方盛制药发展历程、股权结构、战略转型及业绩分析

战略转型雏形初定，中药创新重心明晰。

1.持续聚焦制药主业，优化产业结构

方盛制药是一家集医药工业、医疗服务、大健康业务于一体的高品质、综合性、科 研型医药健康产业集团，主要经营品类为中成药，覆盖药品领域包括心脑血管药、骨伤 科药、儿科药、妇科药、呼吸系统用药、抗感染药等。公司初创于 2002 年，经过持续 股权改革后，2009 年变更为“湖南方盛制药股份有限公司”，2014 年在上交所上市。 公司现以聚焦中药创新药主业为核心发展战略。公司发展至今经历了三个阶段：第 一阶段为制药业扩张阶段，公司在完成股份改制后，先后收购华美医药、百年湘雅等子 公司，为中药主业扩张打下基础；第二阶段为多元化拓展阶段，公司先后收购“明星中 药产品药企”博大药业、“肾病专科医院”佰骏医疗等、设立开展“CRO 业务”的子公 司恒兴医药、“专营连锁药店和批发商业”子公司方盛锐新等；第三阶段为聚焦主业阶段， 公司先后剥离非主营业务及亏损子公司，聚焦中药创新药研发、夯实医药制药地位。

股权结构集中稳定，实际控制人张庆华合计持有公司 36.8%的股权。公司实际控制 人张庆华先生，毕业于湖南中医学院（现湖南中医药大学），清华大学 EMBA，具备医 药和金融复合背景。公司整体股权结构较为集中，截止 2023 年中报，张庆华先生直接 持股 35.42%，并且通过持股平台共生创投和开舜投资间接持股 1.40%，合计持股 36.8%。 集中控股众多子公司，着力打造业内多态化布局。截至 2023 年中报，公司合计参 控公司 34 家，并依托自身方盛制药为中成药生产基地，下设子公司国际医药工业园区 方盛康华、产学研基地湖南湘雅、化学原料药生产基地绿合制药、中成药生产基地滕王 阁药业，以及工业大麻基地芙雅生物。

发布股权激励，激发核心管理层积极性。2022 年 3 月，公司发布《2022 年限制性 股票激励计划（草案）摘要》，拟对公司高管、核心业务骨干及相关人员（共计 270 人） 进行激励，业绩考核目标为：以 21 年为基数，22-24 年营收增速不低于 10%、15%、 20%，或 22-24 年净利润增速不低于 12%、17%、22%，其中 22 年已顺利完成预期目 标。我们认为公司通过股权激励的形式，既可有效助力完成优秀业绩指标，也可维护核 心管理层和业务人才，助力公司长效发展。

2.战略转型归纳三大阶段，回归主线再聚焦中药创新

基础核心产业拓展，公司制药扩张成为第一阶段。公司成立后，经过股份制改革成 为了“湖南方盛制药股份有限公司”，随后成功 IPO 上市上交所，奠定公司核心制药业 拓展的基础。自 2009 年起，公司先后创办了“专注全球创新药研发的研发机构”方盛 华美、收购了“专精中药创新药研发，含血塞通片等产品”的湘雅制药。公司机制改革 和基础的主营业务扩张，成为了公司制药大产业扩张的第一步。 积极探索多元化产业布局，业务横向拓展成为第二阶段。公司在稳固中药创新药主 业后，开始积极探索产业改革，尝试横向拓展各项业务。自 2015 年起，公司先后收购 “含明星中药产品，如龙血竭散和舒尔经胶囊”的博大药业、收购“含核心竞争力产品， 如三花接骨散”的三花制药、收购“专精投资肾病专科医院运营”的佰骏医疗等。公司 产业方向涉及医药制造、医疗行业、医药商业等，但医药制造业仍为公司核心利润来源。 聚焦核心主业，剥离非核心业务成为公司第三阶段。在公司发展多元化进程中，部 分业务不仅无法有效发挥协同效应，甚至亏损以拖累整体业绩。自 2021 年起，公司对 非主业、无效资产进行了积极处臵，回归主线、聚焦创新中药主业。公司先后剥离了“肾 病医院”佰骏医疗、“CRO 企业”恒兴科技，减轻报表的负担。同时，公司大力发展核 心主业，收购了以全国独家品种和中药保护品种强力枇杷膏（蜜炼）为核心产品的老牌中药企业滕王阁药业，并且抓住中医药复兴的关键时刻，实施“338 大产品打造计划”。 随着公司切实执行“归核化”的发展战略，我们认为公司在中药创新药领域的竞争力逐 步显现。

