为 19%。从过去 3 年经营周期来看，2020 年收入下滑，主要 是因为全球疫情导致需求萎缩，外销订单下滑。2021年随着1）海外消 费刺激政策效果显现，2）越南以及国内疫情管控效果较好，公司鞋品 连续生产能力较强，从全球范围来看供货能力稀缺性凸显，订单饱满， 收入和利润双高增。2022年，公司受益于1）越南工厂产能扩张以及产 能爬坡顺利，2）持续推进自动化，改善产品品质、提高效率，在 21 年 高基数的基础上实现营收 206 亿元，同比+18%，归母净利润 32 亿元， 同比+17%，业绩创新高。2023 年公司营业收入为 201.14 亿元，同比2.21%，归母净利润为 32.00 亿元，同比-0.86%。23 年受下游去库影 响，行业需求较弱，华利于 2023Q4 率先恢复增长，2023Q4 营收同比 增长 11.7%。

分产品来看，公司主要收入来源为运动休闲鞋。公司主打运动休闲鞋 的生产和销售，运动休闲鞋营收保持高增态势，2018-2023年CAGR为 14%，2022-2023 年营收达到 185、178 亿元，分别同比+30%、- 3.64%，营收占比在 2023 年达到了 88.53%，营收占比呈上升趋势。

分地区来看，以欧美客户为主。由于公司客户主要为美国的运动品牌， 合作伙伴包括耐克、匡威、vans、UGG、HOKA 等，美国收入占比常 年保持在85%以上。近年来欧洲市场发展较快，2019-2022年营收增速均高于美国市场，营收占比也呈现逐年提升趋势，2022 年欧洲市场营 收达 28 亿元，同比+37%（VS 美国市场 14%），占比 14%，同比 +2pct，有望进一步快速发展。

产品量价分析：量价齐升驱动增长。销量方面，2021 年，公司鞋品销 量同比+29.5%，2022 年，公司鞋品销量增速放缓，同比增加 5%， 2023年，公司鞋品销量同比-14%；单价方面，2021年，公司鞋品均价 （美元口径）同比增加约 4%，2022 年鞋品均价增加 8%，2023 年鞋品 均价增加 8%。公司 2018-2023 年运动鞋均价范围是 11.5-15 美元。

成本结构：直接材料占比 60%以上，规模效应助力成本缩减。公司的 主营业务成本包括直接材料、直接人工、制造费用、运费以及报关费等， 2018-2022 年公司直接材料（主要有皮料、纺织布料、包装材料、发泡类鞋材、橡胶、鞋底添加剂等）占主营业务成本比例维持在 60%以上， 近五年占比变化不大。公司所需的主要原材料由客户指定供应商，其采 购定价主要由客户与供应商谈定，部分橡胶原材料等由公司根据客户 指定的质量标准进行自主采购，采购的价格则根据市场价格由公司与供 应商谈定。公司针对直接材料成本优化的措施有：1）当前公司是全球 规模领先的运动鞋制造商之一，公司原材料采购金额大且稳定，大规模 采购可以有效降低原材料采购成本。2）公司将产能布局越南，越南是 东南亚与中国的运输中枢，拥有发达的水路运输网络，为原材料的采购、 运输提供便利，进一步提高成本优势。

公司毛利率常年维持在 23%以上。公司通过提升自动化水平、规模效 应以及完善产业链布局推动盈利水平增长，毛利率、净利率基本分别维 持在 23%、11%以上。

毛利率行业领先，制造技术成熟。同业对比方面，公司毛利率始终处于 行业均值以上，自 21 年之后显著高于可比公司，主要原因是 1）公司 客户结构优化、产品品类优化，高毛利率的客户占比和运动休闲鞋占比 提升；2）产量扩大带来规模效应。

分产品来看，运动休闲鞋毛利率维持在最高水平。2017-2023 年，运动 休闲鞋毛利率在 25%以上，领先户外靴鞋和运动凉拖。主要原因是 1） 运动休闲鞋制作流程较短，规模优势明显，2）户外靴鞋制作工艺较为 复杂，用料成本更高；3）运动凉拖生产规模较小且产品附加值较低。

分地区来看，美国地区的销售毛利率处于最高水平。2017-2023 年，美 国地区毛利率在 23%以上，领先于欧洲市场，主要原因是售往美国地 区的产品大多为公司毛利率水平最高的运动休闲鞋产品，拉动了美国地 区毛利率水平。

期间费用结构持续优化。2023 年公司期间费用率为 4.88%，销售/管理/ 财务/研发费用率分别为 0.35%/3.43%/-0.44%/1.54%。公司的管理费用 呈明显下降趋势，主要受益于公司通过规模效应控制成本和积极引进自 动化生产设备；研发费用较为稳定，2021 年后研发投入有上升趋势， 公司总专利数为 139 项（截至 2023 年末），2022 至 2023 年间公司新 申请专利 13 项，占比 9.35%，预计未来公司为保障产品优势，将保持 较强的研发投入力度；销售费用率较低，主要是因为公司深度绑定优质 大客户，且客户关系稳定；财务费用率为负表示公司资金状况良好。

营运能力处于行业偏上水平，现金流充足，保持增长趋势。近年来公 司应收账款周转率和存货周转率整体处于行业平均偏上水平。 应收账款方面，2018 年以来公司应收账款周转天数略有上升，2023 年为 62 天，同比增加 13 天。 现金流方面，公司现金流充沛，2017-2022 年经营性活动现金/净利润 比率为 1.11/1.13/1.26/1.59/0.88/1.09，经营性活动现金流近五年复合 增长率 23%，2023 年经营性活动现金流为 36.94 亿元，同比增加 5.45%。

3.股权集中，决策高效

公司股权结构清晰，控制权稳定。香港俊耀集团直接持有公司 84.85% 的股份，为公司绝对控股股东，中山浤霆鞋业直接持有公司 2.63%的股 份。公司实控人张聪渊、周美月、张志邦、张文馨、张育维是一致行动 人，通过各自的中国香港持股公司间接持有华利股份 87.48%的股权， 控制权较为集中稳定，有利于公司快速决策。

核心管理层稳定且资历深厚。公司核心管理层普遍在公司任职超过 10 年，在鞋业拥有 15 年以上的从业经历，在行业经验丰富的同时也深入 陪伴公司的发展成长。其中公司创始人张聪渊先生曾担任中国台湾景新 鞋业有限公司总经理、广州番禺兴泰鞋业有限公司总经理，拥有超过 50 年鞋履制造经验，具备敏锐的行业前瞻性。总经理刘淑娟曾任匡威 运动全球开发业务总监，具备全球视野，帮助公司把握下游客户诉求。 优秀的管理层可以帮助公司在依赖资源积累与行业经验的运动鞋行业中 崭露头角。