权益基金市场现状、展望及业绩回顾

受 A 股市场趋势下行伴随宽幅震荡的影响，权益基金全年表现可谓一波三折。

一、 2022 年权益市场回顾：内忧外患掣肘经济复苏，A 股各大股指普遍回调

2022 年，A 股市场在内忧外患下几度大起大落，美联储加息风波和政策稳增长基调贯穿全年，伴随俄乌冲突和疫 情反复等黑天鹅事件，市场在预期改善和基本面持续疲软之间反复博弈，价值成长交替演绎，指数两度探底两度反弹 仍难改全年下行趋势，各大股指普遍大幅回调，价值风格展现相对抗跌属性，成长类行业估值回落至历史低位。 具体来看，年初市场先后经历了美联储鹰派表态、俄乌战争打响、深圳上海疫情突发、港股大跌中概股受挫，全 球流动性收紧、风险偏好降低，国内稳增长政策遭遇开年不顺，上证指数于 4 月 25 日由年初的 3639 点首次跌破 3000 点，后一交易日继续补跌，悲观情绪极致演绎，前期估值较高的资产类别大幅回撤，煤炭类大宗商品一枝独秀；4 月 底以后，疫情逐步缓解、猪价开始上行、制造业复工复产有序推进，成长股凭借较高弹性引领市场反弹，养殖业逐步 进入右侧区间；7 月地产停贷事件再度引发市场基本面担忧加剧，10 月上证两次击穿 3000 点大关，指数震荡回调过 程中大中小盘出现分化，部分中小市值公司盈利边际修复，科技成长在政策支持下关注度提升；11 月以来前期利空因 素逐步释放，加息预期缓和，市场情绪有所转暖，价值风格在稳增长、扩内需的环境中稍显优势，疫情防控政策进一 步优化支撑消费复苏逻辑，指数在短期震荡中静待时机。

指数表现方面，截至 2022/12/30，各大主要股指和风格指数纷纷收跌，其中，上证指数、深证成指、沪深 300 全年分别下跌 15.13%、25.85%和 21.63%，创业板指和科创 50 跌幅分别达 29.37%和 31.35%，中证 500、中证 1000 以 及港股均有不同幅度下跌；从风格上看，价值风格展现较强的抗跌属性，大、中、小盘价值指数分别下跌 12.24%、17.04% 和 16.15%，成长风格跌幅均在 25 个点以上。

行业方面，2022年全年，31个申万一级行业中仅有煤炭和综合2个行业录得正收益，涨幅分别为10.95%和10.57%， 煤炭行业维持全年的强势表现，另外在政策托底和疫情反转逻辑下，社会服务、交通运输、美容护理和商贸零售行业 跌幅较浅，而电子、传媒、计算机、电力设备、国防军工等成长属性较强的行业经历大幅回调后估值回落至历史低位。

二、2023 年权益市场展望：估值修复基本面企稳，权益市场等风来

2022 年整体市场在美联储加息、经济基本面承压和疫情反复冲击三座大山共振作用下走出偏熊市形态，展望 2023 年各项利空因素逐渐改善：首先，美联储加息靴子基本落地、诸多领先指标出现疲弱迹象，海外通胀预期见顶；另外， 政策持续维稳托底经济，疫情防控优化消费场景逐步恢复，制约经济的核心要素均出现拐点，底部区域基本确立，短 期市场扰动因素难改中长期向好格局，权益市场等风来。 估值方面，截至 2022/12/30，万得全 A 指数滚动市盈率为 16.72 倍，无论从 3 年、5 年还是 10 年时间维度来看 都处于历史较低分位，创业板指、科创 50 指数年内估值大幅回落，市场整体下行空间已然有限；同样，A 股盈利也有 望开启上行周期，中下游行业可能成为市场盈利改善的主要来源，万得全 A、沪深 300、上证指数、深证指数 2023 年 一致预期净利润增速较 2022 年均有所上修，估值和业绩双重驱动的复苏行情值得期待。风格方面，与稳增长相关度 较高的价值风格有望延续优势，成长股的弹性空间仍是阶段性进攻手段，受益于政策托底的基建地产、疫情反转逻辑 下的可选消费、以国家安全为支撑的科技成长领域也均有发力空间。过去几年赛道押注式行情告一段落，行业轮动风 格在市场节奏加快的背景下难度提升。

三、 权益基金业绩回顾

1. 股票基金指数呈现一波三折，科技领跌、资源主题基金回报占优

受 A 股市场趋势下行伴随宽幅震荡的影响，权益基金全年表现可谓一波三折。中证股票基金指数宽幅震荡，内外 因素共振导致下行过程中，市场几度博弈反转均未能成行，俄乌冲突本土疫情致使基金指数遭遇开年不顺，跌幅一度 达到 31.31%（2022/4/26），随后指数迎来超 20 个点的凌厉反弹，三季度市场再度峰回路转交易经济下行的悲观预期， 10 月以来虽有小幅反弹但仍未收复全年跌幅。2022 年全年，中证股票基金指数全年累计下跌 21.21%。 在 2022 年基金市场整体表现不佳的背景下，各主题基金纷纷收跌，但阶段表现仍有所分化。截至 2022/12/30， 科技主题基金跌幅最深，全年下跌 29.37%，其余成长类行业如制造、新能源、军工主题基金跌幅均超 20 个点；资源 主题基金回报相对占优，仅下跌 10.02%，大金融主题基金以 14.29%的跌幅紧随其后。

