华利集团如何打造竞争优势？

成本把控更具优势，客户深耕外拓两不误。

1.立足越南清化，劳动力充足且成本更具优势

华利集团拥有深厚制鞋历史。早在华利集团 2004 年成立之前，董事长张聪渊先生已有超过 30 年的制鞋经验。伴随着全球鞋履生产产业链 20 世纪 70 年代起从日本向中国台湾和中国内 地转移，张聪渊先生成为较早接触鞋业的参与者，先是在 70-80 年代与合作伙伴在中国台湾 投资鞋业工厂，再在 90 年代成立新沣集团在内地设厂，并于 2004 年成立华利有限。21 世纪 初新沣集团已将部分产能转移至越南，同时已实现和数个海外品牌如 Columbia、UGG、Teva、 HOKA One One 等的合作，并于 2012 年进入 Nike 供应链。2013 年，张聪渊先生收购新沣集 团鞋履制造业务，专注运动鞋代工业务并不断在东南亚投资产线。目前已形成管理总部和设 计中心在广东中山、生产制造集中在以越南为主的东南亚等地、贸易中心在香港和中山的商 业布局。根据华利集团 2022 年年报披露，公司旗下涉及鞋类加工的子公司有 25 家，分布在 越南、印尼、缅甸、多米尼加，其中越南有 20 家、印尼 3 家、多米尼加和缅甸各 1 家，可见 华利集团的主要生产基地仍集中在越南。

华利集团越南基地劳动力成本更具优势。我们对华利集团、裕元集团和丰泰集团所披露的工 厂基本信息进行汇总，发现华利集团的生产基地基本在清化省、而竞争对手多在同奈省以及 胡志明市。根据越南统计局 2022 年的数据，清化省人均月收入为 431 万越南盾，约合人民币 1301 元，而胡志明市、同奈省人均月收入分别为 639 万和 635 万越南盾、约合人民币分别为 1930 元和 1917 元，华利集团生产基地扎根清化省从薪资上相较同行更具备优势。

华利集团越南基地劳动力供给更充足。单纯的薪酬优势仅是劳动力优势的一方面，作为劳动 密集型企业，充足的劳动力供应也是至关重要的一环。根据越南统计局 2022 年的数据，清化 省人口 372 万人，仅次于胡志明市和河内，而在 15 岁以上就业人口占比的比较中，清化省以 52.4%的水平位列越南中游水平。经折算，我们发现，清化省的劳动人口预计 195 万人，同样 仅次于胡志明市和河内。因此，清化省薪资偏低，同时劳动力更为充足，华利集团的大部分 越南生产基地扎根于此使其劳动力优势凸显。

越南税收政策变化对公司影响有限。根据越南国会的决议，将于 2024 年 1 月 1 日起对连续 4 年中有两年综合营业额超过 7.5 亿欧元的在越投资外资企业，征收 20%的越南公司所得税， 华利集团在越子公司较多，且在营业额门槛之上，属于调整税率的受影响者。目前，公司在 越南有 20 家子公司，其中五家享受当地政府不同程度的税收优惠，其余 15 家子公司税率为 20%。根据公司招股说明书披露的 2019 年利润数据以及公司 2022 年报，五家享受税收优惠 的子公司中，除弘邦净利润较高外，其余子公司处于新设立或新收购状态，对公司业绩影响 很小，若仅考虑弘邦的税收变化，以 2019 年利润数据估算，税率从原来的 5%提升至 20%，新 增所得税额约为 600 万元，对净利率的影响仅为 0.2%。从另一个角度看，根据公司 2023Q3 季报披露，2023 前 9 个月的公司综合税率为 20%，若比较公司披露的纳税主体对应的所得税 税率，可以发现，公司纳税主体仍以中国大陆为主，同样也可看到越南税率提升对公司影响 甚微。

2.客户结构合理，深耕耐克同时促成新兴客户合作

华利集团客户结构更为均衡合理。从代工制造业的固有属性而言，客户集中度过高或过低都 不利于企业的长期发展，集中度过高将过度依赖单一客户的经营能力，受单一客户业绩波动 的影响大；客户集中度过低将使产能过于分散，不利于企业盈利能力的发展。华利集团在客 户结构上相较同行更为均衡，已形成以耐克作为主要客户，多个热门品牌深度合作的布局。 对比运动鞋的几家代工巨头，裕元集团前五大客户业务占比为 52%，其中最大客户业务占比 25%；丰泰最大客户的业务占比达到 85%；而华利集团最大客户的业务占比为 39%，前五大客 户占比为 91%，可见，华利集团的客户结构既没有形成高度依赖，也形成了具有针对性的多 方向发展。

