中银航空租赁的竞争优势在哪？

中银航空租赁竞争优势明显。

1. 优秀的交易架构搭建能力

我们在《大巧若拙，重剑无锋——飞机租赁行业深度报告》中提到，（现代） 经营租赁可以依托现代会计税收政策，获得融资成本的下降，在现行的相关会计 法律制度没有发生根本性改变的情况下，飞机租赁公司（相对于传统银行借贷） 的竞争优势将长期存在。 在实际业务操作中，交易架构如何充分利用不同国家/地区会计税收政策的 “优惠”条款来降低综合融资成本，是一个飞机租赁公司专业性的最直接体现。 考虑到不同飞机交易结构的复杂性，我们这里不具体阐述操作细节。我们通 过公司财务报表中的实际所得税率来展示中银航空租赁在飞机租赁交易结构搭 建上的优秀能力。 通过历史财务数据我们可以看到，中银航空租赁调整后的实际所得税率在 10%左右，相较于港股上市的其他同业公司处于较低水平，而且所得税支付（交 易架构监管）的国家/区域也较为分散，间接说明了公司在飞机租赁交易架构搭 建的专业能力。

2. 优秀的低成本融资能力

对于航司来说，追求低融资成本是采用租赁方式引进飞机的主要目的。为了 在市场竞争中取胜，飞机租赁公司必须最大限度地降低成本才能维持有竞争力的 租金价格水平。在市场参与者租赁交易结构水平一致的前提下，低融资成本是保 证租金报价优势的关键。所以拥有多种低成本融资渠道的租赁公司会在市场竞争 中具有优势。一般情况下，飞机租赁公司的融资渠道主要依靠银行贷款和债券融 资。另外租赁公司的杠杆率受监管政策限制，在杠杆率一定的情况下，租赁公司 只有通过提高资本金才能扩大资产规模，进而获取更多收益。 一直以来，中银航空租赁的整体负债中接近 90%的部分都是外部借贷，其 中以票据、债券为主，贷款为辅。长期以来公司票据、债券在债务结构中的比例 都超过一半。

此外，公司的债项结构中，有抵押的债项占比不断降低，2019 年后已降至 10%以下。 同时，公司整体债务成本年利率也保持在一个较低的水平。2020-2022 年公 司债务成本年利率维持在 3%上下。

公司在债务融资方面有如此优秀的表现，主要由于：1、公司存续时间较长， 历史表现良好；2、国际评估机构给予的信用评级较高；3、控股股东中国银行 的大力支持（中国银行虽然有自己的金融租赁公司，但极少参与航空租赁业务）。

根据公司财报，2023 年底公司应付中间控股公司以及其他关联方的贷款金 额相对于借贷总额的占比约 19%；2023 年底还未动用的中间控股公司以及其他 关联方的无抵押已承诺循环贷款授信金额相对于借贷总额的占比约 22%。

正是由于公司在债务融资方面优秀的低成本融资能力，帮助公司在收入端和 盈利端实现稳定进步。

3. 优秀的议价谈判能力

同样一架飞机，不同采购方的实际采购价格并不完全一致，租赁公司在与飞 机供应商谈判时，在采购数量和交付时间上较航司有一定优势，我们可以把飞机 租赁公司理解为飞机制造商的一个经销商，优秀的飞机租赁公司在与飞机制造商 的谈判中可获得更多的折扣。 中银航空租赁公司在 1993 年至 2023 年间，采购及承诺采购超过 1,100 架 飞机，购买总价超过 630 亿美元（截至 2023 年底公司已签约未交付的飞机订单 合计 224 架），这个数量超过同期绝大部分航空公司。即使和同业公司相比， 也处于领先地位。