2. 权益基金凸显低仓位优势，快节奏市场诠释换仓难

股票仓位方面，权益市场近乎普跌的环境中仓位较低的基金回报占据明显优势。截至 2022/12/30，最近一年平均 股票仓位在 60%至 70%之间的基金回报-15.46%，而 90%以上仓位的基金则下跌 22.10%。理论上，控制股票仓位是基金 经理应对弱市较为直接有效的策略，但 2022 年黑天鹅事件频出、市场节奏加快，基金经理动态调整难度随之增加， 权益基金总体仍维持 85%左右的较高仓位运作，季度平均仓位变动均在 4 个点以内，降仓幅度比较有限。 从仓位调整效果来看，不同时段采取不同的调仓策略存在较大差异。三季度加仓幅度在 5%至 50%区间的基金在四 季度的业绩表现较为出色，去年四季度实现降仓的基金在 2022 年一季度回撤较小，而一季度仓位变动幅度稳定在-5% 至 5%的基金二季度涨幅靠前，基金经理对于仓位调整效果的把控存在明显不确定性。

根据基金季度仓位变化以及下季度万得全 A 指数涨跌幅，我们筛选出仓位调整贡献排在前 10 位的主动权益基金， 剔除管理不满一年的基金经理，其中 2022 年回报表现最为突出的是田俊维管理的“博时创新经济 A（010994.OF）”和 邱延冰、高懋管理的“中金金泽 A（005005.OF）”，两只基金最近 4 个季度仓位调整幅度均在 10 个点以上且较好的把 握了市场节奏变化的方向和时点，回撤较小的同时也一定程度上熨平了收益曲线。资产配置收益方面，排名靠前基金 大多在三季度实现较大幅度降仓。

3. 中小盘风格持续演绎，价值成长风格切换

伴随市场流动性充裕以及经济下行筑底，中小盘风格主导的市场行情持续演绎，基金收益延续了 2021 年的相对 优势，但规模风格分化相比去年有所收敛，大盘与中小盘基金收益差明显拉窄。价值成长风格在经历了 2019~2021 连 续三年成长领跑之后于 2022 年转向，成长股交易拥挤度阶段达峰，另外俄乌冲突使得资金更多投向避险类资产、美 联储加息缩表以及疫情反复冲击下资金对于低估值和安全边际较高的资产类别偏好增强，市场风格再均衡后向价值转 换。

4. 行业轮动基金超额收益收窄，回报居前基金行业集中度高

如果说 2021 年的行业主题词是“轮动”，那么 2022 年则更体现为“分化”。政策积极信号与基本面持续疲软交替 主导市场预期，行业选择不再成为基金业绩的胜负手，各行业内部分化加剧。下半年热点切换进一步加快且持续时间 缩短，使得市场节奏更加难以把握，2022 年行业轮动型基金超额收益相比 2021 年明显收窄，市场投资机会集中在极 少数行业中。从业绩排名来看，年初至今回报排名前 1%的基金前三大行业集中度为 74.77%，明显高于偏股基金平均 集中度（61.98%），回报排名后 1%的基金集中度为 61.74%，年度表现居于头部的基金具备行业集中度较高的特征。

5. 高换手策略折戟，中新生代基金经理显锋芒

将主动权益基金按照换手率由低到高等分为 4 组，每组含有相同数量的基金（组 1 换手率最低，组 4 换手率最高）， 对比各组内基金的平均换手率和相应年度累计平均回报：在市场系统性上行、经济基本面向好的 2019 和 2020 年，不 同换手率区间基金对应的平均回报相差不大，“躺平”策略也可获取较为可观的收益表现；2021 年市场出现结构分化， 基本面一致预期较好的景气行业估值水位持续抬高，行业板块呈现轮动格局，具备较强灵活性和轮动能力的基金风格 占优，因此，换手率较高的分组平均回报优势显现；2022 年，相对积极的操作风格在内滞外胀的环境下效果甚微，整 体基金换手率与回报呈现一定的负相关关系，一方面由于政策边际变化导致市场热点频繁切换且无强有力的基本面支 撑，基金操作难度大幅增加，另一方面黑天鹅、灰犀牛带来乱象频仍致使 2022 年市场情绪化加重，短期急涨急跌弱 化了基金灵活操作效果。 管理年限方面，管理时间在 3~7 年的中生代基金经理 2022 年业绩表现最为亮眼，回报跌幅相较 10 年以上老一代 基金经理显现一定优势。中新生代基金经理管理规模相对适中，在震荡和轮动的市场环境中具备更高的灵活性，且经 历过一轮牛熊切换后投资理念逐渐成熟。另外，随着公募基金市场不断扩容，越来越多的新生代基金经理也开始崭露 头角，新生代基金经理多为各行业专家，在相关领域基本功扎实的同时投资风格较为契合当前的市场风口，最近两年 不少新生代基金经理凭借出色的业绩引起市场关注。

6. 百亿基金大幅回撤，规模头部化特征减弱

截至 2022 年末，规模超过 100 亿元的主动权益基金 2022 年平均跌幅达 22.96%（规模截至 2022Q3），高于其他各 规模区间基金的平均跌幅，相比过去大盘风格明显占优的单边牛市基金规模优势不再，超额收益能力明显减弱，而规 模相对适中的基金投资范围相对较广且灵活度更高，在贝塔行情弱化、中小盘风格领先市场的环境下更容易挖掘到估 值合理且业绩仍有弹性空间的标的，进而削弱了拥挤赛道抱团瓦解对净值的影响。 在基金净值和市场交易的双重作用下，百亿以上基金的规模和数量在 2022 年均出现大幅下滑，基金规模头部化 特征相比过去两年明显减弱。截至 2022 年三季度末，规模在 200 亿元以上的基金共有 6 只，100~200 亿元之间的基金 共有 33 只，管理规模占所有主动权益基金的比例分别为 5.81%和 11.19%，相比 2021 年末分别下降 4.96%和 2.54%， 相比 2020 年末分别下降 4.50%和 5.65%。