3.历史收入稳健增长，近年净利润表现亮眼

积极应对行业发展与机遇，非主业剥离有望提升盈利能力。公司战略性提出了“创 仿结合”的产品集群储备与研发战略以抓住战略机遇：创新中药（小儿荆杏止咳颗粒、 玄七健骨片等）以“有效增长”为核心，把握住战略制高点，构筑公司面向未来长期生 存发展的基础；仿制药（依折麦布片、头孢克肟片、奥美拉唑肠溶片等）以国家集采为 机会牵引销售。2012-2022 年，公司营业收入由 3.32 亿元增长至 17.92 亿元，CAGR 为 18.36%。其中 2018 年收入增长较快，主要原因为公司加大市场开发投入力度，持 续开展相关领域的学术推广，妇科、骨科产品业务增量可观。 2022 年，公司实现营收 17.92 亿元（+14.36%），归母净利润 2.86 亿元（+308.12%）， 扣非归母净利润 1.07 亿元（+69.03%），非经常性损益对净利润的影响额为+1.79 亿元， 我们认为主要系公司于 22Q4 出售佰骏医疗 37.55%的股权，取得投资收益 1.58 亿元。 从收入端来看，公司的医药制造行业实现收入 14.43 亿元（+26.42%），心脑血管用药产 品、呼吸系统疾病用药产品、儿科用药产品、抗感染用药产品均实现同比 15%以上增长， 其中呼吸系统疾病用药增幅最大，同比增长约 231%。从利润端来看，2022 年子公司佰 骏医疗全年处于亏损状态，对公司全年归母净利润产生负面影响。经过股权变更，佰骏 医疗于 2022 年 10 月 1 号起不再纳入公司的报表范围，我们预计 2023 年对公司净利润 影响减小。

聚焦降本增效，盈利能力显著提升。2020 年，公司毛利率下滑，主要系 2020 年佰 骏医疗纳入合并报表范围，使得医疗行业的营业收入同比大幅提升 1382.55%，而医疗 行业的毛利率仅 30.42%，远低于医药制造的毛利率水平，随着公司业务结构回归高毛 利医药制造主业，以及通过提高自动化水平、加强生产现场管理等方式降低生产成本， 近两年毛利率水平已有显著改善。2018-2022 年，公司销售净利率由 7.59%提升至 15.44%，特别是 2022 年的净利率水平提升明显，我们认为这一方面源于公司的毛利率 提升，另一方面公司在 2022 年确认了佰骏医疗股权转让的投资收益，且制药工业净利 润及政府补助有较大幅度增加。我们认为随着公司持续推动降本增效，业务结构有望持 续优化，带动整体毛利率稳中有升；同时，我们认为在亏损子公司股权的陆续剥离、工 业业务规模效应增强、集采下销售费用率的进一步下降等因素的共同促进下，公司的净 利率有望进一步提升。

管理费用率、财务费用率整体稳定，销售费用率迈过渠道高速扩张期后有望逐步收 缩。近年来，公司管理费用率、财务费用率整体稳定，销售费用率自 2017 年提升明显， 主要原因为公司加大了营销推广力度。2022 年，公司销售费用率为 42.11%，同比增加 1.70pcts，主要系子公司滕王阁药业于 2021 年 9 月纳入合并范围，2022 年公司及滕王 阁药业加大了市场开拓力度使得销售费用进一步增长，我们认为随着公司依折麦布片、 头孢克肟片、奥美拉唑肠溶片等化药相继执行集采，以及部分新上市产品的推广也逐步 进入稳定期，公司销售费用的支出将随之下降，目前公司逐步开拓二、三终端市场，我 们认为这将进一步提速销售费用率下降进程。

持续加大中药创新研发投入，注入核心增长动能。公司的研发费用率维持在 3%-5% 的水平，2022 年研发费用为 7039.57 万元，同比增长 36.96%，主要系 2022 年公司启 动了部分药品的临床前/临床研究。合理的研发投入有力支持创新药研发，截至 2022 年 年底，公司及子公司共拥有《药品注册批件》141 个，新药证书 17 件，发明专利 51 项， 国际专利 1 项，外观专利 6 项，实用新型专利 30 项。诺丽通颗粒取得了 III 期临床研究 总结报告，在产品种头孢克肟片获得了仿制药质量与疗效一致性评价的《药品补充申请 批准通知书》。同时，集团公司积极探索“多中心布局”的研发裂变发展模式，成立了创 新研究院，并下设创新中药研发中心、仿制药研发中心、复杂制剂研发中心，为中药创 新药的研发注入强劲新动能。