我们在《大巧若拙，重剑无锋——飞机租赁行业深度报告》提到，飞机租赁 交易合同内容繁多，对于承租人、出租人的权利义务有非常明确的限制和规定， 飞机租赁公司在与航司的租赁合同谈判中应具备足够的谈判技巧，在承租人满意 的前提下，实现自身利益最大化。 中银航空租赁有着非常专业的管理团队。公司前总经理、首席执行官 Robert Martin 先生 1987 年在美国银行伦敦分行开始涉足飞机融资行业，随后在日本长 期信用银行（伦敦及新加坡分行）以及于香港汇丰投资银行担任要职， 1998 年 起在公司任职并于 2023 年 12 月退休（后被委任为非执行董事）。在 Robert Martin 先生专业的带领下，公司成功渡过多个行业周期并发展壮大。 Robert Martin 先生退休后，Steven Townend 先生获委任为总经理、首席 执行官。Steven Townend 先生于 2001 年加入公司，担任结构融资主管，并于 2004 年 7 月至 2014 年 6 月在新加坡担任首席商务官，负责全球所有市场营销 及技术活动。随后担任公司的首席商务官（欧洲区、美洲区及非洲区），负责监 督欧洲、美洲及非洲的所有创收业务，且主要负责该等地区的航空租赁及销售。 2020 年 10 月起担任首席财务官。2024 年 1 月 1 日接任 Robert Martin 先生职 务担任公司总经理、首席执行官。 由此可以看到，公司一直以来坚持稳定、专业的经营管理团队，即使中国银 行完成收购后也保持了原有管理团队的稳定，这有助于充分发挥管理团队的主观 能动性，保证了公司与供应商、客户的议价谈判能力，进而提高公司竞争力。

4.优秀的飞机资产管理能力

飞机资产管理能力对于飞机租赁公司来说尤为重要，合理的飞机机队组合能 保证租赁公司有较高的租金收益率以及较低的残值风险。为了达到这一目标，飞 机租赁公司需要密切关注市场上的飞机订单变化以及航司机队的扩张计划，构建 严谨而积极的飞机组合，维持高素质的机队。另外还要通过运用其他保障方案（如 维修储备金、稳健的退租条件或保证金）以实现残值最大化及风险最小化。 对于中银航空租赁的机队管理能力，我们从客户结构、经营策略、残值管理 三个角度来进行分析。

4.1 公司的客户分散化较高

客户分散化有助于降低飞机资产组合的整体风险。但当行业出现系统性风险 时，公司也或多或少会受到负面冲击。2020 年新冠疫情的影响，以及 2022 年 俄乌冲突的影响，都对公司盈利带来负面影响。不过随着新冠大流行后航空市场 的恢复以及俄乌冲突后折衷的资产处置方案，公司已经从之前低谷中恢复过来。

4.2 公司根据市场变化随时调整经营策略

经营策略的择时选择是飞机租赁公司发挥主观能动性创造超额收益的主要 来源。通过对中银航空租赁经营策略的历史复盘，我们可以看到公司在市场融资 成本较低、流动性较好时，积极扩张机队，并增加出售飞机的数量，赚取超额利 润和提高资金利用效率。在市场融资成本较高、流动性较低时，适当减缓机队扩张速度，并根据市场需求适时增加收益相对较高的售后回租业务，同时减少出售 飞机的数量。

4.3 优秀的残值管理能力

公司以经营租赁业务为主，因此需要承担绝大部分飞机的残值风险。我们在 《大巧若拙，重剑无锋——飞机租赁行业深度报告》提到，飞机的残值波动虽然 较小，但飞机制造业、航空运输业、金融市场、监管法规等变化，都会显著影响 飞机残值的变化，而且机龄越老的飞机，残值管理的要求就越高。 通常情况下，机龄 10 年以上的飞机，飞机的价值会向发动机集中，飞机机 龄越老，其发动机部分的残值占比就越高。换句话说，一架老旧飞机的残值，很 大程度上是由其发动机的维修状况所决定的。根据合同条款，经营租赁飞机退租 时，发动机及其他零部件应达到约定的健康水平，而飞机租赁公司需要拥有足够 的技术能力去保证它们达到约定的健康程度，如果由于客观原因导致飞机退租时 无法达到约定的健康程度，飞机租赁公司必须要获得相应的补偿。 在经营策略上，中银航空租赁一方面通过出售相对较老的飞机来保持整体机 队的年轻，降低残值风险的影响；同时依赖公司的全球化策略，帮助公司在全球 范围内寻找客户，保证旧飞机获得较好的再出租条件，提高公司的整体机队利用 率和投资回报率。

综上所述，我们通过分析中银航空租赁的交易架构搭建能力、低成本融资能 力、议价谈判能力和飞机资产管理能力，进一步了解了公司的竞争优势。随着航 空租赁市场需求的不断恢复，公司的盈利能力也有望随之恢复。