客户结构差异导致华利产品单价低于同行。以产品均价看，近年来裕元和丰泰均处于较高水 平，其中丰泰最高，裕元次之，而华利则与其他两家有较明显差异。华利均价较低，主要因 为：1）耐克业务中华利既服务匡威也服务耐克，而裕元和丰泰仅服务耐克主品牌，匡威价格 较低拉低华利均价水平；2）裕元以生产偏运动属性的运动鞋/休闲鞋为主，而华利以生产休 闲类运动鞋为主，均价相对而言偏低。针对第一点原因，由于耐克均是以上三家企业的最大 客户，生产不同类型的耐克鞋品会对各自的均价产生较大差异，根据最新的耐克供应商名册 统计数据，裕元和丰泰仅生产耐克主品牌的鞋品，而华利则生产匡威和耐克主品牌。根据华利集团招股说明书的披露，在华利负责生产的耐克和匡威鞋品上，耐克均价高于匡威，使得 华利在均价上并无优势。而从耐克主品牌鞋品看，由于合作时间更早，丰泰以生产耐克高端 专业运动鞋为主，均价相对而言更高。针对第二点原因，除了丰泰专注服务耐克外，裕元和 华利在服务耐克基础上还有服务其他主流品牌，对比下来，我们发现裕元所服务的主要运动 鞋客户在终端均价上会比华利的更高，带动裕元的均价相较华利而言更高。 华利集团积极开拓热门品牌，单价有望持续提高。面对产品结构所带来的均价劣势，华利集 团积极开拓专业领域品牌如昂跑 On、Lululemon、Allbirds、Reebok 等新客户，以求在产品 单价上实现突破。根据久谦数据的统计，公司近年来新开拓的客户终端售价相较原有客户更 高，生产端的议价空间也将更高。根据公司一季度报披露，目前 Reebok、Lululemon、Allbirds 的运动鞋均量产出货，将有望带动华利集团的产品均价进一步提升。

3.生产效率更高，能耗表现更佳，生产更为环保

多项自动化加持提升产品品质和生产效率。为了在产品单价相对较低的背景下实现较高水平 毛利率表现，公司在生产自动化上不断精进，引入多种自动化设备，应用多项数字化技术， 使产品品质、劳动力数量、生产效率都有不同程度的提升。根据华利集团招股说明书介绍， 公司在断料送料、鞋面缝制、鞋面鞋底贴合上均实现了较高程度的自动化，效率及人力成本 上有较大幅度的提高。 人均生产效率优于同行。生产工艺优化及自动化程度提升最终须服务于生产效率的提升。我 们通过比较华利、丰泰、裕元的人均产量和人均产值来衡量制造商的生产效率，发现过去数 年华利无论在人均产量还是人均产值上均明显优异，说明在生产效率方面华利相较同行有明 显的优势。值得注意的是，华利 2021 年人均产量和产值有所降低，主要因为 2021 年越南受 新冠疫情停工的影响，华利大部分产能集中在越南，因此相较同行人均产量和产值下滑幅度 较大，但优势仍明显。人均生产效率高也使得华利在订单交付时间上更具优势，根据华利集 团和裕元集团的年报披露，华利可最快 14-21 天完成订单生产，而裕元集团则是 30-45 天。 （丰泰未在此指标上作披露）

能耗表现优于同行。根据华利集团招股说明书披露，公司 2019 年电费支出为 2.1 亿元，仅 占生产成本约 2%，能源消耗的多寡似乎对公司盈利能力影响不大。然而，品牌方在甄选制造 商时会在环保领域对制造商表现进行综合考察和管控。因此，更高效的能耗表现也是制造商 的核心壁垒之一。我们根据各家企业的社会责任报告书的披露数据，对华利、丰泰、裕元三 家企业生产每双鞋的平均用电量进行比较，发现华利在三者之中整体表现是最佳的，而且长 期保持低位稳定。

单纯比较用电量高低并不能完全说明华利在生产端更环保高效，生产过程过对废弃物的再利 用程度更是下游客户要求的重要环节，根据三家公司的社会责任报告的披露数据，我们发现 华利在废弃物再利用率方面处于丰泰和裕元之间，丰泰最高，裕元最低。我们认为，丰泰绝 大部分业务以耐克为主，绑定单一客户下在废弃物回收利用方面的难度会相对较低，利用率 也会更高，而华利在服务多品牌下仍能取得不错的废弃物再利用率表现，说明其在生产运营 能力优异，也将受到更多以注重环保的运动品牌的青睐。

华利集团所处的运动鞋制造业属于传统行业，竞争对手众多，议价能力不强，产品大部分的 利润被品牌方和渠道商瓜分。因此，制造商的利润需要建立在优秀的成本把控和管理效率上。 通过回溯 2019-2022 年行业内主要运动鞋制造商的收入和利润增速，从结果而言，华利集团 无论在收入还是利润增速方面相较同行均更快且更稳。